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机构：民生证券
研究员：严家源/赵国利
火电业绩持续向好：发电端，2023 年公司热电联产板块完成发电量77.95亿千瓦时，同比减发0.46 亿千瓦时，降幅0.6%，完成供热量953.93 万吨，同比增长9.3%；福能贵电完成发电量69.34 亿千瓦时，同比增发9.10 亿千瓦时，增幅15.1%。成本端，供电与供热量虽同比增长，但同期公司电力业务（含供热）原材料支出同比下降2.33 亿元至73.39 亿元，降幅3.1%，控股煤电业绩持续改善；参股煤电公司业绩修复进一步增厚投资收益，我们测算2023 年公司参、控股煤电板块归母净利润合计约9.35 亿元，同比增加2.81 亿元，增幅42.9%。
2023 年公司气电板块发电量同比增加12.22 亿千瓦时至39.16 亿千瓦时，增幅45.4%；但成本端考虑气电含税气价同比上行，全年晋江气电实现净利润1.49 亿元，同比增加0.23 亿元，年度业绩保持稳定。
来风扰动叠加折旧影响风电业绩：2023 年公司完成海风发电量31.60 亿千瓦时，同比增发1.34 亿千瓦时，增幅4.4%；陆风发电量23.37 亿千瓦时，同比减发3.66 亿千瓦时，降幅13.5%；我们测算2023 年公司风电板块归母净利润约12.08 亿元，同比下降4.03 亿元，降幅25.0%，业绩降幅高于电量降幅主要由于福能海峡（海风业务）固定资产折旧同比增加。参股的海峡发电本年度确认投资收益4.19 亿元，同比下降1.21 亿元，降幅22.3%。
多能发展，成长可期：火电方面：2023 年下半年公司以6.83 亿元增资泉惠发电并实现控股，目前东桥热电（原泉惠发电）在建2*66 万千瓦热电联产机组，公司同步积极争取东桥热电二期2*66 万千瓦热电项目和晋江气电二期燃气发电项目。海风方面：2023 年福建“十四五”海上风电第二轮竞配落地，公司取得95 千瓦海风项目；参股的三峡海峡发电40 万千瓦漳浦六鳌二期项目目前已经并网并完成工程验收。核电方面：公司协同参股核电公司正推进宁德核电二期2*121 万千瓦项目建设，推进华能霞浦4*125 万千瓦以及1*60 万千瓦核电项目和国核（福建）6*150 万千瓦核电项目前期工作。抽蓄发面：公司140 万千瓦木兰抽蓄与140 万千瓦花山抽蓄两个项目已获得核准。
投资建议：当前煤价仍处于下行通道，全年来看，公司煤电修复趋势不改，气电盈利稳定；2024Q1 电量表明海风、陆风电量正在修复。根据电量、电价以及燃料成本变化调整对公司的盈利预测，预计24/25 年EPS 分别为1.18/1.26元（考虑可转债转股后的股本变化，追溯前值为1.17/1.25 元），新增26 年EPS为1.29 元，对应4 月17 日收盘价PE 分别为9.0/8.4/8.2 倍，参考公司历史估值水平以及业绩释放潜力，给予公司24 年11.0 倍PE 估值，目标价12.98 元/股，维持“推荐”评级。
风险提示：1）燃料成本上行；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟。