美联储用嘴Taper如何影响美债利率？

美联储7月议息会议继续用嘴taper，并且基本排除了9月宣布taper的可能性。关于这点的一个重要暗示，是美联储在会议声明中指出“委员会将在今后的几次会议（ at upcoming meetings ）上继续评估经济进展的情况”，我们注意到自2019年以来，美联储在提示货币政策重大变化时，在时间临近上往往遵循着从“在今后的几次会议（at upcoming meetings）”到“在今后的几个月（in coming months）”，再到“很快会（soon it will be appropriate)"。2019年的缩表即是这种模式，因此，只有当“很快会（soon it will be appropriate）”这一措辞在声明中出现时，才表明美联储准备好在下一次会议上宣布taper了。这就意味着美联储宣布taper至少要到9月会议以后。

鲍威尔在新闻发布会上的讲话也呼应了这一点，比如他提到“我们距离取得实质性的进展还有进一步的路要走”。反复强调了“劳动力市场方面还有一些领域需要进一步的复苏”。这也反映在当前他和耶伦所青睐的失业率远高于官方失业率（图1）。

从近期对于货币政策的表态来看，美联储内部对于taper 仍存分歧，对于加息则并不着急。表1梳理了6月会议之后拥有FOMC投票权的美联储官员关于货币政策的表态。taper方面，美联储对于时点和缩减资产购买的结构（美国国债/MBS的规模）意见不一，但大部分官员认同美国经济仍未取得“实质性的进一步进展”，开展taper的时机未到。加息方面，大部分官员持谨慎态度，认为要等到经济完全复苏，不赞同过早加息。

无论美联储未来何时宣布taper，有两件事是大概率的：

一是美联储将在9月公布taper的前瞻指引。即明确taper开启的条件，但至于何时宣布taper，则仍取决于这之后的经济形势的发展，这也意味着美联储仍将保持数据依赖（data-dependent）。

二是在taper结构上倾向于每月缩减国债购买100亿美元，MBS 购买50亿美元。尽管鲍威尔指出一些委员提出了加快缩减MBS购买的建议，但我们认为很难被采取，因为多数美联储官员认为当前美国房地产繁荣的原因并非MBS购买，而在于供需的失衡。

美联储将继续用嘴taper对美债利率有何影响呢？我们认为从近期走势来看，美债利率的走势已经偏离了美国经济基本面，如图2所示，虽然6月以来公布的美国经济数据相对市场预期走弱，但同期10年期美债利率的下行幅度更大。我们认为美债利率这种相对基本面走弱的超调，在一定程度上反映了市场对于美联储鸽派立场的笃定，因此，如果未来的经济数据超预期、或是美联储重要官员关于发表鹰派言论，美债利率存在一定的上行风险。

但交易面的因素短期内仍将对美债利率构成下行压力。摩根大通最新对市场久期的调查表明，当前美债投资经理仍然建立了较高的短久期头寸（图3），这无疑将制约美债利率在短期的任何上行。

风险提示：Delta病毒严重扩散导致全球经济再次衰退，美联储政策重回宽松；就业改善大超市场预期，通胀预期持续上升，美联储提前收紧货币政策。