【国信通信】华工科技（000988.SZ）：激光装备国产化稳步推进，5G光模块值得期待

作者：国信通信/电子 

来源： 国信通信

摘要

领先的激光制造装备级光器件供应商

公司成立于1999年，于2000年6月在深交所上市，是华中地区第一家由高校产业重组上市的高科技公司。核心业务涵盖激光先进制造装备、光通信器件、激光全息防伪、传感器四大板块。经过20年的发展，公司在激光先进制造装备领域已经积累起一定竞争优势，此外，公司在电信市场前传光模块领域也处于领先地位。

5G带来海量光器件需求，公司将长期受益

为了满足5G的应用场景，需要更大的传输容量和更快的传输速率支持，光器件模块需要进行相应更新升级，从而带来海量光器件需求。公司在电信市场前传光模块领域一直占据重要地位，是华为金牌供应商，早在4G时代就稳居4G光模块市场前三，也是国内首家获得华为5G光模块订单的企业。我们预计未来随着5G建设的不断推进，前传光模块产品有望成为公司新的增长点。

激光市场前景广阔，公司布局完善，成长可期

中国激光产业起步较晚，但随着中国装备制造业的迅猛发展，近年来，中国激光产业获得了飞速的发展。2018年中国激光设备市场规模超过600亿元，同比增长超过20%。公司产品齐全，涵盖全功率系列的激光切割系统、激光焊接系统、激光打标系列设备等。随着5G手机换机潮的到来，公司激光设备需求端有望进入新一轮景气周期；而公司在高功率、激光器及海外的不断突破，将继续推动毛利率稳步上升，看好公司后续业绩的释放空间。

看好公司在光器件及激光装备领域发展，上调至“买入”评级

我们看好公司在5G网络中前传光模块领域领先地位，以及在激光装备国产化替代进程中的重要地位。预计公司2019-2021年实现营业收入分别为53.48/65.54/78.72亿元，归母净利润分别为5.53/6.51/7.58亿元，同比增速分别为95%/18%/17%（19年增速较快是因为交易性金融资产公允价值变动收益较大），当前动态PE为37/31/27倍，上调至“买入”评级。

风险提示：全球汽车市场低迷，行业竞争加剧的风险；中美贸易摩擦对上游芯片采购带来的风险；宏观经济下行，5G建设投资不及预期的风险。

投资摘要

估值与投资建议

我们看好公司在5G网络中前传光模块领域领先地位，以及在激光装备国产化替代进程中的重要地位。预计公司2019-2021年实现营业收入分别为53.48/65.54/78.72亿元，归母净利润分别为5.53/6.51/7.58亿元，同比增速分别为95%/18%/17%（19年增速较快是因为交易性金融资产公允价值变动收益较大），上调至“买入”评级。

核心假设与逻辑

第一，为了满足5G的应用场景，需要更大的传输容量和更快的传输速率支持，光器件模块需要进行相应更新升级，从而带来海量光器件需求，保守估计基站侧对25G/50G光模块的需求将超过3300万只，建设高峰期，每年新建的宏基站超过100万，顶峰时期国内每年仅前传光模块需求超过750万只；

第二，数据中心是用户数据集中存储汇聚的地方，用户数据的爆发式增长必将建立在数据中心数量及规模的不断扩张之上，从而催生出对数据中心光器件采购及升级的需求；

第三，中国激光产业正处于快速追赶期，国产化替代进程稳步推进，目前高功率激光器海外公司仍占据主导地位，中低功率领域正逐步完成国产化。

与市场的差异之处

第一，市场认为5G对光器件需求有较大拉动作用，但未能做出量化测算。我们通过复盘4G建设周期，给出我们对于5G建设周期及进度的预判，同时量化测算出5G对于前传光模块的需求情况；

第二，市场对于我国在半导体产业相对落后已有一定认识，我们进一步梳理出光器件领域主要涉及哪些核心光芯片、电芯片，同时比较了国内企业在芯片领域的自研情况、最新进展及与海外企业的主要差距；

