全年溢利料增45%，年内股价翻倍的安踏体育增长空间还有多大？

近日，体育用品生产商安踏（02020.HK）发布2019财年盈喜，据公司对现有资料初步审阅，今年股东应占溢利同比去年（股东应占溢利约为41亿元）增幅将不少于45%。

按公司披露，今年其溢利预增的原因主要为安踏品牌及其他品牌产品销售持续，导致收益增长超过35%、经营溢利率因零售业务（毛利率较批发业务高）贡献增加及经营开支比率相对稳定而有所上升，故公司经营溢利同比将取得较大增幅。

但值得一提的是，该预期并未计入公司分占合营公司Mascot JVCo(Cayman)Limited（公司为Amer Sports Corporation控股公司）的亏损。按公司据获得最新资料预期，预期今年内产生分占合营公司亏损将不超过人民币6.5亿元，其中涉及收购的一次性相关费用不超过2亿元，购买价格分配工作初步结果影响不多于5亿元。

若计入该分占合营公司亏损，公司股东应占溢利仍将增长不少于30%。

惟今日开盘后，安踏体育股价至今仍下跌2.24%，暂报74.24港元，成交3.61亿港元，公司最新市值为2006.15亿港元。全年而言，公司股价大体维持上行，至今累计涨幅为101%。

（图源：格隆汇网站）

年内股价大涨一倍且发布年度业绩盈喜之后，“销售火爆”的安踏仍有足够上涨空间吗？

FILA成公司业绩增长引擎

截至目前为止，安踏旗下主要品牌有安踏、FILA、FILAKIDS、安踏儿童等，涉及鞋类、服装及配饰等领域。公司亦通过旗下子公司从事鞋底制造业务。

据公司十月份公布的第三季零售经营数据显示，第三季度安踏品牌零售额（按零售价值计算）同比取得10%-20%的中段增长；FILA品牌零售金额同比增长50%-55%；其他品牌同比增长30%-35%的增长。

另外据东兴证券统计，第三季单季而言安踏库销比维持在4-5之间，FILA品牌库销比则维持在5-6之间，两主要品牌三季度零售折扣分别为72折及8折。其中，FILA采用全直营的销售模式，店效为80万/月，渠道相率在行业处于较高水平。

分品牌而言，上半年安踏、FILA及其他品牌分别实现收入 75.9 亿元、 65.4 亿元、6.8 亿元，同比分别增加18.3%、79.9%、36.2%。当中FILA旗下子品牌lassic、Kids和Fushion系列销售收入同比分别增加 60%、80%、3000%。

两大品牌安踏及FILA毛利率分别为42.5%及71.5%，同比分别下跌1.6PCT及0.2PCT。其中，安踏品牌出现毛利率下滑，主要是由于公司追求性价比，及给予分销商更多返利以激励分销商升级品牌九代店等原因。

品牌门店的方面，截至上半年公司共有门店12479家，同比增加10.28%。当中，安踏及FILA的门店数分别为10223家及1788家，分别同比增长5.94%及43.27%

就公司整体而言，上半年安踏实现收入148.1亿元人民币，同比增加40.3%，主要是由于主要品牌影响力持续提升，收入快速增长。经营利润为42.6亿元，同比增加58.4%；毛利率则为56.1%，同比增加1.8个百分点，两者提升的主要原因均是FILA收入占比提升（FILA产品毛利率较高）。

同期，公司归母净利则为24.8亿元，同比增加27.7%，主要受利息支出增加及上文提及收购 Amer后分占合资公司亏损影响。

从公司近几年业绩表现来看，自2018年开始，其营收、利润显著加快。在这背后，定位中高端的FILA品牌为公司实现高速增长为业绩增长的主要驱动力。近两年来，以FILA为主的其他品牌流水一直维持高速增长。去年四个季度，其流水增速均达80%。而从中报及第三季披露数据来看，FILA作为公司增长“火车头”的定位依然不变。

（图源：同花顺iFinD）

Amer Sports会是下一个FILA吗？

由于FILA的数据增长太快，今年七月份，做空机构浑水甚至曾撰文指安踏旗下FILA门店在数量及财务数据上均存在水分。但很快，其质疑就被安踏发布的一系列亮眼的经营数据击碎，股价终于在11月攀上79.9港元的历史新高。

关于FILA持续取得高速增长，有分析指，其成功原因主要有以下几点：

首先，品牌定位为时尚、运动及休闲于一体，且产品主要为以服装为主的中高端时尚运动服饰，与以鞋品为主打的Adidas、Nike及H&M、Zara等大众时尚品牌均形成差异化竞争；

其次，通过明星代言及跨界合作营销不断强化定位，并借此拓宽消费群体；

其三，直营经营模式有利于安踏对其门店终端的控制，且相较于Nike等品牌，安踏对FILA的支持力度更大，其销售渠道亦更具本土化优势。

最后，在品牌重塑完成后，FILA通过大规模扩大经营规模实现反推营业销售额增长。

就FILA未来增长而言，中泰证券认为，长期而言随着FILA收入规模的不断提升，其收入增速必然有所放缓，但仍能保持较高速的增长。鉴于FILA在设计及品牌营销方面已建立一定优势，同行业在中高端时尚运动服饰领域短期内仍难对FILA造成威胁。

而在销售渠道方面，同以子品牌作为对比，阿迪达斯的三叶草门店规模为1000+，而Fila Fusion的经营规模仅为180+。另外，在门店面积、位置等方面，FILA销售渠道仍有较大的优化空间，预期店效可进一步提高。

另一方面，公司在全球方面亦已有国际化布局的动作。上文提到的Amer Sports即是公司的国际化布局的关键一步。

去年12月，安踏体育、方源资本、Lululemon创始人Chip Wilson及腾讯组成的投资者财团发起对Amer Sport的要约收购。收购完成后，安踏间接持有其57.95%的股份。Amer Sports旗下产品线覆盖运动服饰、户外装备、健身设备、体育器材等领域，拥有始祖鸟、萨洛蒙等十余个运动户外品牌，且公司已建立较为完善的全球化供应链及销售渠道。

尽管目前而言，由于收购产生的一次性费用及购买价格分配工作初步结果影响，目前Amer Sports仍未能对公司业绩产生正反馈，但按照公司计划，收购完成后会重新梳理Amer Sports品牌运营，并在五年内将目前低个位数增速提高至10%-15%的水平。

11月份，安踏发表公告称向四位执行董事、高级管理层团队成员、红杉资本及ZWC资本将出售其持有Amer Sports 5%的权益。其中，四位执行董事将以自有资金合计7120万欧元完成其收购。

该四名董事此前均直接参与Amer Sports在中国区扩张及业务架构调整，此番自掏腰包入股 Amer Sports，一方面是利益绑定，另一方面亦是公司发展Amer Sports破釜沉舟的决心体现。

在安踏的带动下，Amer Sports会否成为“国际版”的FILA，值得投资者长线跟踪及期待。

在近年FILA快速增长，安踏正处于the best of the time，估值亦显著高于历史平均水平，公司最新动态市盈率为37X，但对比目前同行业国内外龙头公司2019年平均41.82X的预期市盈率，该估值仍不算太高。

况且安踏手上还有业绩增长前景较为确定的FILA及刚完成收购的潜力股Amer Sports，而公司在方兴未艾的运动服饰赛道上亦已建立了一定的品牌优势。结合以上各种因素，安踏或有望在巩固目前优势的基础上，加快向国际运动运动服饰龙头看齐。而其股价亦可能出现像Nike一样业绩、估值较同步持续上行的局面。

（图源：中泰证券研报）