仙乐健康(300791)：多品类同步成长 BF盈利持续提升-格隆汇

机构：东方财富证券
研究员：高博文

　　【投资要点】
　　公司发布23 年年报与2024 年一季报。公司2023 年实现营收35.82亿元（同比+42.87%），归母净利润2.81 亿元（同比+32.39%），扣非净利润2.81 亿元（同比+43.01%）。其中，Q4 营收10.79 亿元（同比+50.08%），归母净利润0.96 亿元（同比+165.50%），扣非净利润0.96亿元（同比+178.00%）。1Q24，公司实现营收9.52 亿元（同比+35.51%），归母净利润0.63 亿元（同比+114.39%），扣非净利润0.65 亿元（同比+155.07%）。
　　多品类同步成长，内生业务增长迅速。分产品看，2023 年公司软胶囊/ 软糖/ 功能饮品/ 片剂/ 粉剂/ 硬胶囊分别实现营收15.27/7.40/4.22/3.62/2.93/1.52 亿元，同比增长54.0%/24.8%/24.7%/6.2%/52.5%/300.3%。软胶囊、硬胶囊快速增长主要得益于合并子公司Best Formulations，粉剂快速增长主要是由于蛋白质粉需求增长，以及合并Best Formulations。分地区看，2023年公司中国/ 美洲/ 欧洲/ 其它地区分别实现营收18.51/10.44/5.29/1.58 亿元，同比增长
　　24.11%/93.04%/33.78%/98.56%，美洲地区快速增长主要为合并BF，欧洲、其它地区主要为内生业务拓展所致。
　　盈利能力保持稳定，24 年有望持续提升。2023 年，公司毛利率为30.27% ，同比-0.91pcts 。销售/ 管理/ 研发费率分别为7.75%/9.79%/3.08%，同比+2.56/-2.35/-0.14pcts，销售费率上升主要为市场营销活动恢复，以及收购BF 所致。净利率为7.85%，同比-0.62pcts。2024 年，预计内生业务毛利率保持稳定，BF 毛利率逐步恢复提升。
　　【投资建议】
　　2024 年公司产品渠道优势持续巩固，营销、研发、供应链、组织架构、投后整合等方面均取得良好进展。我们预计公司2024-2026 年收入分别为43.25/50.59/56.90 亿元，归母净利润分别为4.09/5.06/6.01 亿元，对应EPS 分别为2.25/2.79/3.31 元，2024-2026 年PE 分别为16.14/13.07/10.99 倍。给予“增持”评级。
　　【风险提示】
　　客户拓展不及预期；
　　投后整合不及预期；
　　产品研发不及预期。