汇率升值的机会

核心结论

近期人民币汇率的大幅上升引发了市场的强烈关注，而事实上从2020年下半年开始，人民币汇率就走出了一波明显的升值走势，直接原因在于疫情后中美两国货币发行节奏存在较大差异。考虑到中国经济转型已经取得巨大成效，中国企业生产效率大幅提升，叠加相对克制的货币量增速，我们判断未来一个阶段内，人民币汇率可能处在一个缓慢有波动的升值区间中。展望未来，汇率升值一方面会倒逼中国企业加速产业升级，另一方面升值预期有利于国际资本的流入。6月份，我们建议积极关注A股市场做多的机会，结构上一是可以关注受益未来资本开支扩张的科技和制造行业，二是可以关注受益经济复苏和汇率升值的金融板块。

2021年5月行情：全面上涨

5月A股市场迎来第二波主升浪，主要指数全面上涨。从我们跟踪的主要指数表现来看，截至5月28日，5月份上证综指累计上涨4.47%，创业板指继续上涨4.56%，万得全A累计上涨4.21%。结构上来看，5月市场风格整体较为平衡，月初创业板指超额收益趋势下降，中旬止跌回升，整体呈现深V型走势。其他指数中，上证50指数涨4.82%，沪深300涨3.86%，中证500和中证1000指数分别涨2.81%和4.89%，创业板50大幅上涨4.98%。

从行业表现来看，5月份28个申万一级行业指数绝大部分上涨。具体来看，截至5月28日，国防军工涨幅领先于其他行业，累计上涨幅度超过10%；食品饮料行业紧随其后，5月份上涨9.1%；大部分周期性行业表现可圈可点，非银金融行业上涨7.5%，仅次于军工与食品饮料，采掘及有色金属涨幅也排名靠前。5月份，由于猪肉价格持续下跌，调整幅度最大的行业是农林牧渔，跌幅达到4.4%，钢铁及家电行业也出现了小幅下跌。

2021年6月市场展望：汇率升值的机会

近期人民币汇率的大幅上升引发了市场的强烈关注，而事实上从2020年下半年开始，人民币汇率就走出了一波明显的升值走势，直接原因在于疫情后中美两国货币发行节奏存在较大差异。考虑到中国经济转型已经取得巨大成效，中国企业生产效率大幅提升，叠加相对克制的货币量增速，我们判断未来一个阶段内，人民币汇率可能处在一个缓慢有波动的升值区间中。展望未来，汇率升值一方面会倒逼中国企业加速产业升级，另一方面升值预期有利于国际资本的流入。6月份，我们建议积极关注A股市场做多的机会，结构上一是可以关注受益未来资本开支扩张的科技和制造行业，二是可以关注受益经济复苏和汇率升值的金融板块。

近期人民币汇率的大幅上升引发了市场的强烈关注，而事实上从2020年下半年开始，人民币汇率就走出了一波明显的升值走势。从数据上看，人民币兑美元汇率从高点7.15左右升值到2021年5月目前到6.4左右，升值幅度达10.5%，人民币兑一揽子货币汇率也同样走出了明显的升值走势，中国外汇交易中心的CFETS人民币汇率指数从2020年下半年的低点91.4上升到目前的约97.2，升值幅度达6.3%。

理论上看，决定汇率的核心因素是两国的相对通货膨胀率变化，在其他条件不变的情况下，一国相对的通货膨胀率更高，则意味着一国本国货币购买力的下降，汇率会出现贬值。而由于通胀取决于货币增长和实际经济增长两者间的相对关系，因此汇率走势的判断短期以两国货币发行的情况为主，中长期主要看相对生产效率的变化。

2020年下半年以来的人民币明显升值与美元指数的持续贬值直接原因就在于两国货币发行节奏存在较大的差异：疫情后西方国家采取了极度宽松的货币大放水，美国的M2同比增速超过20%创历史新高，而与此对应中国的M2同比增速只有10%左右。考虑到中国经济转型已经取得巨大成效，中国企业生产效率大幅提升，叠加相对克制的货币量增速，我们认为未来一个阶段内，人民币汇率可能处在一个缓慢有波动的升值区间中。

展望6月，我们认为可以积极把握汇率升值的机会。一方面，汇率升值可以进一步倒逼中国企业产业升级，另一方面，汇率的升值预期有利于国际资本的流入。

一方面，长期看，人民币升值可以倒逼中国企业产业升级，实际上人民币升值可能更多的也还是产业升级的结果。过去十年中国经济的发展，已经充分说明了依靠转型升级才是未来发展的长久之道，单纯依靠生产成本优势依靠汇率贬值是没有长久竞争力的。在美国财富杂志（Fortune）每年评选的“全球最大五百家公司”中，截至到2020年，中国的世界500强企业数量已经超过了美国。

未来中国企业进一步转型升级势必面临以下几个问题，一是在双循环新发展格局下，解决对出口过度依赖的问题；二是从低附加值、劳动密集型产业转向科技创新技术升级；三是优秀企业全球布局，从中国龙头企业成为世界龙头企业。人民币升值的经济环境实际上有利于中国企业完成上述升级转型。

另一方面，从短期看，汇率升值的直接利好，是有利于外资的持续流入。

对于海外投资者来说，决定其流动性的其实就是考虑汇率变动的股市回报率，即A股的美元回报率。这包括两个方面的影响，一是人民币兑美元汇率，二是A股本身的涨跌空间。虽然影响外资流入的长期因素在于A股的基本面和估值，但是随着人民币市场化进程的加速，汇率因素也成为影响海外投资者投资A股收益的一大重要影响因素。

今年4月过后，人民币汇率再次进入升值通道，近期更是出现了加速势头。随着人民币汇率预期逐渐加强，北向资金也加速涌入A股市场。5月最后一周（5.24-5.28）全周北向资金累计流入净额达到468.14亿元，创了单周流入净额的新高；其中，25日北向资金单日净流入217亿，创下互联互通市场开通以来的单日历史之最。

稳定的汇率变化预期有利于稳定外资的收益率预期，而如果更进一步，升值的汇率预期在一定程度上还会导致外资加速流入。而无论是从中国经济的发展优势来看，还是目前全球资产管理公司对中国权益资产的配置比例来看（目前配置中国权益资产比例明显偏低），外资流入在未来相当长一段时间内一定是一个大势所趋，在这个过程中，人民币汇率升值对引导海外资金配置A股资产非常有利。

风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。