浙商策略：中小成长正值绽放时节

投资要点

结合宏观环境和产业趋势，我们认为，以2-3个季度来看，市场主线在科技成长，消费仅是修复非反转，具体到产业线索，战略重视半导体引领科创板牛市，积极布局国防装备，新能源链走向分化。

进一步展望十四五，随着制造业转型升级，以半导体链、新能源链、数字经济链为代表的新兴产业崛起，相关中小企业迎来发展机遇，在此背景下，我们认为市场风格整体将倾向于中小成长方向。

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1、Q1至Q3中小成长股占优

根据复盘规律，宏观经济环境与市场风格具备较强相关性。我们用“M2-名义GDP增速”刻画“剩余流动性”，可以发现，当剩余流动性在向上改善时，风格偏向中小成长股；当剩余流动性在向下回落时，以沪深300为代表的顺周期大盘股占优。

展望后续，结合宏观组2022年展望，以2-3个季度时间维度看，预计名义GDP延续放缓，M2增速逐步改善，因此剩余流动性预计整体呈现向上改善态势，在此背景下，市场风格偏向中小成长股。

具体来看，结合宏观组2022年展望《先立后破，产业突围》：

就名义GDP来看，结合对于通胀和实际GDP的判断，预计2021Q4名义GDP为9.2%，2022年Q1~Q4四个季度分别为8.6%、6.6%、7.2%和7.3%。换言之，在运行节奏上，展望未来2-3个季度，预计名义GDP延续放缓，2022年下半年有所企稳。

就M2增速来看，以往我国M2年度增速目标的制定是在GDP+CPI增速的基础上加2-3个百分点，将之作为合意的M2增速水平。2021年政策强调稳定宏观杠杆率，央行以信用收缩为主要方式，回归货币政策正常化，截至2021年9月，M2增速降至8.3%，明显低于名义GDP水平，我们预计年末受信贷趋稳的影响，M2增速或有上行。2022年货币政策环境相对宽松的情况下，预计M2增速保持稳健，全年9.2%，高于GDP+CPI增速。

2、“十四五”重视中小成长股

回顾过去20年，大小盘风格经历了多轮切换，且每次大级别的市值风格切换持续时间均在3年以上。具体来看，大盘跑赢小盘的时间，2001.7-2007.10，2016.11-2021.1；小盘跑赢大盘的时间，2007.11-2010.9，2013.2-2015.6，2021.2年以来。

“无产业，不牛市”，借助复盘可以发现，产业繁荣才是风格背后最核心的驱动因素。具体来看，每一轮小盘股风格背后，往往对应新兴产业崛起，如2007年至2010年的消费电子产业，2013年至2015年的互联网+繁荣。与此同时，每一轮大盘股风格背后，往往对应传统产业复苏，也即宏观经济向好。

展望“十四五”，新能源链、国产替代链（半导体和专精特新）、5G应用等新兴产业链陆续崛起，这是当下的时代背景。在此背景下，我们认为，以科创板为代表的中小成长股，正在面临一次数年级别的投资机遇，这是时代红利，值得重点挖掘。

回顾“十三五”，供给侧改革是关键重点。党的十八届五中全会审议通过了“十三五”规划建议，提出“创新、协调、绿色、开放、共享”五大新理念，2016年以来供给侧结构性改革成为宏观政策的主基调。

在此经济背景下，龙头强者恒强的逻辑主导资产价格表现。2016年以来，特别是2016年至2018年期间，一大批传统行业龙头股受益于盈利改善和估值修复，戴维斯双击下，实现显著超额收益。

展望“十四五”，科技创新是关键重点。十九届五中全会公报提出，“坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位，把科技自立自强作为国家发展的战略支撑”，公报中，“创新”一词共出现15次，“科技”一词共出现10次。

与此同时，2020年以来各省市陆续出台科技新基建三年或五年行动方案。

在此背景下，我们认为十四五期间科技创新是产业政策的重点。进一步映射到A股，以半导体链、新能源链、数字经济链为代表的新兴产业崛起，将对未来3-5年的结构选择产生深刻影响。

风险提示：中美经贸摩擦超预期；全球通胀持续超预期；实体经济修复低于预期。