天风研究：基金持续逆势加仓转债，对2023开年行情较乐观

2022年Q4公募基金转债配置分析

公募基金转债配置：逆势加仓

2022年末公募基金持有转债市值由2022年Q3的2804.09亿元上升至2898.74亿元，环比增加3.38%；持有转债份额合计1900.38亿份，环比增长2.66%；持有转债占已发行转债市值的30.86%，比2022年Q3增加0.40 pct。公募持有转债市值已连续三季度上升，年末较一季度涨幅14.02%。

转债基金转债配置：持有转债市值被动回落 ，但仓位有所抬升

截至2022年Q4末，未清盘或者未解散转债基金合计38只，合计持有转债市值为332.48亿元，比Q3末环比减少6.8%；资产总值为430.91亿元，环比减少7.8%；仓位（转债市值/资产总值）为77.2%，环比增加0.9pct，转债基金转债仓位超过2021年转债市场大热时的高点，创两年以来新高，表现出转债基金对2023年国内风险资产的信心。此外，转债基金风险偏好上升，更偏好股性强个券，偏债型转债有所减配。

公募基金个券配置：增配稳增长、信创，减配消费、银行

从公募基金所持转债的行业分布看，2022年Q4末公募持有转债市值环比增长超过20%的行业包括采掘（23.71亿元→39.88亿元，后同）、钢铁（32.24→43.88）、建筑装饰（48.07→61.73）、通信（15.09→18.94）、建筑材料（22.29→27.48）、传媒（3.60→4.43）和计算机（31.41→38.29） ，对开年经济复苏有强烈预期，以及对信创板块开年行情的看好，使得机构对稳增长、信创相关行业均有增配；食品饮料、家电、商贸等消费板块行业持有规模下降源于年前消费板块估值较高，性价比有所下降；债性整体较强的银行板块减持额近60亿。

1.公募基金转债配置：逆势加仓

公募持有转债市值连续三季度上涨，主力持仓机构逆势加仓转债

2022年末公募基金持有转债市值由2022年Q3的2804.09亿元上升至2898.74亿元，环比增加3.38%；持有转债份额合计1900.38亿份，环比增长2.66%；持有转债占已发行转债市值的30.86%，比2022年Q3增加0.40 pct。公募持有转债市值已连续三季度上升，年末较一季度末涨幅14.02%。

一级分类看，混基、债基的转债持有份额延续涨势。2022年末债基持有转债1389.57亿份，环比增3.4%；混基持有转债498.31亿份，环比增长1.5%。从转债仓位（持有转债金额/基金总值）看，混基延续上行，债基仓位回升。从一级分类看，2022年Q4混基转债仓位环比提升0.05个百分点至1.37%；债基转债仓位环比上升0.21个百分点至2.40%。在四季度转债市场震荡下行的大环境下，债基、混基均逆势加仓。原因可能有两方面：①转债估值已经压缩到一个合理的水平，性价比显现，2022年Q4末百元平价拟合转股溢价率25.49%，处于近三年55.2%分位水平；②2022年Q4防疫优化及地产政策解绑虽推动转债与理财赎回形成负反馈，给转债估值形成压力，但12月中下旬利率企稳，理财赎回影响边际减弱，且权益市场对疫后复苏以及2023年整体经济修复的预期得到强化，信心重回转债市场。

具体从二级分类看，二级债基、偏债混合基金是本轮加仓主力。转债份额方面，2022年Q4二级债基持有转债份额835.27亿份，较Q3增加72.46亿份，环比9.5%。偏债混合持有转债份额324.2亿份，环比4.0%。一级债基、可转债基金以及灵活配置基金转债份额均有所回落，环比分别-5.2%、-4.2%、-1.5%、至354.06、197.76、119.05亿份。从转债仓位看，仅偏股混合基金仓位略有回落，其余种类仓位均抬升。二级债基、偏债混合基金分别环比增长1.61、1.12个百分点至11.65%、6.40%，环比增长均超过1个百分点；一级债基、偏股混合基金、灵活配置基金及可转债基金分别环比0.81、-0.02、0.03及0.86个百分点至7.32%、0.11%、1.44%及77.16%。

机构整体收益较Q3回暖，部分录得正收益

从持有转债市值排名前30的二级债基看，其持有转债规模合计由2022年Q3的763.00亿元增长9.70%至836.69亿元，有18只基金持有转债规模增加；资产总值由5075.56亿元减少14.1%至4360.43亿元；平均仓位环比上升4.2个百分点至19.2%，其中23只基金仓位提升。持有转债市值第一的二级债基为易方达稳健收益，2022年Q4转债持有规模环比增长153.3%至103.78亿元，仓位环比提升13.8 pct至19.3%。多数头部二级债基跌幅收窄，小部分二级债基收益率转正，过半二级债基增持转债势头不减。整体来看，二级债基对2023年经济复苏前景较为乐观，对人民币风险资产有较强的信心。