第三，我们精选了光通信器件及激光制造装备几家可比公司，在营收、净利润规模、毛利率、净利率、ROE、资产负债率、期间费用率等多个维度进行纵横向比较分析。

股价变化的催化因素

第一，随着5G建设的进一步推进，设备商将加大对前传光模块的采购，如果公司能在集采招标中取得更大市场份额，将对股价带来正面拉动作用；

第二，目前国内很多校企正在进行股份制改革以适应市场化竞争需要，如果公司推出一些有利于激励员工的改革措施，可能对公司股价产生积极影响。

核心假设或逻辑的主要风险

第一，国内光器件公司众多，很多企业看到5G市场对光模块需求旺盛，纷纷推出同类产品，少数公司甚至低于成本价进行投标，对整个市场造成恶性冲击，造成市场竞争加剧；

第二，全球经济环境下行压力加大，汽车市场目前仍处于低迷，我们虽已下调了公司在激光装备业务的增速，但如果市场需求进一步恶化，可能造成该板块业绩不及预期。

2、估值与投资建议

我们采用相对和绝对估值两种方法来估算公司的合理价值区间，由于估值参数选取具有一定主观性，估值区间仅供参考，不作为投资依据。

相对估值法（PE）

华工科技业务相对多元，包括激光先进制造装备、光通信器件、激光全息防伪、传感器四大板块，A股中很难找到与公司业务完全重合的标的。然而，光迅科技、中际旭创在光通信器件业务方面与公司具有一定可比性，大族激光与公司在激光先进制造装备业务方面有一些重合，因此我们选择这三家公司作为可比公司，分别与公司估值进行比较。

从可比公司估值来看，华工科技2019-2021年的PE均处于可比公司中低位，可比公司2019年估值范围为31-55倍，平均估值为42倍，公司仅为37倍。光器件领域，光迅科技估值相对较高，主要为光迅是少数具备中低端光芯片量产能力的标的，因此市场给予一定估值溢价。中际旭创是国内第一、全球领先的中高端数通光模块厂商，因此也享受较高估值。激光装备方面，由于大族激光近期遭遇一定舆论风波，对其估值产生一定影响，因此估值相对较低。

参考华工科技历史PE-Band（TTM），我们可以看到，公司近年来估值区间在35-57倍之间波动，估值中枢为46倍，当前PE（TTM）为40倍，处于中低估值水平。

综合上面PE估值，我们认为，华工科技2020年的合理估值区间为35-40倍，对应的股价为22.75-26.00元/股（2020年EPS预测值为0.65元/股）。

DCF绝对估值法（FCFF）

采用FCFF估值法对公司进行绝对估值，根据以下假设得出公司合理股价为23.24元。

估值的敏感性分析

我们对公司股价进行敏感性分析，假设折现率和永续增长率变化值分别为0.1%，则我们计算得出公司股价区间在19.22-29.29元，估值中枢为23.24元/股。

投资建议

综合上述两种估值方法，我们认为公司合理股价在22.75-26.00元/股区间，敏感性分析估值中枢价格为23.24元/股。

我们看好公司在激光先进制造装备及光通信领域的领先地位，预计公司2019-2021年实现营业收入分别为53.48/65.54/78.72亿元，归母净利润分别为5.53/6.51/7.58亿元，同比增速分别为95%/18%/17%（2019年增速较快是因为非经常损益中投资收益较多），当前股价对应的动态PE分别为37/31/27倍，上调至“买入”评级。

公司概述：领先的激光制造装备及光器件供应商

华工科技产业股份有限公司成立于1999年，于2000年6月在深交所上市，当前市值208亿元，是华中地区第一家由高校产业重组上市的高科技公司。公司一直专注于以“激光技术及其应用”为主业，是国家重点高新技术企业、国家创新型企业。

公司核心业务涵盖激光先进制造装备、光通信器件、激光全息防伪、传感器四大板块，产品应用在机械制造、铁路机车、航空航天、汽车工业、船舶工业、消费电子、钢铁冶金、通信网络等众多领域。

公司业务相对多元，从营收结构来看，2018年，公司实现营收52.33亿元，其中光电器件产品占比最高，达到41.47%，其次是激光加工及系列成套设备，营收占比达到33.98%，敏感元器件、激光全息防伪系列等其他产品占比相对较低。

