降息：可能根本不是你想象的那样

周五央行出乎意料全面不对称降息：一年期贷款基准利率下调40个BP至5.6%，一年期存款基准利率下调25个BP至2.75%，同时存款利率浮动上限由基准利率的1.1倍调整为1.2倍——市场反应就是一句话：小伙伴们惊呆了！格隆直接电话了央行货政司还算位居高位的格隆汇朋友：你们想干嘛？对方答曰：你问我，我问谁去？！

曾几何时，克强总理还在强调经济必须调结构，不可“大水漫灌”，只能“定向滴灌”。如果你还记得新华社9月中旬重磅社论的标题——“政府应降息强刺激”论调是对中国大力改革的不信任——你就更知道吃惊的不单是小伙伴们。

很多朋友询问格隆对降息的看法。市场上各大侠对降息的评论已经汗牛充栋，格隆不想就此问题再深入展开，简单自问自答说说自己的结论：

1、降息是央行逆周期调节的主动行为？

非也，说这次降息是逆周期调整，实在是抬举了中国货币政策的科学性和前瞻性。央行在不务正业，在火烧眉毛后充当救火队而已。

本次降息，实质是就是各种博弈力量的一次再平衡：执政党要政治维稳、经济维稳；中央政府要结构改革要经济转型；地方政府在经济下行，卖地收入大跳水的大背景下要完成中央的GDP指标，同时要应对迫在眉睫的地方债务平台还本付息压力。在夹缝中的央行在这种环境中做一次火中取栗的投机并非没有道理——最关键的，还配合了四季度美元因为美国库存周期调整的而短期回调的时间窗口——否则，如果美元升值，而人民币降息，在经济下台阶的背景下，不仅热钱外流，居民也会加大对美元资产的配置，这对央行同样是噩梦。

近期各项糟糕的具体经济数据格隆不列举了。简而言之，这次降息，经济改革与转型对政经维稳的一次妥协，是中央对地方的一次妥协，是央行对政府的一次妥协——是权宜之计而不是常态，更不意味着从此进入降息周期：学过经济学的都知道，央行要做的是四两拨千斤，是调整市场预期，而不是撸起袖子真刀实枪去干。如果真的是进入降息周期，该做的是每次最多25个BP，少量多频地去调，而不是直接降40个BP——除非面对的是生和死的抉择。

直接降40个BP的言外之意就是：这是急诊，我就是火中取栗投机一把。市场资金，尤其是外资背景资金不要误判；

2、降息为了谁？

中国对资金成本真正敏感的，只有地产、地方融资平台及信贷资源急缺的小微企业。对小微企业而言，运用降准、定向信贷投放这些量的工具，多少能享受一点“皇恩甘霖”，但如果是降息这种价格工具，对几乎没有信贷资源竞争力的小微企业而言，基本就是“陪太子读书”。

所以，你能清楚看出降息是为了谁——没办法，谁让地产与地方政府这一对扶不上墙的好基友，对短期经济数据和政经维稳如此重要呢！

至于股市（尤其是闻IPO就色变，几乎没有正常融资功能的中国股市）就根本不必自作多情了。在庞大的直接融资面前，股市毛线都不是——股市从来就不再货币政策制定者考量范围内。但，融资成本下降，对股市确实是利好——前提是在中间环节负责传导货币政策的商业银行不过分偷工减料；

3、Does it work？

既然各方获取信贷资源的能力完全不在一个水平线上，既然本次降息明显有针对性，既然商业银行肯定会对本次降息政策“曲解、截留、挪用”以维护利差，那降息对解决流动性紧张当然有用，只是貌似受惠的还是有限——很多人对中国货币政策有误解，以为利率这种价格工具才是普惠制的。恰恰相反，中国金融体系的强烈计划经济色彩决定了价格工具才是“定向宽松”，中国的利率政策形成的实际结果从来都是对国企、央企、地方政府以及绑架经济的地产行业的定向宽松。

