天风宏观：对日本的几点讨论

日本是什么样的？

作为中国市场的研究者，日本给我们的感觉是这么近又那么远。通过与亲历者的交流，作为旁观者分享我们对日本经济的几点感受：

1、日股

日本股市表现很好，但是日本经济连续两个季度环比负增长，原因是日本股票市场和宏观经济的相关性在逐渐减弱，很多日本上市公司经营全球化，收入来源在海外，而股票按照日元计价，日元又在贬值，所以看起来股价很高。

2、经济

理论上贬值可以让日本的资产价格和生产成本变得更低，吸引全球公司来日本投资生产，但是除了台积电在九州岛的工厂火热开工等个别现象以外，其他行业暂时没有出现因日元贬值带来投资吸引力增强的现象。

3、贬值

反而因为汇率偏低带来物价上涨，出现了民众抱怨汇率贬值的声音。日本央行对于汇率升值没有太多担心，也认识到了YCC的副作用，比如金融市场的流动性问题，所以在某个阶段摆脱YCC是肯定的，但退出的时间和方式不确定。

4、通胀

目前工资与物价都在上涨，暂时看起来是良性循环，既可以帮助摆脱通缩，也能倒逼不能盈利、不涨工资的企业退出，推动资源再分配，是一个良性的变化。但通胀还没有到2%的政策目标，实际工资增速也表现一般。如果今年三月“春斗”涨工资幅度超预期，那么2024年经济增速可能会重新上行。

5、工资

工作岗位有的是终身雇用制（论资排辈，起始工资低，随资历缓慢上涨），有的是合同制。老年人跳槽难度高，流动性低，年轻人跳槽容易，流动性高，工资涨的也快。本科应届生工资在1万多人民币左右，如果从事的是IT、金融业等行业，工资可能会更高。

6、劳动力

过去很多女性不参与劳动，但近年来随着日本政府制度保障进一步完善，如较长的生育假期、社区育儿支持等，女性的劳动参与率明显提高。同时，老年人也开始重返劳动力市场，这推动日本总劳动参与率上行。但目前日本老年人口劳动参与率已经处于较高水平，日本社会已经开始讨论日本的“刘易斯拐点”，后续要关注日本劳动参与率是否会面临下滑压力。

7、生活水平

尽管媒体常说上一代日本人从“一亿总中流”变成了“下流社会”，但他们感觉上一代人过得没有那么差，这一代人过得也没有那么好。因为个人收入能力下滑（以雇员报酬衡量），这一代日本人的个人消费能力低于上一代，但由于劳动参与率高，家庭收入又会高于上一代。日本年轻人的消费意愿变化不大，数据上看平均消费倾向未见明显上行。

8、房地产

日本房地产泡沫之所以消纳时间长，有很多外部因素。1991年开始泡沫破灭房价下跌，1997年遇到亚洲金融危机，2001年-2002年前后日本金融机构破产达到第二次高潮，这也导致当时市场的地产供给进一步加大，一直到2005、2006年前后才消化，结果又遇到了2008年的金融危机，好不容易走出来，又遇到了311大地震。

9、出海

1985年《广场协议》以后，日本企业意识到汇率短期难以回落，开始主动出海，有些成功经验值得中国借鉴。比如，日本政府有专门的主管机构帮助中小企业去海外建厂，积极利用美国两党态度分化主动应对来自美国的贸易摩擦。

10、与中国汽车竞争

汽车产业链在日本经济中占比大约10%左右。面对中国新能源车企的激烈竞争，日本车企也很希望技术转型，但日本车企还没有做好准备，因为现在变化太快，到底能不能赶上并不确定。

风险提示

日本股市走势超预期；日本经济变动超预期；日本劳动力市场走势超预期

本文来自天风证券发布的证券研究报告 《对日本的几点讨论》，分析师 宋雪涛 SAC执业证书编号：S1110517090003

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