从股权结构来看，公司持股较为分散，公司控股股东为武汉华中科技大产业集团有限公司，持股比例为26.68%，为第一大股东，华中科技大学为实控人。

公司下属多家全资子公司，包括华工激光、华工正源、华工高理、华工图像、华工赛百等。

经过20年的发展，公司在激光先进制造装备领域已经积累起一定竞争优势。公司通过国家重点研发计划“工业化皮秒飞秒激光器关键技术研究与产业化”、“高效智能激光强化装备研制及在铁路、航空领域关键部件上的示范应用”中期检查，获得专家组好评。公司研发出100W红外皮秒激光器样机，并在此基础上研制出50W紫外皮秒激光器，达到目前国内一流，世界领先水平。

此外，公司在5G光器件领域也处于领先地位。公司推出从25G至400G全系列产品，在5G无线领域，通过解决高速光电信号的技术难题，实现5G产品全覆盖。

近五年来，公司收入及利润规模稳步增长，目前销售额已突破50亿元，净利润突破3亿元，产品覆盖全球多个国家，并与众多全球500强企业建立合作。

公司业务虽然比较多元，但光通信业务和激光加工装备两块业务占比较大，合计营收占比超过75%。限于篇幅原因，我们在本篇报告中，将重点围绕光通信器件、激光加工装备两个板块，对行业发展现状、市场空间及公司业务布局情况展开分析，并选取这两个板块中典型公司，从营收、净利润、期间费用、毛利率、净利率等多个维度进行比较分析。

5G带来海量光器件需求，公司将长期受益

相比于4G网络，5G采用更宽的频谱，更大规模的MIMO技术，将峰值带宽和用户体验带宽提升数十倍，同时提出毫秒级超低时延及更高的可靠性，对网络性能指标要求更为苛刻。为了满足5G的应用场景，需要更大的传输容量和更快的传输速率支持，光器件模块需要进行相应更新升级，从而带来海量光器件需求。

公司在电信市场前传光模块领域一直占据重要地位，早在4G时代就稳居4G光模块市场前三。公司也是华为金牌供应商，今年华为的前传光模块招标中，公司是国内首家获得华为5G光模块订单的企业，且占据较大招标份额。目前，公司首个5G光模块订单已成功交付，我们预计未来随着5G建设的不断推进及公司光模块产能的逐渐释放，前传光模块有望成为公司新的增长点。

光器件市场规模超过百亿美金，光模块占六成

光通信器件是光传输网络中对光信号进行放大、转换和传输的各类功能器件，是光传输系统的重要组成部分。

光通信器件根据工作时是否需要电源驱动，分为有源器件和无源器件。有源器件工作时，其内部需要电源驱动，无源器件工作时，其内部无需任何电源。典型光有源器件包括激光器、光探测器、光放大器等。无源器件包括光连接器、光开关、波分复用器、光滤波器等。一般来讲，有源器件主要负责信号变换和放大，无源器件主要负责信号的传输。

近年来，在电信和数通市场的共同推动下，全球和国内光器件市场规模均保持平稳增长。根据OVUM统计及预测，2016年全球光器件销售额达到96亿美元，预计到2022年将超过140亿美元，年复合增速约为6.8%。另据ICCSZ预测，国内光器件市场到2022年规模将达到38.5亿美元，约占全球市场的27.5%。

虽然光器件产品种类繁多，但普遍市场规模不大，有源器件市场远大于无源器件市场。据OVUM统计，2016年，全球有源器件和无源器件市场规模分别为79.4亿美元和16.1亿美元，有源器件市场占比达到83%。

有源器件中，光收发模块占绝大部分市场份额。据产业信息网统计，有源光收发模块的产值在光通信器件中占比超过六成，在输入端、传输端等不同细分市场上均发挥着至关重要的作用。

我国光器件厂商多而不强，高端芯片进口依赖度高

中国是全球最大光通信市场，但产业链竞争实力相差巨大。在下游光通信系统设备领域，华为、中兴、烽火等已经成为产业引领者，占据全球半壁江山；在中游光通信器件领域，中国约占全球三成份额；在上游光芯片、电芯片领域，占全球份额不到10%。

我国光通信器件厂商众多，但普遍收入规模不大，主要生产中低端产品。国内大多数厂商以中小企业为主，产品比较单一，规模参差不齐，自主研发和投入实力相对较弱，主要集中在中低端产品的研发和制造。国内企业的主要优势在于成本管控能力较强，人力成本相对便宜，承接一些特定光器件客户的代加工作业，因此近年在中低端产品领域，进口替代效应逐渐显现。

