腾讯控股( 0 0700.HK ) 2019年三季报点评:品牌广告业务继续承压,2B转型效果显现,维持“买入”评级

机构:中信证券

评级:买入

受品牌广告业务拖累,公司三季度营收表现略低于预期,但费用率的改善支撑利润端表现。我们预计公司短期仍将受累于品牌广告业务的疲软,但中期来看,游戏业务未来1~1.5年业绩能见度较为理想,金融业务、云业务大概率维持高速增长,广告业务亦有望从明年Q1开始进入改善通道,公司整体业绩确定性、成长性优势依然突出。

▍事项:腾讯于11月13日盘后公布了2019年三季报数据,当季营收同比+21%,略低于此前市场预期。对此我们点评如下:

▍业绩概览:受广告业务拖累,营收略低于市场预期。公司三季度营收972.4亿元(同比+21%,环比+9%),略低于此前市场预期,营收同比增长主要受益于游戏业务的回暖,金融及云业务的高速增长,但被广告业务的持续疲软表现所部分抵消;公司当季毛利率44%,较去年同期持平,同时当季运营费用193亿元(同比+10%),费用增速继续低于同期营收增速。当季经营利润、调整后经营利润分别同比-7%、+27%,净利润、调整后净利润分别为203.8亿元(同比-13%,环比-16%)、244.1亿元(同比+24%,环比+4%)。

▍社交平台:微信用户继续维持稳健增长。三季度微信(含wechat)MAU(月活跃用户)达11.51亿(同比+6.3%,环比+1.6%),继续保持稳健增长,QQMAU达7.31亿(同比-8.9%),QQ(mobile)MAU为6.53亿(同比-6.4%),QQ平台用户数的下滑,主要源于周期内公司针对滥发信息、机器人账户等加大清理力度所致。小程序方面,公司近期推出了“服务商成长计划”、“行业助手”等,以加强对小程序主的支持,三季度中长尾小程序日均商业交易笔数同比增加超过一倍。其他部分,公司当季增值服务付费账户数达到1.71亿(同比+10.7%),其中腾讯视频订阅账户数1亿(同比+22%)。

▍增值业务:手机游戏表现强劲,国际市场实现突破。当季增值服务整体收入506.3亿元(同比+15%),其中社交网络收入220.3亿元(同比+21%),游戏业务收入286亿元(同比+11%),游戏业务中海外市场占比超过10%。当季智能手机游戏业务收入242亿元(同比+24%,环比+9%),周期内“王者荣耀”、“和平精英”等核心产品表现稳健,《PUBGMOBILE》月活跃同比增长一倍,《CallofDutyMobile》首月下载量超过1亿;PC电脑游戏收入115亿元(同比-7%,环比-2%),“地下城与勇士”成为主要拖累项,但被英雄联盟强劲表现部分抵消。三季度公司递延收入达到544.7亿元(同比+30%,环比+7%),叠加中期充足的产品储备,我们继续看好公司游戏业务未来1~1.5年的业绩表现。

▍广告业务:品牌广告跌幅加深,效果广告环比小幅改善。公司当季广告业务收入184亿元,同比增速进一步下滑至13%,较二季度(-16%)跌幅进一步放大,品牌广告为主要拖累项。当季社交广告147亿元(同比+32%),反映公司提升广告填充率的效果开始体现,但品牌广告收入仅36.5亿元,同比-28%,跌幅的加深主要源于去年世界杯的高基数,以及政策监管收紧影响视频内容排期&上线所致。进入四季度,我们看到政策监管边际放松,公司前期堆积视频内容有望在四季度末逐步上线,但预计四季度广告业务仍较难看到显著改善。然考虑到政策放松+市场供需结构的逐步改善,公司广告业务有望从2020Q1开始进入改善通道。

▍其他:云业务高速增长,持续强化“科技布局”。公司当季金融科技&企业服务收入268亿元(同比+36%),其中云业务实现强劲增长,收入达47亿元(同比+80%),为同期阿里云50%,反映公司在2B业务领域的积极进展。近期公司亦升级了使命愿景:“用户为本、科技向善”,反映公司继续聚焦于技术、用户层面的价值目标。自2016年以来,公司持续在技术基础技术、前沿技术领域加强布局,包括企业技术中台、AI、量子计算等领域。我们判断,公司的科技转型、科技布局,短期将对平台用户体验改善、广告业务、金融科技等产生积极影响,长期则有助于2B端业务综合竞争力的构建,整体意义深远。

▍风险因素:产业政策风险;宏观经济持续下行继续压制广告主支出风险;新互联网产品&服务用户分流风险;市场竞争持续加剧风险等。

▍投资策略:短期公司预计仍将受累于品牌广告业务的疲软,但中期来看,游戏业务、金融业务、云业务表现强劲,广告业务亦有望从明年Q1开始进入改善通道,业绩整体确定性、成长性依然突出。考虑到品牌广告业务短期的疲软,我们略调整公司的盈利预测,调整2019/20/21年收入预测为3758/4703/5731亿元,净利润(GAAP)、净利润(Non-GAAP)预测分别为936/1171/1416、939/1163/1413亿元(原预测2019/20/21年收入为3894/4862/5914亿元,净利润(GAAP)、净利润(Non-GAAP)为948/1207/1457、917/1189/1434亿元)。继续维持“买入”评级。

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