平安证券：港股主题基金的优选与风格拆解

摘要

港股市场特征：1）行业分布：集中于金融业和资讯科技业，资讯科技业以平台互联网公司为主。2）历史表现：平台互联网和医药医疗板块在上涨时具有高弹性，2022年能源和电讯板块相对抗跌，2023年以来平台互联网、上游原材料及能源、消费板块大幅反弹。3）纳入港股通标的：偏价值标的以金融地产行业为主，偏成长标的集中于传媒、医药和社会服务领域。

港股指数基金产品现状与业绩表现：1）港股宽基类指数基金：港股宽基类指数基金主要为跟踪港股通系列、恒生系列指数的产品。2）港股行业指数基金：港股行业指数基金主要包括跟踪科技互联网、金融、医药、消费行业指数的产品。3）港股策略主题基金：港股策略主题基金所跟踪的指数主要集中于红利低波策略，行业配置集中在金融地产、交运、能源等板块。4）QDII指数基金：港股QDII基金中跟踪恒生科技指数的产品最多，创新药和科技互联网指数收益表现最好。中概互联QDII基金中，中证海外中国互联网50指数成分股的集中度最高。2022年11月以来中证海外中国互联网和中证海外中国互联网50指数跑赢恒生科技指数。

港股主题基金的风格拆解：1）持仓估值水平与盈利成长性：前海开源沪港深裕鑫（王霞）、国投瑞银港股通价值发现（刘扬）持仓以低估值板块为主，持仓估值明显较低；华安沪港深通精选（高钥群）、银华沪港深增长（周晶）、前海开源沪港深蓝筹（曲扬）以配置成长性行业为主，持仓估值略高。2）持仓盈利质量：中欧丰泓沪港深（罗佳明,沈悦）、富国沪港深业绩驱动（宁君,张峰）、嘉实沪港深精选（张金涛）、天弘港股通精选（刘国江）、银华沪港深增长选股更为注重盈利质量。3）持仓市值规模：前海开源沪港深蓝筹、富国沪港深行业精选（汪孟海）以持有大市值标的为主，华安沪港深通精选、嘉实沪港深精选、国富港股通远见价值（徐成）会作市值下沉。4）持股数量：除泰康沪港深精选（黄成扬）持股较分散以外，其他港股主题基金持股相对集中。5）持仓交易换手：华安沪港深通精选在均衡的基础上在行业之间轮动配置，汇丰晋信沪港深（程彧）、富国民裕沪港深精选（张峰,赵年珅）阶段性重点配置的行业会有变化，相比其他产品的交易换手略高。

跑赢基准10%以上基金的超额收益来源：1）2021年以来由于偏价值板块相对抗跌，超配金融地产、上游资源品等价值板块的港股基金获得一定的超额收益。2）特定时点的行业配置调整也带来收益贡献，如中欧丰泓沪港深在2021年减持食品饮料、增持汽车板块的操作避免了大幅回撤，华安沪港深通精选阶段性超配的电子和新能源产业链有较高的选股贡献。

风险提示：1）本报告是基于公募基金历史数据进行的客观分析，样本基金可能存在错漏导致结果偏差。2）基金过往的情况不代表未来表现。3）本报告涉及的基金不构成投资建议。

01

港股市场特征

1.1 行业分布：集中于金融业和资讯科技业

港股市场以金融业和资讯科技业上市公司为主，流通市值合计占比接近2/3。按照恒生一级行业分类，港股市场主要集中于金融业和资讯科技业。截至2023年1月6日，金融业和资讯科技业在恒生指数的权重分别为34.09%和30.68%。另外，消费、地产、能源和医药板块也有一定占比，流通市值占比第3至第7行业为非必需性消费、地产建筑业、必需性消费、能源业、医疗保健业，权重占比分别为9.54%、7.08%、3.41%、3.31%、3.29%。