2018年，跻身全球前十名的国内光器件公司有两家，分别为中际旭创和光迅科技。苏州旭创产品相对单一，主要产品为数通及电信用光模块，目前为全球100G光模块出货量最大的厂商之一。华工科技2018年光电器件业务实现收入为21.7亿元，规模处于整个行业中游水平。

中国虽是全球最大光通信市场，但产业链“头重脚轻”的形势依然严峻。光芯片在光器件成本中占比最大，是产业链最核心的环节。以光模块为例，光模块由器件元件、功能电路和光接口等组成，从成本来看，器件元件占光模块成本70%以上，而器件元件中，光发射次模块TOSA、光接收次模块ROSA成本占比较高，分别占器件元件成本的48%和32%。TOSA的主体为激光器芯片（VCSEL、DFB、EML等），ROSA的主体为探测器芯片（APD/PD等）。

目前，我国高端光通信芯片市场基本被海外厂商垄断，海外厂商占国内高端光芯片、电芯片市场90%以上的份额。

据工信部统计，2017年，我国10G光芯片国产化率接近50%，但25G及以上光芯片国产化率仅有3%。电芯片国产化率比光芯片更低。

令人欣慰的是，少数国内厂商通过自研，在芯片领域已有所突破。近年，光迅科技、华为海思、海信宽带、云岭光电（华工科技参股）等能量产10G及以下光芯片，部分类型25G芯片已经取得突破。

大力发展芯片产业，实现芯片国产化替代，是未来产业发展的重中之重。工信部在《中国光电子器件产业技术发展路线图》中明确提出，确保2022年中低端光电子芯片的国产化率超过60%，高端光电子芯片的国产化率突破20%。

公司参股的云岭光电，目前2.5G以下所有的芯片是批量供货的状态，10G DFB小批量供货，25G光芯片在做可靠性试验，有望在光芯片国产化方面发挥越来越重要的角色。

5G推动承载网扩容升级，带来海量光器件需求

5G建设，承载先行。2019年是5G建设元年，我们认为，伴随5G网络建设的兴起，将推动承载网扩容升级，从而带来海量光器件需求。

相比于4G网络，5G采用更宽的频谱，更大规模的MIMO技术，将峰值带宽和用户体验带宽提升数十倍，同时提出毫秒级超低时延及更高的可靠性，对网络性能指标要求更为苛刻。

为了满足5G的应用场景，需要更大的传输容量和更快的传输速率支持，光器件模块需要进行相应升级，从而带来海量光器件需求。4G时代，前传网络中以6G/10G光模块为主，5G网络将其升级为25G，从而带来海量25G及以上速率光模块需求。

根据中国电信的方案设计，5G前传网络（AAU/RRU与DU之间）若以光纤直驱为主，对应25G/50G的光模块；中传网络（DU与CU之间）以环网结构为主，对应100G/200G的光模块；回传网络（CU与CN之间）采用环网或全互联结构，对应200G/400G的光模块。100G/200G/400G的技术将在传输网中得到更为广泛的应用以满足更高的速率和时延指标。

2019年9月初，在中国光博会上，中国移动在前传承载网方案中，提出创新的5G前传Open-WDM/MWDM方案，将在5G前传重用低成本25G CWDM推进12波长系统，从而对单基站前传光模块的需求量有望从4G时的6只提升至12/24只。

由于5G前传中对于光模块的需求量巨大，为了测算前传对于光模块的需求，我们做如下假设：

1）5G频谱更高，相对于4G，信号传输衰减较大，基站将更密集。但考虑到联通与电信共建共享，未来国内可能仅有两张完整的5G网络，假设5G基站总数为移动和电信4G基站总数的1.3倍，达到550万座（截至2019年中，三大运营商4G基站约为558万座，其中移动271万、电信152万、联通135万）；

2）假设5G建设周期为7年，2019年启动，2021-2023年达到建设高峰期；

3）保守预测单个宏基站配备3对25G光模块，初期以25G为主，中后期以50G为主；

我国4G建设周期为2013-2019年，参照4G基站建设进度，我们预判5G的建设周期为2019-2025年，2021-2023年为建设高峰期。

根据上述假设，保守估计基站侧对25G/50G光模块的需求将超过3300万只，数量非常可观。2021-2023年三年建设高峰期，每年新建的宏基站超过100万，顶峰时期国内每年仅前传光模块需求超过750万只（相当于2018年需求的2倍）。