4、传导途径畅通吗？

答案当然是NO。

本次降息有显著的非对称。存款利率实际上没有变化，贷款基准利率超常规的下调了40个BP。用意显然是要保证储户利益，试图让渡银行收益，反哺实体——这种美好愿望，在“唯利是图“的商业银行面前，基本类似与虎谋皮。商业银行会继续成为中国货币政策传导中的“黑洞”与“流动性陷阱”——你让一个习惯躺着数钞票的人去站着数钞票，呵呵，你懂得！

5、降息利好的背后有哪些利空：

A、央行跳出来不是好事。越俎代庖，说明实体经济问题相当严重；

B、我们期待的经济结构改革与转型会暂时让位，周期会拉长——希望这只是前进中的曲折，而不是前功尽弃；

C、本次降息缓解了地方产能的出清，固化了地方利益，对真正的实体企业来说，整合的门槛再次被人为抬高，结构改革的难度和成本实际上是提高了。

节操碎一地的央行：火中取栗的投机

格隆真正想和大家分享的是下面这些对央行行为、经济周期、投资影响的思考。这里涉及不少“高大上”的经济学理论，格隆尽量尝试用最浅显生动的语言表达出来。

格隆穿插一个笑话：一个从没吃过馒头的南方人向北方人讨教怎么揉面做馒头。北方人告诉他，这很简单，拿个脸盆，先放面粉，再加水揉。面多了就加点水，水多了就加点面，如此反复，然后上锅一蒸就好了。第二天北方人问南方人馒头味道如何？南方人回答，我按照你的说法做了，水多了就加面，面多了就加水，太好玩了。但最后突然发现面没了，索性就再多加水，煮了一锅面疙瘩汤。

现在全球主要央行（日本、英国、欧洲，美联储也就刚刚改邪归正而已，现在又加入了中国）就在乐此不彼地干着同样的事：反复往面盆里加水，并沾沾自喜享受着面团不断膨胀的乐趣。但总有一天他们会发现：面没了！

格隆在大学期间相当部分时间是在研究中央银行。从理论而言，中央银行承担着发行钞票、商业银行最后贷款人，以及代理国库、向中央政府贷款、代表中央政府制定和执行货币政策的职能，其最终目标是实现物价稳定、经济增长、充分就业与国际收支平衡等几大目标。最基础的经济学教科书都会告诉你这几大目标之间是会相互冲突的，所以多数央行都会选择捍卫央行的独立性，盯住央行最本质的单一目标：保持物价稳定，而不会跟随政府需要做所谓的“相机抉择”。

但这种“节操”似乎并不是所有央行都能坚守的，尤其是自2008年金融危机开始，各国央行开始利用手中的货币武器，深度介入经济生活的方方面面，甚至一度扮演着终极救世主的角色。这其中领头的是一向以独立性自居的美联储，欧洲央行随即跟进，最新入伙的包括日本央行以及英国央行。当然，这其中也少不了长期唯政府马首是瞻的中国央行。从经济学理论看，最应该躲在角落里的中央银行跳出来长时间成为各国经济舞台的中心角色，多少有些滑稽和讽刺。

谁都明白，央行印刷的那张纸本身并不是财富。而之所以大家乐于接受央行超量印刷钞票，不外乎政府对货币非中性作用的放大与迷恋，以及民众对货币幻觉的陶醉，仅此而已。

从功能与起源看，货币只是做为物物交换的中介角色而产生，其本身并非财富，本质上并不对经济与财富增长构成实质影响，这就是所谓的货币中性。货币中性是货币数量论一个基本命题，古典学派与新古典学派经济学家都认为货币是中性的，其理论前提是货币数量论、萨伊定律、瓦尔拉斯的市场出清也即一般均衡理论、以及卢卡斯总供给函数。由于供给创造自己的需求，货币只是实现商品交换的媒介，货币数量的变化长期来看只会导致一般物价水平同比例变化，而不会对实际经济活动如产出等产生最终影响。正是基于这一理论，央行在产生的多数历史时间是不会出于政府促进经济的理由而开动印钞机的。