金融业上市公司以银行和保险子行业为主。按照恒生三级行业分类，港股市场金融业主要集中于银行和保险行业。截至2023年1月6日，银行和保险行业在恒生金融业行业指数的权重分别为55.37%和30.93%，合计超过85%。

按照自由流通市值排序的港股金融业前十公司中，5家公司属于银行业，4家公司属于保险业，排名第一的汇丰控股自由流通市值9049.99亿元。

资讯科技业以平台互联网公司为主。按照恒生三级行业分类，港股市场资讯科技业主要集中于电子商贸及互联网服务业。截至2023年1月6日，电子商贸及互联网服务业在恒生资讯科技业行业指数的权重达到83.96%。

按照自由流通市值排序的港股资讯科技业前十大公司中，5家公司属于电子商贸及互联网服务业，2家公司属于软件开发业，其中腾讯控股自由流通市值排名第一。

除金融业和资讯科技业外，消费、地产、能源和医药板块也有一定占比。其中，非必需性消费集中于服装、汽车、家电和餐饮行业，地产建筑业集中于地产发展商，必需性消费集中于饮料和乳制品行业，能源业集中于气油生产商和煤炭，医疗保健业集中于药品与生物技术。

1.2 历史表现：2023年以来平台互联网、上游原材料及能源、消费板块大幅反弹

平台互联网和医药医疗板块在上涨时具有高弹性，2022年能源和电讯板块相对抗跌，今年以来平台互联网、上游原材料及能源、消费板块大幅反弹。恒生行业指数分年度表现来看，在2017和2020年，资讯科技业和医疗保健业指数均表现出高的上涨弹性；2022年恒生指数整体下跌，但能源和电讯板块走出抗跌行情；2023年1月份区间，原材料、资讯科技、非必需消费和能源行业指数跑赢恒生指数，反弹力度居前。

1.3 纳入港股通标的：偏价值标的以金融地产为主，偏成长标的集中于传媒、医药领域

纳入港股通标的集中于金融地产、传媒、医药和社会服务等领域。截至2023年1月6日，按照申万一级行业分类，银行业和非银金融业在港股通指数的权重分别为20.27%和10.81%，其他权重较高的行业包括传媒、房地产、医药生物等，在港股通指数的权重分别为8.93%、7.07%、6.49%。

港股通总市值前20标的中，7家公司属于银行业，3家公司属于非银金融业，3家公司属于石油石化业。其中，排名第一的腾讯控股总市值3.34万亿元。

02

港股指数基金产品现状与业绩表现

目前，港股指数基金主要包括跟踪港股通、恒生系列指数的被动指数基金和QDII指数基金。其中，被动指数基金主要包括宽基类、行业指数和策略主题指数基金。本篇报告聚焦主要投向港股的基金产品，由于沪港深系列指数成分股覆盖沪港深三地上市公司，跟踪沪港深系列指数的基金产品暂未纳入分析。

2.1 港股宽基类指数基金

港股宽基类指数基金主要为跟踪港股通系列、恒生系列指数的产品。截至2023年1月6日，共有15只港股宽基类指数基金，规模合计78.3亿元。其中，所跟踪的港股通系列指数中，中证港股通50、中证港股通中国100、中华交易服务港股通精选100指数适度集中于金融、传媒、社会服务等板块，国证港股通50指数相比其他指数超配电子行业；所跟踪的恒生系列指数中，恒生香港35指数相比其他指数低配资讯科技业、超配地产建筑业。

2019年以来国证港股通50指数涨幅最高，恒生香港35指数在市场下跌时相对抗跌。2019年以来港股市场行情主要分为四个阶段：1）2019年1月~2020年3月的震荡阶段；2）2020年3月~2021年2月的上涨阶段；3）2021年2月~2022年10月的下跌阶段；4）2022年11月至今的反弹上涨阶段。港股宽基类指数中，2019年以来至2023年1月6日，国证港股通50指数涨幅最高，主要源于阶段二市场上涨时的高弹性。在阶段三的下跌行情中，恒生香港35因比其他指数超配低估值的地产建筑板块，指数相对抗跌。