另据OVUM预测，随着全球5G网络建设的兴起，25G光模块将在2019年开始逐步放量，并在2024年达到高峰期，数量预计达到1260万只，其中70%应用在中国市场，约为880万只，比我们预判结果更加乐观。

光模块是光器件供应商的兵家必争之地，在5G试点阶段，光迅、海信、新易盛、Finisar等公司都参与了测试。未来，有望充分受益于5G承载网建设。

公司将长期受益于5G建设对光模块的需求。公司在电信市场前传光模块领域一直占据重要地位，早在4G时代就稳居4G光模块市场前三。公司也是华为金牌供应商，今年华为的前传光模块招标中，公司是国内首家获得华为5G光模块订单的企业，且占据较大招标份额。目前，公司首个5G光模块订单已成功交付，我们预计未来随着5G建设的不断推进及公司光模块产能的逐渐释放，前传光模块有望成为公司新的增长点。

数据流量爆发式增长，数据中心光模块迎来升级浪潮

数据中心是用户数据集中存储汇聚的地方，用户数据的爆发式增长必将建立在数据中心数量及规模的不断扩张之上，从而催生出对数据中心光器件采购及升级的需求。

据Cisco在《Global Cloud Index 2016-2021》中统计及预测，2016年，全球数据中心流量已经达到6.8 ZB（Zettabyte，十万亿亿字节），预计在2020年达到20.6 ZB，增长3倍，年复合增速高达25%，其中超过七成的数据发生在数据中心内部。

从微观角度，随着移动互联网时代的发展，智能手机、iPad、智能手表等终端的普及，用户对数据流量的消费呈现爆发式增长。

据工信部统计，2018年，全国移动互联网接入流量消费达711亿GB，同比大幅增长189.1%，增速较上年提高26.9个百分点。截至2019年3月，国内移用互联网用户月均移动互联网接入流量（DOU）达到7.27GB，同比增长121.1%，是2017年同期DOU的近6倍。

数据中心是用户数据集中存储汇聚的地方，用户数据的爆发式增长必将建立在数据中心数量及规模的不断扩张之上。据Cisco预测，全球超大规模数据中心将从2016年底的338个增长至2021年的628个，同时超大数据中心占比将从2016年32%提升至2021年的53%。

随着数据中心内部数据的持续增长，超大规模数据中心会更倾向于选择叶脊架构来缓解核心层的流量负载问题。在这种架构下网络设备数量和网络连接数将增加，相应的光模块的数量和速率也需不断提高。目前数据中心内部光接口正从10G/25G向40G/100G迈进，未来还将向200G/400G迈进。

据OVUM统计及预测，100G光模块在2017年开始放量，预计到2020年，100G光模块的销售将超过70亿美元，其中2km和10km场景的100G光模块应用最为广泛，到2020年这两类光模块销售规模将分别达到30亿美元和24亿美元，需求非常旺盛。

公司积极部署数通市场产品，目前已经推出100G/400G 光模块及AOC产品，公司100G双速率产品已经在海外批量发货，400G产品开始小批量试产。

激光市场前景广阔，国产替代空间巨大

激光产业链简介

激光产业上游为各种光学材料和光学器件，中游为激光器，分为高功率和中低功率，下游为应用在各个领域的激光设备以及相应的服务产业。

2017年，我国激光产业链产值规模超过1000亿元，激光器元件及激光器占比约20%，激光装备占比约42%。

光学材料及元件：海外巨头掌握

光纤激光器产业链上游为光学部件、数控系统、电学材料等核心器件和材料，例如：半导体泵浦源、特种光纤、光纤耦合器、激光功率合束器、声光调制器、光纤隔离器、激光功率传输光缆组件等。目前相应器件主要由海外巨头掌握，如Cristal Laser、Raicol Crystals、II-IV等。

