二季度货币政策委员会例会解读：宽信用节奏将加快

核心观点

中国人民银行货币政策委员会二季度例会强调在国内疫情消退而海外通胀高企的不确定因素较多的环境下，将加大稳健货币政策的实施力度，推进贷款市场报价利率改革对降成本的作用。预计后续结构性增量货币政策将陆续落地，宽信用节奏将加快。

事项：中国人民银行货币政策委员会2022年第二季度（总第97次）例会于近日召开。会议分析了国内外经济金融形势，并对后续货币政策做出部署。

当前我国经济仍然面临部分问题：（1）失业率较高而人均收入下降，居民消费意愿不强，内需待恢复；美国加息周期下滞胀风险上行，我国外需料将逐步放缓。（2）社融信贷总量好转而结构仍然偏弱，疫情余波下预期偏弱，居民与企业加杠杆意愿仍待提升。（3）中美政策逆周期下货币政策实施需兼顾内外均衡，部分政策工具存在外部阻力。

删去“保持宏观杠杆率稳定”的表述。本次例会延续一季度例会中“加大稳健货币政策实施力度”以及“主动应对，提振信心”的表述，预计后续疫情消退下经济修复过程中货币政策将维持宽松取向，向实体经济提供支持。而一季度例会中关于“稳定宏观杠杆率”的表述被删除，表明稳杠杆/去杠杆的目标阶段性弱化，稳增长目标下可以容忍宏观杠杆率阶段性、适度抬升以支持疫情后经济逐步回暖。其内涵在于社会融资规模增速和货币供应量与名义经济增速基本匹配，阶段性可以高于名义经济增速，体现为宽信用提速。预计三季度货币政策关注的重点将是宽信用的进度，财政政策与货币政策或将较快协同发力。

“保持物价水平基本稳定”，稳经济稳就业之外，关注稳物价。在海外发达经济体多数进入高通胀周期，而俄乌地缘危机下国际能源、粮食等大宗商品价格存在较强支撑的背景下，物价稳定仍然是我国央行的主要政策目标。二季度我国通胀整体稳定，CPI同比温和上涨，而PPI同比持续回调，剪刀差延续收窄。二季度内国内的主要涨价风险在于疫情下的恐慌囤货行为，以及上游原料涨价对于工业品成本的推动。而在我国粮食能源保供政策的呵护下，无论是疫情还是海外输入性通胀均未对我国物价水准造成恶性影响。往后看，俄乌冲突下能源出口大国俄罗斯原油出口受限，而OPEC增产能力有限，预计原油供给缺口长期存在，原油相关项价格有支撑，而高基数下PPI同比下行趋势难改。此外，CPI或在新一轮猪周期影响下企稳上行。总体而言，需警惕猪油共振下通胀上行。

后续将继续发挥LPR报价制度对贷款利率的“指导作用”，并推进存款报价改革以调降银行负债成本，进一步促进降成本目标的实现。本次例会延续一季度例会中“完善市场化利率形成和传导机制”“着力稳定银行负债成本，发挥贷款市场报价利率改革效能和指导作用”的表述，新增了LPR报价“指导作用”的表述。一方面，商业银行贷款利率由LPR加点形成。二季度1年期LPR报价未调整而5年期LPR报价下调15bps，通过发挥其指导作用使得商业银行中长期贷款利率下调，有助于提升居民的购房意愿与企业的融资需求。另一方面，LPR报价有助于指导存款利率下调，进而降低银行负债成本。4月在存款自律机制的鼓励下部分银行降低存款利率10bps，而后央行货币政策一季度执行报告中指出“发挥存款利率市场化调整机制重要作用，着力稳定银行负债成本”。随着4月存款利率市场化调整机制的建立， LPR能通过指导银行负债成本下行来进一步降低企业融资成本。

结构性工具落地发挥稳住经济效应。本次例会延续结构性货币政策“做加法”的表述，并首次直接提及了“煤炭清洁高效利用、科技创新、普惠养老、交通物流专项再贷款和碳减排支持工具”。4月以来上述结构性工具相继落地，而近期未闻增量政策落地。在疫情冲击余波仍在，而总量货币政策掣肘的背景下，预计后续央行将继续运用定向结构性货币政策工具以对疫情受困主体提供重点支持，并且有可能对本次提到的各项再贷款工具进行增发。疫情中部分企业由于生产经营受阻而面临倒闭或减产的困境，进而造成供应链中断等问题。预计央行将进一步加大对民营企业的贷款支持，促进有效融资需求修复，进而助力后疫情时代的产业链重塑。此前国务院公布的6方面33条稳经济一揽子举措对于货币政策的表述包括将普惠小微贷款支持工具额度和支持比例加大一倍，同时对疫情受困主体实施延期还贷政策，预计相关增量政策将会在三季度较快落地。

总结：2022年二季度货币政策委员会例会内容改动较小，主要是在后续宽信用节奏、物价稳定、结构性货币政策工具以及LPR降成本方面做了相关表述。我们认为后续货币政策的重心将进一步落在存量的一揽子宽信用政策落地生效上，叠加财政政策持续发力，预计10年期国债到期收益率在宽信用效果显现和基本面修复趋势下偏弱运行。