上述基金中2022年Q4录得正收益的共4只，收益小于-1%的共13只，其他收益均在-1%～0%之间。其中正收益二级债基2022年Q4平均持有转债市值13.50亿元，环比增加11.8%，资产总值116.37亿元，环比增加7.9%，转债仓位11.60%，环比增加0.4pct；收益率小于-1%的二级债基2022年Q4平均持有转债市值32.79亿元，环比增加18.2%，资产总值138.44亿元，环比减少18.4%，转债仓位23.69%，环比增加7.3pct。总结来说，2022年Q4机构收益率跌幅普遍有所收敛，正收益基金普遍转债仓位偏低，但相比Q3其转债仓位均有所抬升。

2.转债基金转债配置：持有转债市值被动回落，但仓位有所抬升

转债基金持有转债市值回落，仓位创两年以来新高

截至2022年Q4末，未清盘或者未解散转债基金合计38只，合计持有转债市值为332.48亿元，比Q3末环比减少6.8%；资产总值为430.91亿元，环比减少7.8%；仓位（转债市值/资产总值）为77.2%，环比增加0.9pct，转债基金转债仓位超过2021年转债市场大热时的高点，创两年以来新高，表现出转债基金对2023年国内风险资产的信心。

具体看持有转债市值变化，38只转债基金所持转债市值变动的中位数为-7.95%，其中10只基金所持转债市值有所增长。高转债持仓转债基金的转债持仓分化延续，转债规模超过10亿元的14只转债基金中，4只持有转债市值有所增加，其中华宝可转债持有转债市值环增15.43%， 10只持有转债市值降低，其中华夏可转债增强持有转债市值环减36.38%，上季度环增最高的银华可转债本季度环减16.27%。对于转债仓位，38只转债基金当中21只仓位增长，仓位变动的中位数为0.55 pct。转债持有超过10亿元的14只头部转债基金有7只增加了转债仓位，其中增加比例较高的主要为汇添富可转债（3.58%）、银华可转债（2.78%）及华商可转债（2.41%）。总体来看，转债基金普遍对2023年市场行情较为乐观。

整体纵向来看，截至2022年Q4末转债基金持有的转债市值占资产总值比例抬升0.86个百分点至77.16%；转债基金总体杠杆率（资产总值/资产净值）回升至115.34%，环比增加3.50个百分点。总体而言，转债基金对未来转债市场行情相对乐观，持仓和杠杆率均有所抬升。

转债基金表现偏弱，多数跑输指数，

2022年Q4转债基金绝对与相对收益表现延续Q3弱势。整体横向对比相对表现，2022年Q4深证成指涨2.20%、上证指数涨2.14%、中证转债跌-2.48%，转债基金跑赢上述三大指数的比例约为0%（0/38）、0%（0/38）和11%（4/38），由于Q4转债行情落后正股缘故，没有转债基金跑赢主流股指。少数跑赢中证转债指数，融通可转债是唯一Q4末录得正收益的转债基金；纵向来看，2022年Q4转债基金收益率中位数为-4.75%，环比上升2.65pct，跌幅较Q3有所收敛。

2022年Q4新能源、猪肉、银行等板块遭集中减持

2022年Q4转债基金前五大重仓券中共有69只转债/交债出现，其中46只转债也出现在2022年Q3前五持仓内，另外23只未曾出现在Q3前五重仓券的标的中。与Q3相比，猪肉转债持有幅度大幅下降，包括牧原、温氏、希望2等；新能源品种如华友、通22、隆22等仍有较大持有量；南航、苏行、中信较Q3大幅增持，持有规模环比增长208.2%、197.5%、1463.3%。

46只旧标的中，有14只转债基金持有规模增长，遭减持的有32个标的。多数偏债型转债在Q4末遭到减持，包括华友、18中油EB、浦发、国投、兴业、宏发等。底仓券方面，多数底仓券遭减持，如 18中油EB、18中化EB、大秦、G三峡EB2等。上述行为主要源于转债基金对2023年权益市场预期向好，积极持有股性更强的转债以获得更高收益。

从G三峡EB2、G三峡EB1的增减持差异也能看出这一点，Q4末G三峡EB2机构减持94.6%，G三峡EB1则增持14%。股性高低是上述异象来源：Q4末G三峡EB1平价131.91，EB2平价84.75，前者股性明显高于后者。在机构风险偏好上升的情况下，更倾向于持有前者作为底仓。