激光器：国产替代进行时

高功率激光器海外公司仍占据主导地位，中低功率已逐步完成国产化。目前，我国光纤激光器行业处于快速成长阶段，普通低功率光纤激光器技术门槛较低，国产低功率光纤激光器的市场占有率已超过97%；中功率光纤激光器市场，国产化率快速提升，国内企业市场份额已经从2013年的17%提升至2017年的54%；高功率光纤激光器由于其技术门槛较高，企业竞争主要围绕创新能力、研发实力、核心材料和器件产业链整合能力展开，目前该市场仍以欧美知名光纤激光器企业为主导，产品价格和附加值相对较高，国产产品已实现部分销售，国内企业市场份额从2013年的1%提升至2017年的9%。国产光纤激光器在逐步实现由依赖进口向自研、替代进口到出口的转变。

激光器领域IPG一家独大。在各类激光器中，光纤激光器逐步取代 CO2 激光器成为主流激光光源。光纤激光器的市场具有较高的技术壁垒，海外主要光纤激光器企有IPG、Coherent、Trumpf、nLight等，其中IPG公司为全球最大的光纤激光器生产企业。国内主要光纤激光器企业有锐科激光、创鑫激光、杰普特等，其全球市占率分别为8.0%、3.9%、3.7%。

以锐科激光、华工激光为代表的国内企业不断向高功率领域拓展。2007年，华工激光与国家“千人计划”专家闫大鹏博士，共同出资设立武汉锐科光纤激光器技术有限公司。2012年底，由华工激光和锐科共同研发的“4kW全光纤激光器”通过湖北省级科技成果鉴定，成为全球第三家掌握此项技术的企业，从而实现高功率数控激光加工系统的国产化。2017年9月，华工MARVEL系列高功率光纤激光切割机，配备锐科激光器，以实际行动助力激光器国产化进程，并使设备采购和维护费用下降15%-20%。

激光器市场快速增长，行业景气度高。根据美国Strategies Unlimited的报告，2013-2017年，全球激光器行业收入规模持续增长，从2013年的89.70亿美元增加至2017年的124.30亿美元，年复合增长率为 8.50%。

中国已成为激光器最大消费市场，发展迅速。中国激光产业市场起步较晚，但随着中国装备制造业的迅猛发展，近年来，中国激光产业获得了飞速的发展。中国是活跃的制造业市场及工业激光设备的主要市场，受宏观经济发展、制造业产业升级、国家政策支持等因素影响，中国工业激光产业成为受高度关注的产业之一，市场发展迅速。2015年，中国取代欧洲，首次成为激光器最大的消费市场，市场规模增长至28亿美元左右，约占全球市场规模的29%。

激光设备：应用广泛，市场规模增长迅速

激光在产业中的应用十分广泛，目前主要集中在材料加工和通讯领域。激光器目前主要应用于通讯、材料加工、研发与军事运用、医疗美容等领域。根据Laser Markets Research/Strategies Unlimited的数据，2017年，全球激光器行业应用领域中材料加工相关的激光器收入51.66亿美元，占全球激光器收入的42%，超越通讯领域成为第一大激光器应用领域。

在材料加工方面，工业激光器主要用于切割、打标、金属精加工、金属焊接等，其中，切割和金属焊接为最重要的两个应用领域。

新兴应用层出不穷，激光市场蓬勃发展。除了传统钣金中的切割和焊接应用，激光已经在汽车、3C、锂电池、航空和医疗领域产生了大量的应用市场。

中国激光设备市场快速增长。得益于应用市场的持续扩展，2010-2017年中国在工业、信息、商业、医用和科研领域的激光设备（含进口）市场销售规模持续增长。2018年中国激光设备市场规模超过600亿元、同比增长超过20%。

大族激光、华工科技为国内激光设备领军企业。国内企业中已经有大族激光、华工科技崭露头角，占据了国内市场的大部分份额，并在全球市场中拥有了一定的话语权。但在高端的大功率设备领域，由于激光器的缺乏，份额还有待进一步提高，也是被全球龙头德国通快等拉开距离的主要原因。

5G技术升级有望带来激光设备新一轮增长。国内智能手机目前在生产过程中，仍大量使用超声波等传统加工工艺，对激光设备整体需求低于苹果。随着大族激光等企业不断推进国内手机制造激光设备的应用，以及5G手机创新对于技术要求的提高，激光设备的整体渗透率有望提高。此外，5G手机带来的换机潮，将给手机产业链带来新一轮扩产周期，Canalys预计，未来5年全球5G手机出货量将达到约19亿部，相应生产制造设备需求迎来上升期。

