社融低预期的背后？

事件

3月15日，央行公布2月货币金融数据：新增人民币贷款1.45万亿元、同比少增3600亿元左右；新增社融1.56万亿元、同比少增1.6万亿元；社融存量增速9%、较上月回落0.5个百分点；M2同比增速持平于8.7%。

融资线索:社融低预期、主因居民端融资拖累，企业端融资结构延续改善、与政策加力等有关

线索一：社融低预期、各分项同比多走弱。2月，新增社融1.52万亿元、同比少增超1.6万亿元，低于预期的2.4万亿元。分项中，新增贷款9800亿元左右、同比少增超8400亿元、与高基数等有关。其他分项多有回落，政府债券同比少增超2100亿元、与地方债发行偏慢等有关，企业债券、非标同比分别减少2000-3200亿元左右。

线索二：居民端融资偏弱、与春节错位关联不大，短贷、中长贷均创同期新低。2月，新增居民中长贷创新低至-1040亿元，或与地产销售偏弱、提前还贷等有关。居民短贷转负至-4870亿元左右，或缘于部分需求透支等、1月春节期间短贷表现亮眼。但综合来看，前两月新增居民贷款3900亿元左右、处近10年绝对低位、仅高于2020年同期。

线索三：企业端融资与去年同期大体相当、结构延续改善，或与稳增长加力带动配套融资等有关。2月，新增企业中长贷创新同期高至1.29万亿元、同比多增1800亿元、或与稳增长加力等有关，自发性融资需求还有待观察、剔除春节因素的单位活期存款增速持平于上月、指向企业资金活化动力有待进一步增强。企业短贷、票据融资同比延续收缩。

重申观点：“财政端”万亿国债项目落地，“准财政端”PSL放量、助力地产“三大工程”加速布局，“地方”加快重大项目积极部署等。伴随稳增长项目落地实施等，2024年经济将“先升后稳”、稳步修复，不必对前景过于悲观（详情参见《地产“三大工程”进展如何？》、《极端天气，如何影响复苏节奏？》）。

常规跟踪：社融同比少增、主因信贷拖累，M1同比回落、M2同比走平

社融同比减少、主因信贷拖累。2月，新增社融1.52万亿元、同比少增超1.6万亿元。分项中，人民币贷款同比少增超8400亿元，政府债券同比少增超2100亿元至6010亿元左右，企业债券同比少增超2020亿元至1640亿元左右，信托、委托和表外票据三项合计同比多减3200亿元左右。

信贷分项中，企业端同比变化不大、居民端同比大幅减少。2月，新增信贷同比少增近3600亿元，其中，企业中长贷同比多增1800亿元，企业短贷同比少增485亿元，票据同比多减近1800亿元；居民中长贷转负至-1040亿元左右、去年同期为863亿元，居民贷款转负至-4870亿元左右、去年同期为1220亿元左右。

M1回落、M2走平。2月，M1回落4.7个百分点至1.2%，其中，M0同比回升6.6个百分点、与春节错位有关，单位活期存款增速转负至-0.99%。M2同比持平于8.7%，分项中，企业存款转负，居民存款同比多增，财政存款投放加快，非银存款高增、或与债牛下理财规模扩张等有关。

风险提示

政策落地效果不及预期。

一、社融低预期的背后？

线索一：社融低预期、各分项同比多走弱。2月，新增社融1.52万亿元、同比少增超1.6万亿元，低于预期的2.4万亿元。分项中，新增贷款9800亿元左右、同比少增超8400亿元、与高基数等有关。其他分项多有回落，政府债券同比少增超2100亿元、与地方债发行偏慢等有关，企业债券、非标同比分别减少2000-3200亿元左右。

线索二：居民端融资偏弱、与春节错位关联不大，短贷、中长贷均创同期新低。2月，新增居民中长贷创新低至-1040亿元，或与地产销售偏弱、提前还贷等有关。居民短贷转负至-4870亿元左右，或缘于部分需求透支等、1月春节期间短贷表现亮眼。但综合来看，前两月新增居民贷款3900亿元左右、处近10年绝对低位、仅高于2020年同期。

线索三：企业端融资与去年同期大体相当、结构延续改善，或与稳增长加力带动配套融资等有关。2月，新增企业中长贷创新同期高至1.29万亿元、同比多增1800亿元、或与稳增长加力等有关，自发性融资需求还有待观察、剔除春节因素的单位活期存款增速持平于上月、指向企业资金活化动力有待进一步增强。企业短贷、票据融资同比延续收缩。

重申观点：“财政端”万亿国债项目落地，“准财政端”PSL放量、助力地产“三大工程”加速布局，“地方”加快重大项目积极部署等。伴随稳增长项目落地实施等，2024年经济将“先升后稳”、稳步修复，不必对前景过于悲观（详情参见《地产“三大工程”进展如何？》、《极端天气，如何影响复苏节奏？》）

二、常规跟踪：社融同比少增、主因信贷拖累，M1同比回落、M2同比走平

社融同比减少、主因信贷拖累。2月，新增社融1.52万亿元、同比少增超1.6万亿元。分项中，人民币贷款同比少增超8400亿元，政府债券同比少增超2100亿元至6010亿元左右，企业债券同比少增超2020亿元至1640亿元左右，信托、委托和表外票据三项合计同比多减3200亿元左右。

信贷分项中，企业端同比变化不大、居民端同比大幅减少。2月，新增信贷同比少增近3600亿元，其中，企业中长贷同比多增1800亿元，企业短贷同比少增485亿元，票据同比多减近1800亿元；居民中长贷转负至-1040亿元左右、去年同期为863亿元，居民贷款转负至-4870亿元左右、去年同期为1220亿元左右。

M1回落、M2走平。2月，M1回落4.7个百分点至1.2%，其中，M0同比回升6.6个百分点、与春节错位有关，单位活期存款增速转负至-0.99%、或指向企业活化动力有待进一步增强。M2同比持平于8.7%，分项中，企业存款转负，居民存款同比多增，财政存款投放加快，非银存款高增、或与债牛下理财规模扩张等有关。

风险提示

1、 政策落地效果不及预期。

注：本文为国金证券2024年3月16日研究报告：《社融低预期的背后？》，分析师：赵伟S1130521120002、马洁莹S1130522080007