出口或持续超预期——论我国出口的价格优势

我国生产成本和出口的超额增长呈现正相关

7月份，我国出口同比增长18.8%，超市场预期。我们认为，我国的出口价格相对于其他国家有明显的优势，也就是说我国的生产成本相对于其他国家更低。我们根据各个国家的出口和PPI进行了拟合，验证了我国的生产成本优势。

（1）测算全球（除中国外）和中国的生产成本：我们以2011年1月作为起点，将美国、欧洲、泰国、马来西亚四个地区作为对照组，假定为全球的情况，以这四国的PPI指数做一个绝对价格的序列。基于各国出口占比，美国和欧元区的出口份额实际约占全球80%，在不计算中国的情况下，我们假定全球的生产成本为：

全球的价格（除中国外）=美国*40%+欧元区*40%+亚洲*20%

另外，再以中国为单独的序列，即：

中国的价格=中国*100%

之后，对中国和全球的序列进行年化处理，并将全球和中国进行对照。

（2）对中国的出口进行趋势拟合：中国的出口份额其实是一个趋势项，也就是说随着时间的推移，我国出口占全球的份额存在上升趋势（见图1）。我国的出口份额随着时间推移，有一个正常的增加。因此，我国的出口份额是一个时间的函数。

图1：出口存在超额增长

（3）在进行拟合之后，除了趋势增加之外，还有趋势之外的超额增加项。而我们发现，超额增加项和中国和全球的价格呈正相关。

当中国的出口价格低于全球的时候（即全球价格-中国价格），如2011年到2015年，中国的价格远低于全球，中国的出口份额就会上升到超过原本趋势状态，出现波动（见图2）。2014年-2015年是存在明显的超过原本趋势的状态的。而在2016年我国供给侧改革之后，中国的生产成本明显上行，导致全球生产成本-中国生产成本变为负数，因此，中国的超额上升在此之后消失。

图2：2016年成本上升，出口超额增长减弱

出口份额或将持续上行

现在，我国的生产成本远低于全球，且是创历史记录的差值（见图3），因此就会体现为中国生产商品的较大价格优势，可能会对应我们出口份额的持续上行。另外，随着欧美地区财政刺激力度的减弱和退出，全球的总需求或将出现一定程度的回落，我们认为这个方向是较为确定的，但是不太存在出现危机的可能性。因为全球居民，尤其是欧美，居民和企业资产负债表并不存在较大问题，这一轮增长的原因主要是财政的刺激。

图3：2021年来我国生产成本低于全球

所以，尽管全球需求可能会回落。中国的出口份额会受益于中国生产成本的远低于全球，会导致我们出口的份额或将出现持续的上行。我们认为，对于外需部分，下半年很可能要强于市场预期。

对于债市来讲，我们认为不建议追多，建议谨慎。警惕一致预期下，存在超预期的调整风险。

风险提示

疫情变化超预期；商品价格变化超预期。