全面布局激光产业链，成长可期

激光设备业务是公司的第二大业务，2018年占到公司营收的34%，主要由旗下子公司武汉华工激光工程有限公司负责。华工激光成立于1997年，主营产品涵盖全功率系列的激光切割系统、激光焊接系统、激光打标系列、激光毛化成套设备、激光热处理系统、激光打孔机、激光器及各类配套器件、激光加工专用设备及等离子切割设备等。

目前华工激光在华中科技大学科技园建立了工程研究开发基地和激光产业基地，拥有员工2000余人，其中博士、硕士占30%以上，高级专家20多人（“千人计划”入选者9人、“百人计划”入选者6人）。

华工科技全面布局“激光器+激光设备”。华工激光旗下拥有华工激光和华工法利莱两大品牌，分别主打中低功率和高功率激光设备，另外，华日精密激光主要聚焦精密激光加工设备，通过华锐激光布局超快激光器，并通过参股锐科激光布局高功率光纤激光器，从而完成了“激光器+激光设备”的全面布局。

华工激光积极拓展海外市场。华工激光的中小功率激光加工设备（如激光打标机、焊接机、切割机等）、激光焊接金刚石锯片、数控激光切割系列等早已远销国外，海外市场销售额已经占华工激光销售总额20%以上。

随着华工激光海外市场份额的不断上升，市场营销网络也不断发展，在台湾等地区建立了销售公司，在韩国、巴基斯坦、越南、菲律宾、英国、德国、波兰、匈牙利、意大利、美国、阿根廷等国家有华工激光的代理商。

华工产品广泛应用在多个领域。公司产品广泛应用在电子（华为、OPPO、VIVO、小米）、钢铁（中铁宝桥、上海宝钢）、汽车（上海通用、本田中国、东风本田）等领域。

随着公司客户的不断拓展、海外区域的不断拓展以及高功率产品的不断突破，公司营收过去几年实现了快速增长，毛利率也有大幅提升趋势。

我们认为，随着5G手机换机潮带来的新一轮生产周期，公司激光设备需求端有望进入新一轮景气周期；而公司在高功率、激光器及海外的不断突破，将继续推动毛利率稳步上升，看好公司后续业绩的释放空间。

财务分析：行业可比公司比较分析

华工科技业务相对多元，包括激光先进制造装备、光通信器件、激光全息防伪、传感器四大板块，A股中很难找到与其业务完全重合的标的。光迅科技、中际旭创在光器件模块方面与公司具有一定可比性，大族激光与公司在激光先进制造装备方面业务有一些重合，因此我们选择这三家公司，从营收、净利润、毛利率、净利率、ROE、资产负债率、期间费用率等多个维度进行纵横向比较分析，供大家参考。

营收、净利润规模及增速分析

从收入规模及增速来看，2014-2018年，华工科技营收规模保持平稳增长，2019年上半年，受宏观经济及中美贸易摩擦等因素影响，公司汽车白车身激光焊接装备等产品销量出现一定下滑，从而造成公司营收规模同比略有下降。

从国内可比公司营收规模来看，大族激光遥遥领先，即便剔除其PCB及自动化配套设备业务的收入，也处于行业领先。公司与光迅科技、中际旭创整体收入体量相当，但单从光通信业务收入来看，光迅科技和中际旭创仍高于公司。

从国内可比公司营收增速来看，都呈现较大波动，剔除中际旭创合并报表因素外，光迅科技近年呈现增速放缓，公司与大族激光在2017年增速均达到高点，之后呈现放缓，大族激光2018年及2019年上半年均出现负增长，公司2019年上半年营收也出现下滑。

从归母净利润规模及增速来看，华工科技近五年来净利润体量略有波动，2015-2017年增速不断创新高，2018年略有下滑。2019年上半年，公司净利润大幅增长主要原因为交易性金融资产公允价值变动收益较大，并且光通信及激光装备业务盈利能力提升。扣非后归母净利润增速为11.88%。

从国内可比公司净利润规模来看，大族激光仍然遥遥领先其他同行，其次是中际旭创，公司仍有较大追赶空间。

从国内可比公司净利润增速来看，行业内公司波动较大，但公司相对平稳，光迅科技近年增速放缓明显。2019年，公司在宏观环境下行，汽车制造焊接等行业景气度不佳时，仍能保持一定增长。

