原油轮船东下单意愿仍低，油运风险收益比再具吸引力

报告导读

建议增持航空与油运，精选快递个股。

投资要点

一、航空：考试季需求平稳，暑运需求仍将旺盛，逆向布局提升胜率

估算5月整体航空客流恢复至疫前95%，其中国内/国际客流分别恢复至疫前104%/35%。五一旺季量价两旺，节后淡季价降量升，航空需求整体仍持平4月中旬水平，近期疫情局部零星散发影响较为有限。近期市场自上而下担忧经济及消费，叠加有航司拟大额定增，引发投资者担忧摊薄。考虑中国航空消费仍处初级阶段，具有低频次、低渗透、高公商三大特征，需求韧性将超预期。预计6月上半月考试季后，旺季预售将启动，暑运将继续集中释放压制出游需求，旺季需求仍将较疫前显著增长，修复市场过于悲观的预期。预计机队周转将继续提升，航司业绩将逐季改善，Q3旺季盈利表现可期。待供需恢复，盈利中枢仍将上升与持续。逆向布局提升胜率，增持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等。

二、油运：市场预期已处低位，风险收益比再具吸引力

（1）原油油运：仍处炼厂检修期，且部分租家通过私下拿船策略打压运价，近期VLCC中东-中国航线TCE回落至3万美元/天以下波动。俄欧原油贸易舍近求远持续，后续中国原油进口恢复节奏与程度将是关键。（2）成品油运：上周MR新加坡-澳洲航线TCE小幅回落至2.6万美元/天左右。全球成品油海运量仍延续疫后复苏趋势，但欧洲进口量仍待恢复。欧洲罢工影响已减弱，若经济有限衰退，仍欧洲去库完成，成品油贸易重构将加速。近期欧美酝酿第11轮对俄制裁，旨在打击逃避行为，有望推动重构深化。OPExC+减产对油运实质影响需考虑对冲效应，预计影响将较为有限。风险收益比再具吸引力，维持中远海能、招商南油、招商轮船增持评级。

三、造船：成品油小规模下单，原油轮船东下单意愿仍低

疫前十年航运低迷，船厂产能出清。过去两年集运超级牛市派送订单潮，船台趋紧船价高企。市场期望未来油轮批量订单驱动船厂毛利率进一步提升。2022下半年油运景气快速复苏并超预期上行，而船东对未来景气预判仍分歧，二手船交易率先活跃，而新船订单稀少。2023年以来成品油轮率先下单，其中4月新签订单环比翻倍，催化订单潮乐观预期。成品油轮淡季运价已创记录，船东对未来高景气持续预期乐观。考虑船队老龄替换，部分船东零星下单，年初以来在手订单占比提升4%，主要将于2025-26年交付。据Clarkson高频数据，5月订单已缩减。而原油轮船东下单意愿仍低。1）船东对投资回收期预期缩短，对景气预期未充分乐观；2）环保政策趋严，船舶选型困难；3）未来数年船台趋紧船价高企。

四、国君交运策略：建议增持航空与油运

(1)航空：并非疫后供需错配盈利大年短逻辑，而是中国航空超级周期长逻辑。票价中枢上升已开启，待供需恢复，将迎盈利中枢上升。航空需求韧性与增长将超预期，逆向布局。(2)油运：逆全球化下油运贸易重构持续，未来数年油轮供给刚性凸显，油运仍具超级牛市期权。提示风险收益比再具吸引力。(3)快递：快递量增速随消费略显疲弱，提示头部企业份额关注度提升，业绩不确定性增大，建议继续观察后续竞争策略与持续性。重点关注龙头长期价值，维持中通快递增持。

五、风险提示

经济下行、政策、地缘、疫情、油价汇率、安全事故等。

注：本文来自国泰君安证券于2023年6月5日发布的《【国君交运】周观察：船东下单意愿仍低，油运风险收益比吸引》，分析师：岳鑫 S0880514030006

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