市值斩去5000亿，“油茅”金龙鱼惨烈的2021答卷

“油茅”金龙鱼于昨晚发布了2021年的业绩快报。成绩不仅不能用不及预期来形容，甚至可以说是大跌眼镜。想必金龙鱼的股民们看到这份成绩单，也是哑巴吃黄连，有苦说不出。

过去一年，公司预计实现营业收入2262.3亿元，同比增加16.1%；预计实现归母净利润41.3亿元，同比大减31.1%；实现扣非归母净利润50亿元，同比大减43.2%。此前，多家机构对金龙鱼去年全年的净利润预估为48亿至64亿。

其中，2021年Q4，公司实现营收635亿元，同比增长15.6%，环比增长16.7%；实现归母净利润4.5亿元，同比大跌50.5%，环比大跌36.6%；实现扣非归母净利润8.4亿元，同比大跌66.8%，环比大增242.6%。

今日开盘，公司股价便大幅跳水，跌幅一度扩大至9.6%，后收窄至4.45%，截至收盘报54.36元/股。

金龙鱼2021年的股价走势更是将这份成绩单反映得淋漓尽致。自去年1月初高位至今，金龙鱼的股价已经跌去逾60%，总市值距离其最高的约8000亿蒸发了近5000亿。

金龙鱼的大幅回撤，不仅让普通股民有苦难言，连知名投资人也吃了瘪。百亿私募基金经理林园旗下曾有多只产品进入金龙鱼的前十大流通股东中，甚至在去年二季度公司已经开始回撤时逆势加仓。如今来看，百亿私募大佬也被埋葬在了这高高的山坡上。

遥想金龙鱼刚刚上市时的意气风发，随后股价一路上扬，高位时市值甚至跃居创业板第二，仅次于宁德时代，被股民们尊称一声“油茅”。但事实上，德不配位、估值虚高的股票，终究要在一场估值出清中，现出原形。

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成本上升盈利乏力

关于公司去年业绩大幅下滑，金龙鱼在业绩快报中将归因于两个方面。

一方面，原材料上涨成本幅度太大，即使上调部分产品售价，也未能完全覆盖成本上涨。加之，需求疲软，公司的中高端产品的销量受到影响。

另一方面，大豆采购量与压榨量有所下降，同时为套保大豆的相关业务的金融衍生工具产生了一定的损失。

具体来看，金龙鱼的业务可分为厨房食品业务与饲料原料及油脂科技业务。其中，厨房食品业务主要是生产销售食用油、大米、面粉等厨房食品，而饲料原料及油脂科技业务则是将榨油后的豆粕、菜粕等卖给生猪养殖公司，作为猪饲料。

在收入构成上，截至去年上半年，厨房食品业务占比63.91%，饲料原料及油脂科技占比35.33%。但无论是厨房食品，还是饲料原料，金龙鱼的业务都离不开大豆、油籽等原材料。

在金龙鱼的各项成本中，直接材料一直是其主营业务中最大的成本，占总成本比例将近90%，远远高于制造费用与人工成本。这也就导致金龙鱼的利润，受原材料影响极大。

自迈入2021年，公司的毛利率便逐渐下滑。截至去年Q3，金龙鱼的毛利率已经锐减至8.75%。相应地，金龙鱼营业利润环比增速也从Q1的51.54%，大幅下降至Q2的-36.17%、Q3的-43.67%。

导致金龙鱼毛利率大幅下滑的罪魁祸首便是大豆等原材料去年价格的大幅上涨。从公司采购均价来看，去年上半年，原材料大豆、水稻、小麦采购价分别同比增加54.4%、12.2%和5.1%。

尤其是大豆、棕榈等需要大量从国外进口的原材料，在海外疫情影响下，供应链受到较为严重的冲击。美国大豆增产不及预期，东南亚的棕榈生产受德尔塔变异毒株负面影响，加拿大的菜籽进口也受到阻碍。