在转债基金2022年Q4重仓转债当中，共22只个券的转债基金持有规模超过1亿元，其中银行类标的共9只，底仓券包括G三峡EB1、大秦、18中油EB、中银等。仅淮22、润健、川投、中银、苏行、18中油EB共6只标的录得上涨，其中淮2022年 Q4上涨17.10%涨幅最高；隆22（-7.43%）、华友（-7.04%）、通22（-6.85%）等新能源为主的标的表现不佳，牧原（-7.15%）、温氏（-5.12%）等猪肉转债跌幅靠前。银行转债如浦发、南银、苏银、兴业、成银等Q4也有下跌。整体来看，转债基金在减持方面行业属性明显，在增持方面则行业属性不明朗，或主因22年底市场轮动迅速，未有清晰且持续的主线行情，机构增配方向较分散。

2022年Q4收益在-5%以上的转债基金前五大持仓包括52只转债。持有规模高于1亿元的标的有18只，合计64.67亿元，占比94.2%，其中2022年Q4录得正数涨幅的有22只，宙邦（24.0%）、立昂（22.8%）、天赐（21.7%）涨幅居前；跌幅超过8%的有火炬（-10.3%）、18中化EB（-16.3%）、盛虹（-17.5%）。从持仓板块看，收益相对稳健的转债基金Q4大量减持银行、农林渔牧、交运等板块转债，公用事业、电气设备等行业有所增持。

3.公募基金个券配置：增配稳增长、信创，减配消费、银行

近三季度内发行的次新券配置方面，美锦、浙22、禾丰、福22、精工、福莱持有基金家数超百家，其中美锦持有家数187最高，基金持有占比43.81%；仅有美锦、浙22持有市值超过10亿元，数量较Q3大幅下降；裕兴、禾丰、美锦、精工、华锐、药石、湘佳、贵轮的基金持有占比超过30%。

从公募基金所持转债的行业分布看，2022年Q4末公募持有转债市值环比增长超过20%的行业包括采掘（23.71亿元→39.88亿元，后同）、钢铁（32.24→43.88）、建筑装饰（48.07→61.73）、通信（15.09→18.94）、建筑材料（22.29→27.48）、传媒（3.60→4.43）和计算机（31.41→38.29），对开年经济复苏有强烈预期，以及对信创板块开年行情的看好，使得机构对稳增长、信创相关行业均有增配。有色金属（92.80→83.19）减配10.36%，中矿、华友贡献了主要减配额：中矿减持主要源于价格过高影响性价比，华友则主要源于电新整体估值下降。下游家电（25.79→23.50）、食品饮料（29.21→23.50）、商贸（19.08→18.35）持有规模分别环比减少8.89%、6.28%、3.83%源于年前消费板块估值较高，性价比有所下降。此外，债性整体较强的银行（964.03-904.34）有较大的减持幅度，减持金额近60亿。

从公募基金持仓占比看，机构增减持风格明显。2022年Q4公募基金持有比例超过30%的转债共141只，高于Q3的132只。Q4持比增幅超过30 pct的标的包括裕兴（4.9%→62.9%）、禾丰（0.2%→45.9%）、明新（3.6%→49.0%）、美锦（0.5%→43.8%）、精工（0.7%→38.0%）、华锐（4.4%→36.5%）、湘佳（0.3%-31.7%）、阿拉（3.6%-34.3%）。展现出机构对开年白羽鸡、机械、能源、盐湖提锂等方向较强预期；部分非退市转债减持比例较大，如帝尔（72.5%-48.8%）、泉峰（47.3%→31.4%）公募基金持有比例环比减少逾15 pct。在2022年Q3持有规模大于2亿元且2022年Q4未退市标的中，持仓比例环比提升超过15 pct的个券有苏利、太极、润健、明泰、艾华，涵盖精细化工、信创、有色等板块，其中信创相关的太极、润建在2022年Q4录得正数涨幅。

4.投资建议

2022年Q4公募基金转债持仓特征可以概括为以下几点：市场探底而持仓逆势上行、多数机构跌幅有所收窄，杠杆率有所回升；从个券配置情况看，公募基金在稳增长相关行业、计算机及软件行业有明显增配，在猪肉、消费等行业减配。此外，公募基金对高债性转债偏好降低，银行、非银等板块有明显减持。增配白鸡、机械、信创等概念相关个券。

从行业风格看，我们认为权益与转债市场所面对的宏观图景已发生变化，今年春季权益、债市均有所支撑，转债或迎来较好的交易窗口，大盘及价值股表现或更优。在2022年市场深度调整后，光伏、风电、汽车等阶段性交易机会或现，安全、硬科技、高端制造等政策、业绩或产业趋势相对确定的板块或表现更优。

风险提示：稳增长效果不及预期；流动性超预期收紧；中美关系负面影响；部分行业景气度修复不及预期。

报告来源：天风证券股份有限公司

报告发布时间：2023年2月3日

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