理财赎回对转债影响几何？

未来策略展望

本周转债市场在周一开盘涨至近期高点409.68后，周四周五再度迎来大幅下跌行情。截至9月8日中证转债指数收于402.91点，周跌幅1.16%。万得全A指数周跌幅0.74%，转债市场较权益市场超跌。近期政策密集出台，上上周末资本市场“四箭齐发”、上周北上广深宣布“认房不认贷”，市场上周积极交易“市场底”并于周一开盘涨至市场高点。本周汇率大幅上行至7.34，股市承压表现不佳，同时超预期政策给债市带来较大冲击，利率上升资金面偏紧，负债端压力下理财赎回导致本周转债市场超跌。

估值方面，本周溢价率存在结构性调整。截至9月8日百元溢价率收于26.95%，较上周压缩0.85pct。近期低评级转债均价见顶回调，溢价率压缩调整幅度较大，A-级别转债溢价率由8月25日高点69.85%回调至本周五的60.88%，建议尽量避开结构性高估值的小盘、低资质标的。

近期政策出台债市调整引发市场对2022年理财破净赎回潮重现的担忧，回顾2022年理财市场两次规模影响较大的变动：

第一次理财破净潮发生在2022年3-5月，主要原因是股市下跌拖累。国内市场对房地产风险偏好收紧，叠加外部美联储采取收紧货币措施，美元指数攀升，股市超预期下跌，万得全A指数由2022年3月1日5543点跌至4月26日4319点，跌幅高达22%。由于理财子偏重债券市场对权益投资占比不高，加上多家理财子公司下场自购产品因此并未引发理财赎回潮。在此期间转债抗跌性凸显，溢价率被动攀升，权益市场5月深V触底反弹后，转债市场消化估值随之修复上行。

第二轮11月破净潮影响远超年初且引发了大规模理财赎回。此次主要是疫情政策变化、房地产政策利好和资金利率调整等因素对债市产生较大冲击。2022年11月开始债市持续下跌，国债收益率短期内快速上涨，11月14日1年期、3年期和10年期国债单日分别攀升了19BP、21BP和12BP。理财产品尤其固收类产品以债市为基底，债市超预期冲击导致理财产品大规模破净并引发理财赎回负反馈。转债市场在理财赎回潮下均价波动下行，估值大幅压缩，甚至在12月中下旬较股市超跌。

在2022年两轮理财赎回潮后，理财产品结构调整，现金及银行存款占比由2022年6月14.1%增至2023年6月23.7%，封闭式理财产品比例也有所上升，增强资金确定性和对波动的防御性。近期政策发力债市调整，我们认为在经济弱修复背景下政策落地具有时滞性，效果有待观察，利率短期内大幅上行空间有限。

展望后市，我们延续《8月回顾与9月展望—渐行渐近的市场底》观点，在资金面拐点尚未明确前，我们仍对转债估值保持相对乐观的态度，但目前估值确实已经到达历史较高水平，新券热或到达尾声，建议谨慎对待下修&强赎的博弈，避开或存在结构性高估的小盘、低资质标的以及双高新券。

风险提示：政策落地效果不及预期风险；汇率变动超预期风险；债市冲击超预期风险；理财赎回风险。

1.可转债市场点评

本周转债市场在周一开盘涨至近期高点409.68后，周四周五再度迎来大幅下跌行情。截至9月8日中证转债指数收于402.91点，周跌幅1.16%。万得全A指数周跌幅0.74%，转债市场较权益市场超跌。近期政策密集出台，上上周末资本市场“四箭齐发”、上周北上广深宣布“认房不认贷”，市场上周积极交易“市场底”并于周一开盘涨至市场高点。本周汇率大幅上行至7.34，股市承压表现不佳，同时超预期政策给债市带来较大冲击，利率上升资金面偏紧，负债端压力下理财赎回导致本周转债市场超跌。

估值方面，本周溢价率存在结构性调整。截至9月8日百元溢价率收于26.95%，较上周压缩0.85pct。近期低评级转债均价见顶回调，溢价率压缩调整幅度较大，A-级别转债溢价率由8月25日高点69.85%回调至本周五的60.88%，建议尽量避开结构性高估值的小盘、低资质标的。

近期政策出台债市调整引发市场对2022年理财破净赎回潮重现的担忧，回顾2022年理财市场两次规模影响较大的变动：

第一次理财破净潮发生在2022年3-5月，主要原因是股市下跌拖累。国内市场对房地产风险偏好收紧，叠加外部美联储采取收紧货币措施，美元指数攀升，股市超预期下跌，万得全A指数由2022年3月1日5543点跌至4月26日4319点，跌幅高达22%。由于理财子偏重债券市场对权益投资占比不高，加上多家理财子公司下场自购产品因此并未引发理财赎回潮。在此期间转债抗跌性凸显，溢价率被动攀升，权益市场5月深V触底反弹后，转债市场消化估值随之修复上行。

第二轮11月破净潮影响远超年初且引发了大规模理财赎回。此次主要是疫情政策变化、房地产政策利好和资金利率调整等因素对债市产生较大冲击。2022年11月开始债市持续下跌，国债收益率短期内快速上涨，11月14日1年期、3年期和10年期国债单日分别攀升了19BP、21BP和12BP。理财产品尤其固收类产品以债市为基底，债市超预期冲击导致理财产品大规模破净并引发理财赎回负反馈（债市下跌引发产品破净，理财赎回卖债加速债市下跌）。转债市场在理财赎回潮下均价波动下行，估值大幅压缩，甚至在12月中下旬较股市超跌。

在2022年两轮理财赎回潮后，理财产品结构调整，现金及银行存款占比由2022年6月14.1%增至2023年6月23.7%，封闭式理财产品比例也有所上升，增强资金确定性和对波动的防御性。近期政策发力债市调整，我们认为在经济弱修复背景下政策落地具有时滞性，效果有待观察，利率短期内大幅上行空间有限。

展望后市，我们延续《8月回顾与9月展望—渐行渐近的市场底》观点，在资金面拐点尚未明确前，我们仍对转债估值保持相对乐观的态度，但目前估值确实已经到达历史较高水平，新券热或到达尾声，建议谨慎对待下修&强赎的博弈，避开或存在结构性高估的小盘、低资质标的以及双高新券。

风险提示

政策出台超预期风险；海外紧缩超预期风险；宽松政策效果不及预期风险；市场情绪超预期风险。

注：本文节选自天风证券2023年09月10日研究报告：《理财赎回需要担心吗？》，报告分析师：孙彬彬S1110516090003

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