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机构：中金公司
研究员：李诗雯/陈昊/彭虎
德赛西威2024 年一季度实现营收56.48 亿元，同比增长41.78%，实现归母净利润3.85 亿元，同比增长16.41%，实现扣非净利润3.71 亿元，同比增长27.23%。公司营收略高于我们和市场的预期，但毛利率同比/环比下降1.7ppt/2.2ppt，最终导致净利润略低于我们预期。我们判断公司一季度毛利率下降主要是由于：1）部分车企客户年降压力较大，在1Q 报表端集中体现；2）开发收费等高毛利业务在1Q 确收较少导致环比承压；3）1Q 美元兑人民币汇率向上，公司部分物料需海外采购，导致成本端环比承压。
发展趋势
降价环境下积极优化自身管理效率，看好未来盈利能力改善空间。德赛西威自2022 年底开展集成供应链变革，通过优化运营组织、建立产销协同机制等措施提升运营效率，通过品类策略优化、物料采购精细化管理等方式实现关键绩效的提升。2023 年公司人均创收和人均创利水平分别达到历史新高的266 万元/人和18 万元/人，彰显效率提升的成效。此外，公司积极拓展海外业务布局，目前已在海外市场积累智能座舱订单，我们预计2025-26年，公司海外收入占比有望提高，或将对毛利率产生积极影响。展望未来，我们预计公司有望凭借内部管理优化和市场多元拓展，实现销售份额快速扩张的同时，盈利能力较当前做到稳中有增。
智能驾驶持续深耕，域控市场份额保持领先。根据高工数据，2023 年德赛西威在国内智驾域控的市场份额为26.6%，2024 年1-2 月保持在25%以上的高水平，在第三方域控供应商中位居第一。公司的领先地位得益于前瞻的产业布局。在此前的英伟达GTC 2024 大会中，德赛西威的IPU04 作为重点产品在现场展出，代表着量产智能驾驶域控制器的大算力标杆。公司此前推出了基于Orin 运行的Aurora 中央计算平台，不断推进舱驾融合解决方案的落地。此外，公司作为英伟达的深度合作伙伴，已推动基于英伟达下一代车规级芯片平台Thor 的解决方案预研，我们预期其优势有望延续。
盈利预测与估值
受益于显示屏、座舱域控制器等产品交付超预期，1Q24 公司智能座舱收入表现较好，同时智能驾驶业务有望受益于L2/L2+级别的加速渗透，我们上修2024/25 年收入6.1%/9.4%至278/345 亿元。但公司盈利能力短期承压于降价的下游市场环境，需要时间通过内部管理优化等手段去消化，我们基于1Q24 财报数据下修2024/25 年净利率预期，最终基本维持2024/25 年盈利预测。当前股价对应24/25 年31.7/24.5 倍P/E，维持跑赢行业评级和144 元目标价，目标价对应24/25 年39.5/30.6 倍P/E 和24%上行空间。
风险
产品价格竞争超预期；海外拓展不及预期；订单车型销售不及预期。