安踏体育(2020.HK)：“双A“集团携手，全球化战略展开，维持“买入”评级

机构：国盛证券

评级：买入

Amer 集团规划未来 5 年收入 CAGR10%-15%，净利润增速高于收入增速。公司召开“双 A”（ANTA&AMER）战略规划发布会，提出未来 5 年 Amer集团的“大品牌、大渠道、大国家”战略：1）将 Arc’teryx、Salomon 及 Wilson三大品牌发展成十亿欧元品牌，更聚焦鞋服领域，对应将产品从专业户外运动拓展至户外生活运动，强调专业属性基础上加入时尚生活元素；2）加快渠道转型，大力发展 D2C 直营渠道，从现有的 360 余家自营渠道拓展至1000+家；3）加快中国、美国等大国家市场的发展，到 2023 年规划中国区收入增长四倍（2018 年约为 1.4 亿欧元），业务占比从 5%提升至 15%，美国业务增速超过 50%。整体未来五年 amer 集团计划实现收入 CAGR 为10%-15%，提升效率的基础上实现净利率的提升。

“双 A”集团已达成文化融合，未来业务发展机会与挑战并存。目前双方已达成对公司文化的认同及组织架构调整为未来业务发展形成制度基础：1）安踏完成平台搭建，形成专业、时尚、户外运动三大品牌事业群，同时搭建零售平台、供应链平台以及 IT 财务等后台组织平台，为 AMER 集团提供零售等资源支持；2）Amer 集团层面已经形成全新董事会，构建 GTM 组织，同时实施全新的管理层激励计划。Amer 集团业务进入中国区域相对较晚，仍有较大的发展潜力，Arc’teryx、Salomon 两个核心品牌在中国将进入门店直营比例提升+店效提升的阶段：Arc’teryx 门店数量有望从 100 家+拓展至300 家左右；Salomon 品牌将会从过去的户外专业设备向鞋服产品延伸，拓展直营门店。而我们认为，全球业务方面的运营和磨合将是双 A 集团未来需要攻克的挑战，2020 年为调整阶段，2021 年有望开始见效增长。

安踏集团 2019 年运营超预期。预计公司 2019 年收入增速超过 35%（安踏品牌实现中双位数增长，FILA 品牌流水增速超过 50%），经营业绩达 59.45亿元以上，增速超过 45%，归母净利润预计超过 53.3 亿元，增速 30%+。在对 amer Sports 整合过程中，合营公司 JVco 预计给安踏集团报表带来亏损不超过 6.5 亿元，其中 2 亿左右为一次性财务费用，不到 5 亿的部分为收购价格分摊费用（PPA）摊销，我们估算 Amer Sports 常规业务为盈利状态，未来 5 年摊销费用逐步减少。

投资建议：安踏集团已成为全球化运营的运动鞋服龙头公司，当前多品牌战略发展迅速。我们预计公司2019/2020/2021年净利润为54.1/70.2/85.8亿元，给予目标市值2200亿港币，目标价82港币，对应2020年PE28倍，维持“买入”评级。

风险提示：终端需求下滑，多品牌及海外业务开展不顺；人民币汇率变动带来业绩波动。