颠覆这个理论从而为央行发钞行为提供背书的人是凯恩斯。1936年凯恩斯发表了《就业、利息与货币通论》，指出充分就业的均衡只是一个特例，通常情况总是小于充分就业的均衡，造成这一现象的根本原因在于有效需求不足。要增加有效需求，就必须降低利率，而利率决定于货币的供求关系。因此，在凯恩斯看来，货币的作用是巨大的，国家应制定适当的货币政策，以克服经济危机和萧条。

从历史与现实的发展来看，货币非中性论作为政策出现后，既有在二战危机时期令欧美经济走出泥沼的成就，也有战后让欧美主要经济体长期陷入滞胀的失败。即使如此，每到危急关头，各国政府仍会祭出发钞的“法宝”。

货币的这种作用一旦被放大并痴迷于此，就必然走向另一个极端，这种效果在面盆里的面粉没有增加的情况下就会形成金融学里所谓的“货币幻觉”。货币幻觉一词是美国经济学家费雪(Irving Fisher)于1928年提出来的，它是指人们只是对货币的名义价值做出反应，而忽视其实际购买力变化的一种心理错觉。在全球央行大肆印钞推升资产泡沫的背景下，人们通常看到股票涨了，房价涨了，艺术品涨了，似乎每个人都有钱了，却往往忽视了“钱”本身代表的价值。

不幸的是，这种“有钱人”的感觉持续不了多长时间，如同港版电影《无间道》里一句著名的台词：出来混，总是要还的！最简单的案例是，中国M2余额超过100万亿元，居世界第一，接近全球货币供应总量的四分之一，是美国的1.5倍。M2/GDP从1978年的0.32增长到接近2的水平，在34年间扩大了近6倍。在2012年末中国M2/GDP达到1.88新高时，同期美国的数据不到0.5。与之对应的是，过去十年，中国CPI累计涨幅31%左右，美国物价同期涨幅大约36%。按照这个数据，应该是美元比人民币更不值钱了。但经常来往两国的人都知道，你感觉不到美元购买力下降了多少，而今天一百元人民币能买的东西与10年前则是天壤之别，不少人在GDP年年高速增长的情况下反而是感受到了更多的不安全感与危机感。如果央行公布的货币发行数据是对的，唯一合理的解释只能是，统计局完成了央行未能完成的工作：控制物价水平。

M2的增速，理论上应该等于GDP加上CPI的增速，这样货币供给量和经济增长相适应。一旦跨过这个红线，“钱”本身就开始贬值，在这种情况下如果不持有资产，而只是持有货币财富，实际只会变得越来越穷，也就是所谓的“穷得只剩下钱了”。

当然，并不是所有的人收获的只是幻觉，至少政府不是。一方面流通在外的货币是政府的负债，在归还这个债务前掺水稀释它当然是政府求之不得的事情，这就是金融学中所谓的“货币税”。另外货币投入增加至少短期拉动了需求增加了就业。区别在于前者是实在的收益，后者则无法长期证实。

也正是这个原因，日本央行近期高调的印钞行为极可能象他们的历届政府内阁一样短命：在长期负利率通货紧缩的情况下，即使经济不增长，日本普通人的财富也是增长的。但如果政府大肆印钞只是火了股市，看不到经济增长，反而推升了CPI，相信多数日本人会跳起来。所以安倍得解散议会，黑田东彦得做好解甲归田后去哪个大学教书的后落打算。

美联储是聪明的，他们知道超量印钞的行为只是在寅吃牟粮，见好不收会出大事的。所以别看每次联储内部会议对于QE退出似乎都有争议，但谁都知道他们只是在表演。美联储的退出将封杀全球多数央行继续玩印钞游戏的时间窗：当然，你关起门玩可以。如果你既要利率市场化，要人民币国际化，又要央行替政府救火和背书，你最好还是要看看美联储的脸色：宽松不是你一个人说了能算的。

至于普通投资者要做的就简单了，只需要记住：

1、 美联储多数时候给的指引是可信的，中国同行则未必。单纯依据中国央行做了什么来简单理解和指导投资，可能不会有太好的收益；

2、 一定要跑在美联储的前面。