锂电：强调板块仍存在的三个预期差

锂电板块自3月以来走强，率先发酵的逻辑是排产超预期，3月中下旬以来，板块逻辑有进一步扩散，一是单位盈利相较前期悲观预期的修复，二是新技术密集迎来边际变化，提升板块风险偏好。

但我们认为市场仍存在三个预期差： #2024年全年出货量会是2024Q1的多少倍？ 按往年的季节性规律，通常“基于Q1出货和盈利，给予全年5倍左右的放大”进行线性外推，但2024年4-5月排产超预期，若假设产业链Q3环增10%-15%，Q4环增0%-5%，则产业链平均下来全年出货量将是Q1的5.5倍，同比增速达到30%以上。

该测算结果说明：1）产业链排产预期有一定的“安全垫”，因为全年的出货预期并未同步于短期排产大幅上调。2）全年出货增速存在超预期可能，潜在因素包括小米SU7等爆款、5-15万新车、单车带电量提升、“以旧换新”政策，以及国内大储放量之余，美国、新兴市场大储上量；此外，库存周期，中国产业链相较日韩的份额提升也是支撑国内产业链出货增速的变量。 #2024Q2起产业链盈利是企稳还是可能继续承压？ 在Q2景气超预期恢复下，产业链悲观盈利预期得到修复，然而对于行业总体过剩、下游成本压力传导的担忧依然存在，

我们认为产业链多数环节的盈利低点已过是有可能的：

1）Q1是多数环节产能利用率的低点，考虑到产业链盈利分位偏低，在产能利用率恢复趋势下，企业将保有挺价意愿。

2）稼动率弹性将在Q2体现，产能利用率每提升10pct，各环节单位盈利，动力电池提升0.005-0.006元；三元、铁锂、负极、6F分别提升0.07-0.08、0.04-0.05、0.03-0.04、0.05-0.06万元；隔膜提升0.04-0.05元；结构件提升1.5pct左右。

3）龙头公司接近满产，订单结构优化，通过减少低价订单的方式抬升整体盈利。 #过剩周期后半段的合理盈利中枢和估值方法？ 市场此前对于锂电产业链过剩周期的底部判断，是“各环节二线企业亏净利甚至是亏现金”。但锂电板块与传统周期股截然不同，行业需求仍保持20%-30%的增长中枢，供给端随着盈利分位快速下降、产业融资收紧，也将出现放缓、甚至收缩，因此按各环节单位投资额、给予合理回收期（假设10年），估算稳态盈利中枢的方式更加适合锂电板块。目前铁锂正极、隔膜、铜箔、包覆剂、结构件二线的单位盈利都明显低于合理盈利中枢，随着产能利用率提升，这些环节可能的盈利修复有望带来更大的弹性。

综上，继续坚定推荐锂电板块，龙头标的推荐宁德、裕能、科达利、尚太、天赐、恩捷等；新技术推荐浙江荣泰、璞泰来；弹性二线推荐震裕、龙蟠等。

逻辑不强不做，没有预期不做

强逻辑的加持和推进是投机的核心

梦想在诗和远方，永远只看当下！

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渔中渔

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