2.2 港股行业指数基金

港股行业指数基金主要包括跟踪科技互联网、金融、医药、消费行业指数的产品。截至2023年1月6日，共有24只港股行业指数基金，其中跟踪科技互联网类指数的基金规模最大，规模合计82.03亿元，涉及11只产品；其次跟踪金融行业指数的产品有3只，规模合计19.25亿元。

中证港股通互联网和恒生港股通中国科技指数以配置平台互联网公司为主，其他指数同时配置医药板块。所跟踪的科技互联网类指数中，中证港股通互联网和恒生港股通中国科技指数配置行业以平台互联网为主，中证港股通科技、国证港股通科技和恒生港股通新经济指数同时配置了医药板块。

金融类指数聚焦配置银行或券商细分板块。其中，中证香港银行投资指数以配置国有大型银行为主，中证香港证券投资主题指数主要投向证券和多元金融两个细分领域。

消费类指数中，中证港股通大消费主题指数同时覆盖消费和医药板块，中证港股通消费主题指数同时包含部分平台互联网龙头公司。截至2023年1月6日，中证港股通大消费主题指数前两大配置板块为本地生活服务和生物制品板块，仓位占比分别为15.1%和13.6%；中证港股通消费主题指数配置腾讯控股的占比为15.8%。

医药类指数主要配置创新药和化学制药赛道。截至2023年1月6日，共有4只跟踪港股通医药指数的基金，均跟踪中证港股通医药卫生综合指数。行业配置上，该指数主要配置生物制品和化学制药领域，集中于创新药和化学制药赛道。

从业绩表现来看，科技互联网、医药、消费类指数呈现明显的高收益、高波动特征。2019年以来至2023年1月6日，国证港股通科技指数年化收益率和年化波动率均最高，分别为24.48%和39.45%。

2.3 港股策略主题基金

港股策略主题基金所跟踪的指数主要集中于红利低波策略，行业配置集中在金融地产、交运、能源等板块。截至2023年1月6日，共有7只港股策略主题基金，其中有6只所跟踪的指数为红利低波策略指数。从指数行业配置来看，主要集中于金融地产、交通运输和能源板块。

2019年以来港股策略主题指数的收益表现不佳，仅中证港股通高股息精选指数和恒生综合中型股指数取得正收益。2019年以来至2023年1月6日，中证港股通高股息精选指数和恒生综合中型股指数的年化收益率达到3.93%，其他指数年化收益率均为负。

2.4 QDII指数基金

1、港股QDII基金

港股QDII基金中跟踪恒生科技指数的产品最多。截至2023年1月6日，共有34只港股QDII指数基金，其中13只基金跟踪恒生科技指数、3只产品跟踪恒生指数。此外，也有跟踪聚焦特定行业或赛道的指数，包括创新药、生物科技、金融服务等等。

创新药和科技互联网指数收益表现最好，宽基类指数和金融类指数收益表现一般，但波动率较低。2019年初至2023年1月6日，中证香港创新药指数年化收益率最高为20.85%，宽基类指数和金融类指数年化收益率表现一般，年化波动率相对较低。

2、中概互联QDII基金

从跟踪指数的成分股权重来看，中证海外中国互联网50指数集中度最高，中证海外中国互联网30指数次之，中证海外中国互联网指数最低。截至2023年1月6日，中概互联QDII基金共有6只，截至2022年末规模合计556.5亿元，其中易方达中证海外互联ETF和交银中证海外中国互联网规模最大，分别为364.8亿元和113.5亿元。从跟踪指数的成分股权重来看，中证海外中国互联网50、中证海外中国互联网30、中证海外中国互联网指数成分股权重前三的标的均为腾讯控股、美团-W和阿里巴巴-SW，各指数的权重TOP3总和分别为64.62%、45.55%和27.14%。

