姜超：政策补短板扩内需，基建托底可期

作者：于博、陈兴

来源：姜超宏观债券研究

摘 要

11月已近尾声，从中观高频数据来看：终端需求略有放缓，35城地产销量增速转负，乘联会乘用车批发、零售降幅再度扩大；工业生产短期稳定，六大集团发电耗煤增速维持高位，样本钢企产量增速回升转正，各主要行业开工率也是升多降少。

近期国务院印发《关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知》，提出将港口、沿海及内河航运项目最低资本金比例由25%调整为20%，在风险防范的同时注重有效投资的形成。而财政部提前下达2020年部分新增专项债务限额1万亿元，并要求确保明年初使用见效、形成实物工作量。政策合力补短板扩内需，基建投资有望在明年初发力，托底经济。

需求：下游地产、乘用车、纺服走弱，家电改善。中游钢铁、水泥走强，化工改善。上游煤炭走弱、有色分化。交运分化。

价格：上周国内生资价格涨多跌少，国际油价回升。

库存：下游地产、乘用车去化。中游钢铁去化、水泥略补、化工回补。上游煤炭去化，有色分化。

下游行业：

地产：11月前27天35城地产销量增速回落，土地市场仍弱。11月前27天35城地产销量增速回落转负至-0.5%，前期“以价换量”透支部分需求，叠加去年同期基数抬升，使得11月以来地产销售转弱。其中一线城市稳中趋升，而二三线城市明显下滑。一线城市销售稳定带动地产库存去化，上周十大城市商品房库销比小幅回落至50.1周，但仍在历年同期高位。上周土地市场景气仍偏弱，百城土地成交面积增速和溢价率双双回落。

乘用车：10月汽车营收增速转正，11月以来乘用车批零走弱。10月汽车制造业营业收入增速因低基数而回升转正至5.4%。11月前24天乘联会乘用车批发、零售销量增速分别下滑至-10%、-15%，降幅较10月扩大。而由于批发走势较零售更为平稳，生产端呈现出边际改善的迹象。上周半钢胎开工率虽然仍处历年同期低位，但止跌回升至67.3%。

家电：10月三大白电出口增速涨多跌少，厂家销量多数改善。10月海关总署三大白电出口增速涨多跌少，仅空调因高基数有所下滑至2.1%，洗衣机和冰箱分别回升转正至8.1%、9.9%。10月产业在线厂家销量增速走势与出口增速趋同，冰箱和洗衣机销量增速分别上升至4.5%、1%，两大产品景气度有所转好。而需求改善也带动库存去化，10月产业在线冰箱和洗衣机库销比分别回落至0.55、0.32。

纺织服装：10月子行业收入普遍下滑，内需拖累行业景气。10月纺织服装各子行业收入增速普遍下滑，在去年同期基数尚可的情况下，纺织业、服装服饰业、皮革业分别由正转负至-14.9%、-17.1%、-13.9%。子行业收入不振主要受到内需拖累，印证10月限额以上服装鞋帽类零售增速降至年内次低点，或与双十一网购促销导致需求释放延后有关。

中游行业：

钢铁：上周钢价续升，钢材产量增速转正，社库加速去化。上周钢价螺纹、热板双双延续回升态势，并带动吨钢毛利明显上行。行业供需均有改善，整体仍维持紧平衡，一方面，需求仍保持稳健，钢材社会库存去化明显加速；另一方面，生产短期回暖，上周Mysteel样本钢厂钢材产量增速反弹回升，并由负转正至0.8%，而从11月以来的开工率看，虽然仍低于去年同期，但已较10月明显回升。

水泥：上周全国水泥均价继续上行，库容比低位由降转升。上周全国水泥市场均价继续上行，环比增速略降至1.4%，而水泥企业库容比低位微幅回升至50.8%。11月中下旬，国内水泥市场需求分化明显，东北、西北地区出货量萎缩，南方地区继续保持稳定。价格方面，华北地区最后需求期在周边市场带动下，出现上行，但更多是为明年淡季做准备；华东地区价格上涨渐进尾声，前期上涨幅度相对较少的地区或有继续补涨可能。

化工：上周PTA产业链价格低位反弹，涤纶POY库存回补。上周PTA产业链产品价格低位反弹，PTA、聚酯切片、涤纶POY价格均现回升，但仍处年内低位，主要缘于下游织造需求偏弱。受需求偏弱拖累，上周生产边际转弱，PTA产业链负荷率涨少跌多，而去库存压力也再度显现，上周涤纶POY库存天数回升至9.5天。

机械：10月各子行业营收增速涨多跌少，行业景气有所好转。在去年同期基数稳中略升的情况下，10月机械各子行业营业收入增速涨多跌少，其中通用设备、专用设备增速分别由负转正至6.2%、16.9%，仅铁路船舶增速以较大幅度下滑至-10.7%，指向行业景气有所好转。随着“抢出口”导致的去年同期出口交货值高基数效应消退，出口依赖度较高的机电产品营收增速有望改善。

电力：11月前28天发电耗煤增速仍高，工业生产或保持稳定。受去年同期低基数影响，11月前28天六大集团发电耗煤同比增速16.1%，较10月有所回落，但仍处年内高位。而考虑到11月以来样本钢企钢材产量增速回升转正，汽车、钢铁和化工等主要行业开工率多数较10月改善，指向工业生产短期或保持稳定。

上游行业和交运：

煤炭：上周煤炭价格有平有降，电厂煤炭库存天数延续下行。上周煤炭价格有平有降，其中秦皇岛港煤、焦煤价格有所回落，而动力煤、无烟煤价格持续走平。11月前28天六大集团发电耗煤增速略降，但仍处于年内高位。电厂煤炭库存延续季节性去化，上周电厂煤炭库存天数继续下行至25.3天。上周秦皇岛港口煤炭库存回落。

有色：上周LME铜价升、铝价降，铜库存降、铝库存升。上周基本金属价格涨少跌多。Oz Minerals旗下南澳大利亚铜矿推迟第一批可销售铜精矿生产，智利的持续抗议活动仍较激烈，工会鼓动成员参加示威，上周铜价均值有所回升。伊朗最大的冶炼厂之一SALCO第一阶段开工，其预计产量将达到30万吨，上周铝价均值下行。

大宗商品：上周原油价格上行，CRB指数下滑，美元指数回落。据路透社报道，为了支撑油价，欧佩克以及减产同盟国可能会在12月份的会议上将减产协议延长到明年6月份，上周原油价格均价回升。上周CRB指数均值下行。美联储10月会议纪要显示内部分歧仍大，欧元区11月制造业PMI有所回升，上周美元指数均值回落。

交通运输：10月货运量同比增速回落，上周BDI降、CCFI升。10月货运量同比增速回落至2.5%，与工业增加值增速走势一致。上周集运表现优于散运，BDI指数略下降，而CCFI指数有所上升。上周海岬型船舶平均租金环比下降5.6%，巴拿马型船舶平均租金环比下降4.5%，超灵便型船舶平均租金环比下降4.1%。上周公路物流运价指数回升。