为了缓解成本端带来的盈利压力，金龙鱼采取了提价策略。不过，从公司公布的业绩快报来看，这一策略并没有获得理想中的效果。

消费疲软使得消费者对于价格变得敏感，金龙鱼提价未必能够有效刺激需求，消费者反而会转向其他价格更为低廉的品牌。

同时，疫情爆发后，居家生活习惯提高了小包装食用油的销量占比。但随着疫情逐渐得到控制，国内餐饮市场恢复，毛利率较低的餐饮渠道产品销量占比又开始提升，对总体毛利率也造成了一定的压力。

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粮油是门好生意吗？

因为原材料价格上涨，成本端承受压力，同时消费萎靡需求不振，是几乎所有消费股在去年面临的问题。但即便撇开这些共同的客观环境因素，金龙鱼所在的粮油赛道，就真的是一门好生意吗？

百亿私募大佬林园看中“一切与吃的有关”的股票。在他重仓的股票中，不乏贵州茅台、片仔癀等商业模式佳的消费价值股。旺盛的需求、高毛利、极强的竞争壁垒、还有较高的提价能力，是这些消费股的特性。而这些特性，对于金龙鱼来说，通通沾不上边。

虽说民以食为天，粮油等商品是日常生活中必不可少的刚需。但是从消费频次上来看，金龙鱼也因为刚需被限制死了。它不似白酒等可选消费，在消费频次上上不封顶。人的一日三餐都是可预计的，这就导致其增长天花板其实很低。

国家粮油信息中心数据显示，2014/15-2019/20年度年均复合产量增速仅为2.1%，年均复合食用消费量增速仅为3.8%，其中以豆油为主。随着人均食用油消费下降，我国食用植物油需求总量增长放缓。

毛利率方面，前文也已经提到，金龙鱼的毛利率其实非常低，原材料成本占据其总成本近90%，纵使其三费控制得再好，在天然的盈利能力上便失去了优势。一旦遇上原材料大涨的年份，对于金龙鱼来说，利润必然是承压的。

而为了锁定大豆等原材料的价格，减少价格波动对成本造成的冲击，以金龙鱼为代表的粮油厂商们常常会进行套期保值。但期货交易往往具有较大的风险，稍有不慎便损失严重。

在此前公告中，金龙鱼称，2021年的商品期货套期保值业务所用金额将占据公司净资产的30%。而去年大豆采购量与压榨量有所下降，金龙鱼便栽了跟斗，使得扣非归母净利润也大幅下滑。

深知自身毛利率底的金龙鱼也想过切入高毛利赛道，如酱油、醋以及其他调味品业务。2017年，金龙鱼与台湾丸庄共同投资建设丸庄益海天然酿造酱油项目；2019年投资建设中央厨房项目，含火锅底料、川味复合调味料等。

但这些赛道中，已有如海天味业、中粮食品、中炬高新等既有老玩家，新切入的金龙鱼想要与它们竞争，压力可想而知。

最后，茅台与片仔癀等在商业模式上还具有的大优势便是提价能力。因为稀有，消费者对价格上涨容忍度较高。但金龙鱼所在的粮油赛道便不同了，作为刚需产品，价格受到国家的监督调控，不得随意涨价，涨价幅度也有限制。

加之，粮油赛道的品牌效应并不强。当一家价格上调后，对价格敏感的消费者便容易转而购买另外一家。这就使得涨价成为粮油这条赛道的塞纳留斯之锤。

需求下滑，无法提价，意味着金龙鱼无法做到量价齐升，加上竞争壁垒不强，从竞争对手处抢夺已有的存量蛋糕又有些艰难，金龙鱼未来的增长天花板已经是看得见摸得着了。

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尾声

2020年是明显具有价值股投资风向的一年。疫情冲击，为救经济，美联储大幅放水，加上机构疯狂抱团价值股，涌现出了各种“茅”。盈利增速其实并不高的消费股，被推上神坛，金龙鱼也由此在大A市场中获得了一段高光时刻。其股价最高时，估值竟高达145倍，而利润增速却不过20%多。

如今，潮水褪去，金龙鱼也必定经历一段痛苦的挤泡沫过程。至于何时才能迎来转机，从当下的消费大环境来看，并不容乐观。