2022年11月以来，中证海外中国互联网和中证海外中国互联网50指数相对跑赢恒生科技指数。2022年11月以来至2023年1月31日，中证海外中国互联网和中证海外中国互联网50指数分别上涨66.6%和63.9%，分别跑赢恒生科技指数5.7%和3%。

03

港股主题基金的风格拆解

3.1 港股主题基金

港股主题基金从持仓的维度来筛选，即将一定报告期内港股持仓超过一定比例的基金认定为港股主题基金。具体筛选条件如下：1）截至2022年末，正常运作（剔除3个月建仓期）满2年、现任基金经理管理满2年，2）最近4个报告期港股持仓总市值占股票总持仓的比重平均超过50%。经过筛选的港股主题基金共40只，截至2022年四季末基金规模合计404.2亿元。

港股主题基金规模分化，基金规模集中于头部管理人。截至2022年末，40只港股主题基金中，有19只基金规模低于2亿元，7只基金规模超过20亿元，7只产品规模占比达到62.3%，主要集中于富国、中欧、广发、国投瑞银和嘉实基金五家基金管理人。

2021年以来，40只港股主题基金中有31只跑赢中证港股通中国100指数，其中5只产品的超额收益在20%以上。以中证港股通中国100指数为基准，2021年以来至2022年1月6日跑赢基准的基金有31只，跑输基准的基金有9只。其中，5只基金跑赢基准20%以上。

3.2 港股主题基金的风格特征

从40只港股主题基金中，我们选取了基金规模超过2亿元、跑赢基准的开放式基金，对基金经理的风格特征进行了拆解。对于同一基金经理管理的多只基金，选择任职日期最长的基金作为代表性产品。经筛选后的基金产品共15只。

1、港股配置仓位

国投瑞银港股通价值发现、前海开源沪港深裕鑫、中欧丰泓沪港深等产品以配置港股为主，华安沪港深通精选、银华沪港深增长、嘉实沪港深精选等产品均衡配置港股和A股。2020年末至2022年半年末期间，国投瑞银港股通价值发现（刘扬）、前海开源沪港深裕鑫（王霞）、中欧丰泓沪港深（罗佳明,沈悦）、天弘港股通精选（刘国江）的平均港股仓位在70%-90%之间，华安沪港深通精选（高钥群）、银华沪港深增长（周晶）、前海开源沪港深蓝筹（曲扬）、嘉实沪港深精选（张金涛）的平均港股仓位在45%左右。

2、持仓估值水平与盈利成长性

前海开源沪港深裕鑫、国投瑞银港股通价值发现持仓以低估值板块为主，持仓估值明显较低；华安沪港深通精选、银华沪港深增长、前海开源沪港深蓝筹以配置成长性行业为主，持仓估值略高。前海开源沪港深裕鑫（王霞）的投资策略为精选AH折价率较高的公司长期持有，行业配置集中于非银金融、建筑装饰等价值类板块，国投瑞银港股通价值发现（刘扬）注重估值保护，相比基准超配金融地产等低估值板块，这两只基金持仓的PE估值明显偏低；华安沪港深通精选（高钥群）精选行业均衡配置，以持有新能源产业链、消费、科技、医药等偏成长行业为主，银华沪港深增长（周晶）以持有消费板块为主，前海开源沪港深蓝筹（曲扬）偏好持有成长性行业中的龙头白马股，这三只基金持仓的PE估值和盈利成长性较高。

3、持仓盈利质量

中欧丰泓沪港深、富国沪港深业绩驱动、嘉实沪港深精选、天弘港股通精选、银华沪港深增长选股更为注重盈利质量。2021年以来至2022年半年末，中欧丰泓沪港深（罗佳明,沈悦）、富国沪港深业绩驱动（宁君,张峰）、嘉实沪港深精选（张金涛）、天弘港股通精选（刘国江）、银华沪港深增长（周晶）持仓的ROE点位在70%左右。从板块配置来看，天弘港股通精选、银华沪港深增长以持有消费板块为主，嘉实沪港深精选集中配置于科技、消费、医药等成长性板块，在金融地产偏价值板块的布局较少，中欧丰泓沪港深、富国沪港深业绩驱动的板块配置相对均衡，在配置成长性板块的同时也有一定的价值板块仓位。

