CPI低预期的背后？-格隆汇

事件

4月11日，统计局公布3月物价数据：CPI同比上涨0.1%，预期涨0.3%，前值涨0.7%；PPI同比降2.8%，预期降2.7%，前值降2.7%。

CPI低预期、主因新涨价因素支撑偏弱，与部分商品供给压力、服务涨价放缓等有关

CPI同比低预期，主因新涨价因素拖累、食品非食品双双不及预期。3月，CPI同比涨幅回落0.6个百分点至0.1%、低于市场预期的0.3%，其中，新涨价因素贡献0.4个百分点、涨幅回落0.9个百分点，翘尾拖累较上月收窄0.3个百分点。结构中，食品环比转负至-3.2%、低于近10年均值的-2.2%；非食品环比也转负至-0.5%、低于季节性水平。

食品价格回落与部分商品供给压力等有关，非食品低预期缘于服务涨价放缓等。食品端，节后需求回落、叠加供给充足等，猪肉、鲜菜鲜果和水产合计影响CPI环比下降0.54个百分点。非食品端，节后服务价格明显回落、CPI服务环比转负至-1.1%，类似地，核心CPI同比也明显走低；4月清明假期或带动服务价格有所修复、还待进一步跟踪。

往后来看，内需温和修复、叠加部分商品去化仍有压力等，二季度CPI通胀或相对温和、同比中枢或在0.1%左右。三季度表现也相对平稳，四季度或回升至阶段性高点、1%以上。温和通胀或较难成为债市核心矛盾，后续可重点跟踪流动性和基本面变化等（详情参见《温和通胀的微观基础？》、《债市，调整的压力有多大？》）。

原材料等生产资料拖累最大阶段或已过去，伴随需求边际修复、或支撑部分商品涨价，但部分行业供给压力仍存，涨价弹性还有待进一步观察。中性情境下，PPI同比或在二季度延续修复通道、斜率相对平缓，于三季度转正、四季度或达阶段性高点、1%以上，全年中枢或仍处于负值区间。

常规跟踪：CPI同比增速回落、PPI降幅进一步扩大

CPI同比增速回落。3月，CPI同比分别为0.1%和0.6%、均较上月回落0.6个百分点。分项环比中，食品环比-3.2%、上月为3.3%，其中，猪肉、鲜菜、鲜果分别转负至-6.7%、-11%和-4.2%；非食品环比-0.5%、上月为0.5%，其中，飞机票、交通工具租赁费和旅游价格分别下降27.4%、15.9%和14.2%，合计影响CPI环比下降约0.38个百分点。

PPI同比降幅扩大、主因新涨价支撑偏弱。3月，PPI同比降幅扩大0.1个百分点至-2.8%，其中，新涨价因素拖累0.5个百分点、较上月扩大0.1个百分点左右，翘尾变化不大。大类环比中，生产资料降幅收窄0.2个百分点，原材料和加工均有贡献，采掘延续拖累；生活资料环比持平于-0.1%，食品环比转负，衣着、一般日用和耐用消费品环比转正。

分行业来看，输入性因素带动原油、有色链价格回升，国内节后工业生产恢复、工业品相对充足，黑色链条等价格回落。行业环比中，石油开采延续涨价、环比1.1%；金冶炼、铜冶炼分别上涨2.2%和1.6%；煤炭开采、黑色冶炼环比降幅扩大0.9和0.1个百分点；部分中下游制造业价格延续回落，例如，农副加工、橡胶制品等。

风险提示

猪价大幅反弹。能繁母猪产能去化速度超预期。

报告正文

CPI低预期的背后？

往后来看，内需温和修复、叠加部分商品去化仍有压力等，二季度CPI通胀或相对温和、同比中枢或在0.1%左右。三季度表现也相对平稳，四季度或回升至阶段性高点、1%以上。温和通胀或较难成为债市核心矛盾，后续可重点跟踪流动性和基本面变化等（详情参见《温和通胀的微观基础？》、《债市，调整的风险有多大？》）。

常规跟踪：CPI 同比增速回落、PPI 降幅进一步扩大

CPI同比增速回落。3 月，CPI 同比分别为0.1%和 0.6%、均较上月回落0.6个百分点。分项环比中，食品环比-3.2%、上月为3.3%，其中，猪肉、鲜菜、鲜果分别转负至-6.7%、-11%和-4.2%；非食品环比-0.5%、上月为 0.5%，其中，飞机票、交通工具租赁费和旅游价格分别下降 27.4%、15.9%和 14.2%，合计影响CPI环比下降约0.38 个百分点。