主营业务毛利率、净利率分析

从整体毛利率来看，大族激光遥遥领先同行，基本保持在35%左右；华工科技也比较平稳，维持在25%，光迅科技则相对较低，维持在20%。不同公司之间的毛利率主要与产品结构有关。华工科技四大板块中毛利率最高的板块为激光加工机系列成套设备，但其营收占比远低于大族激光中激光装备营收占比。

从整体净利率来看，大族激光仍然领先，维持在7%-15%之间。华工科技相对较低，基本在5%-7%之间，主要与其综合毛利率相对大族激光较低有关。

ROE、资产负债率分析

从可比公司近年加权ROE来看，大族激光处于领先，基本维持在15%-20%之间。华工科技处于行业中游，比较平稳，维持在5%-10%左右（与其较低的净利率和财务杠杆有一定关系）。中际旭创完成收购并表后，ROE提升比较明显。

从资产负债率来看，大族激光相对较高且近年呈现上升态势，2019年达到51.8%。华工科技在可比公司中处于较低水平，基本维持在40%，负债结构比较健康。

期间费用率分析

从近年研发费用率来看，同行业公司基本都维持在10%以下，光迅科技相对略高，华工科技处于中低水平，目前保持在6%左右。

从近年销售费用率来看，大族激光相对较高，维持在10%以上。其次是华工科技，中际旭创和光迅科技则相对较低，维持在5%以下。主要因为激光加工装备行业下游客户比较分散，而光通信行业则相对集中，因此销售环节成本较低。

从近年管理费用率来看，大族激光略高于同行，保持在15%左右，华工科技管理费用控制能力良好，处于同行中较低水平，基本维持在9%左右。

从近年财务费用率来看，四家公司基本相差不大，保持在1%左右。

盈利预测

核心假设：

1、激光加工及系列成套设备：受宏观经济下行、全球汽车市场低迷等因素影响，公司激光加工系列成套设备业务增速或将放缓，预计公司2019-2021年该板块实现收入分别为18.67/20.53/22.59亿元，毛利率分别为39%/39%/38%；

2、光电器件系列：随着5G建设的推进，对于前传光模块需求旺盛，公司光模块业务有望实现快速增长（2019年战略性放弃一些低毛利智能终端业务，因此2019年该板块整体收入会略有下滑，2020年之后恢复增长）。预计公司2019-2021年光电器件业务实现收入分别为19.53/26.37/34.28亿元，考虑5G新品毛利率高于智能终端且占比不断提升，将拉升整个板块毛利水平，预计该板块2019-2021年毛利率分别为13%/20%/20%；

3、敏感元器件：公司在巩固传统家电和汽车业务同时，在智能家居、新能源汽车领域不断拓展，敏感元器业务有望保持较快发展，预计公司2019-2021年该板块实现收入分别为10.30/12.36/14.22亿元，毛利率保持稳定，维持在25%；

4、激光全息防伪系列：公司在烟草电化铝业务的基础上，加大全息定位转移纸、全息水转印花纸业务的开拓，预计公司2019-2021年该板块实现收入分别为4.12/5.35/6.63亿元，毛利率维持在50%左右；

5、其他业务：公司软件及系统集成等其他业务占比较小，相对稳定，预计未来三年保持平稳增长。

根据上述假设，我们预计公司2019-2021年实现营业收入分别为53.48/65.54/78.72亿元，归母净利润分别为5.53/6.51/7.58亿元，同比增速分别为95%/18%/17%（19年增速较快是因为交易性金融资产公允价值变动收益较大）。

风险提示

1、全球汽车市场低迷，行业竞争加剧的风险。全球经济环境下行压力加大，汽车市场一直处于低迷，公司激光制造装备很多应用在汽车加工制造领域，汽车行业需求低迷或将传导到上游装备需求，从而造成需求不及预期，行业竞争加剧的风险；

2、中美贸易摩擦对上游芯片采购带来的风险。公司光器件中大部分中高端芯片采购来自美国、日本等企业，如果中美贸易关系进一步恶化，可能对公司上游芯片采购产生不利影响。

3、宏观经济下行，5G建设投资不及预期的风险。国内外经济环境仍不稳定，居民消费意愿不强，三大运营商收入承压，对于5G的网络投资可能不及预期，从而对公司业绩产生一定影响。