家用电器行业空调行业研究报告：龙头推进促销，格局改善可期

机构：浙商证券

报告导读

上篇报告我们重点预判空调短期需求，本篇聚焦竞争格局，基于近年行业集中 度有所下降、历史规律与当前形势，我们看好龙头份额迎来回升。

投资要点

❑ 奥克斯崛起，空调集中度有所下降

空调是竞争格局最好的家电子行业，格力美的双寡头领先优势明显，不过近年 来空调行业集中度有所下降，2011-2015 年格力美的合计内销份额稳定在 65%70%，而 2016-2018 年逐步回落至 60%；奥克斯借助电商实现崛起是行业集中 度下降的主要原因，在电商渠道快速崛起而龙头对线上较为保守的背景下，奥 克斯早就率先确立了全面拥抱互联网、确立电商为空调核心销售渠道的战略， 受此拉动过去三年奥克斯空调内销量实现累计增长 208%，远高于行业同期的 47.7%，同时 2018 年奥克斯内销出货市占率从此前的 4.5%攀升至 9.6%。 ❑ 回顾历史，下行周期龙头份额往往逆势提升 回顾历史来看，我们发现历次景气下行周期龙头表现总体要好于小品牌，在 0809、11-12、14-15 三次景气下行周期中，格力美的内销合计份额均逆势提升， 同时格力美的空调合计收入的增长总体也要好于二线品牌；龙头表现更好的原 因在于其盈利能力较高、拥有更多筹码在手，在需求低迷阶段降价促销时有出 现，龙头余粮丰厚、优势明显；08 年至今共有两轮明显的降价周期，分别是 0809 年、 14-15 年，空调零售均价降幅在 5%-6%，在此期间龙头均实现份额提升。

❑ 龙头实施促销策略，竞争格局向好可期

对于当前空调市场，历史规律中的共性因素依然存在，龙头降价促销将显著打 压小品牌生存空间，我们看好龙头份额迎来回升，主要是基于以下两个方面： 第一，举报事件正迫使小品牌陆续提价，小品牌低价优势持续缩水，从而导致 小品牌份额进一步承压，7 月份以来这一逻辑正加速兑现，奥克斯线上市占率 显著回落；第二，龙头促销力度加大，而小品牌盈利能力较低、降价空间较小， 上半年美的率先促销并取得明显效果，随着渠道库存压力减轻，新冷年开盘格 力也开始跟进促销，推动其 9 月市占率实现同比提升，环比上半年改善明显。

❑ 投资建议：持续推荐龙头格力电器、美的集团

考虑到地产竣工有望逐步回暖，预计空调短期需求仍有小幅增长，结合对龙头 份额回升的判断，我们看好龙头业绩继续实现稳健增长；当前家电龙头估值略 高于历史中枢水平，基于业绩稳健增长预期以及其他优质白马的估值溢价表 现，家电龙头尤其是推进国企改革的格力估值仍有一定提升空间此外，家电板 块现金分红水平也相对较高，综上，我们维持推荐行业龙头格力电器（000651）、 美的集团（000333）。 

风险提示：市场竞争加剧超预期、原材料成本上涨超预期