4、持仓市值规模

前海开源沪港深蓝筹、富国沪港深行业精选以持有大市值标的为主，华安沪港深通精选、嘉实沪港深精选、国富港股通远见价值会作市值下沉。前海开源沪港深蓝筹（曲扬）、富国沪港深行业精选（汪孟海）偏好持有市值规模较大的行业龙头股，持股股票中总市值小于500亿元以上的仓位长期控制在10%以内，明显低于其他港股主题基金。华安沪港深通精选（高钥群）、嘉实沪港深精选（张金涛）、国富港股通远见价值（徐成）等基金在选股上会适当挖掘中小市值标的，持股股票中总市值小于500亿元以上的仓位在40%左右。

5、持股数量

除泰康沪港深精选持股较分散以外，其他港股主题基金持股相对集中。2020年末以来的4个报告期，泰康沪港深精选（黄成扬）持股数量最高超过100只，持仓较为分散；相比之下，其他基金的持股数量在60只以内，持仓相对集中。

6、持仓交易换手

华安沪港深通精选在均衡的基础上在行业之间轮动配置，汇丰晋信沪港深、富国民裕沪港深精选阶段性的重点行业配置会有变化，相比其他产品的交易换手略高。我们对2021年上半年、2021年下半年和2022年上半年港股主题基金的交易换手率进行了比较，华安沪港深通精选（高钥群）、富国民裕沪港深精选（张峰,赵年珅）、汇丰晋信沪港深（程彧）的年化换手率维持在400%以上，高于其他产品。前海开源沪港深裕鑫（王霞）、中欧丰泓沪港深（罗佳明,沈悦）、国投瑞银港股通价值发现（刘扬）、嘉实沪港深精选（张金涛）等产品的交易换手率偏低。

3.3 跑赢基准10%以上基金的超额收益来源

超额收益来源上，2021年以来由于偏价值板块相对抗跌，超配金融地产、上游资源品等价值板块的港股基金获得一定的超额收益；特定时点的行业配置调整也带来收益贡献，如中欧丰泓沪港深在2021年减持食品饮料、增持汽车板块的操作避免了大幅回撤，华安沪港深通精选阶段性超配的电子和新能源产业链有较高的选股贡献。按照半年度内静态持仓假定，我们对2021年以来跑赢基准10%以上的基金相对中证港股通中国100指数的超额收益进行了Brinson归因分解。分解结果显示，前海开源沪港深裕鑫持仓长期以非银金融等偏价值板块为主，相比基准大幅超配的非银金融的选股贡献近10%，煤炭、绿电等板块也有较高的选股贡献或行业配置贡献；中欧丰泓沪港深在房地产行业的仓位长期在10%左右，富国沪港深业绩驱动自2021年上半年增配房地产板块，两只基金来自房地产板块的选股贡献均在10%以上，中欧丰泓沪港深在2021年上半年核心资产下跌时减持食品饮料、增持汽车，避免了大幅回撤，汽车板块贡献4%的行业配置贡献；华安沪港深通精选阶段性超配的电子和新能源产业链有较高的选股贡献；嘉实沪港深精选以优质白马股为底仓，同时配置深度价值公司作为弹性品种，相比基准超配的石油石化和汽车板块的行业配置贡献都超过4%；富国民裕沪港深精选相比富国沪港深业绩驱动超配新能源产业链等偏制造板块，来自新能源产业链的行业配置和选股贡献较高。

风险提示

1）本报告是基于公募基金历史数据进行的客观分析，样本基金可能存在错漏导致结果偏差。

2）基金过往的情况不代表未来表现。

3）本报告涉及的基金不构成投资建议。