央行教你如何判断货币政策松紧：用DR007看流动性

作者：CF40研究部鲁西

来源：中国金融四十人论坛

“稳健货币政策总体上力度得当、松紧适度，原来并没有放松，现在也谈不上收紧，始终与名义经济增速相匹配。”4月25日，在国务院政策例行吹风会上，中国人民银行货币政策司司长孙国峰如是回应市场关于货币政策是否转向的讨论。

人民银行副行长刘国强在同一场合补充说，现阶段货币政策取向是稳健，操作方法是相机抉择、预调微调，操作目标是松紧适度。所以央行没有收紧货币政策的意图，也没有放松货币政策的意图。

货币政策：以前没有放松，

现在也谈不上收紧

“好于预期、开局良好”，这是近日中央对一季度经济形势给出的判断。但良好的经济表现是去年四季度以来货币、财政共同发力的结果。上周五召开的中央政治局会议要求，“货币政策要松紧适度”。联系到4月17日，人民银行缩量续作中期借贷便利（MLF），24日又进行定向中期借贷便利（TMLF），市场不少人解读，政策正见顶，货币宽松将转向中性。

对此，刘国强和孙国峰一一回应。孙国峰说，“稳健货币政策总体上力度得当、松紧适度，原来并没有放松，现在也谈不上收紧，始终与名义经济增速相匹配。”

此前央行发布的一季度例会报告，重提稳健的货币政策要松紧适度，把好货币供给总闸门，不搞”大水漫灌”。

刘国强解释，现阶段的货币政策取向是稳健，操作方法是相机抉择、预调微调，目标是松紧适度。所以，央行没有收紧货币政策的意图，也没有放松货币政策的意图。他说，“我们既不希望看到市场流动性短缺，也不希望看到市场流动性泛滥。”

央行多次强调不搞“大水漫灌”，从去年下半年以来，经济形势“稳中有变”，央行通过逆回购、MLF、降准等措施为市场注入流动性，在保持合理充裕的同时，优化流动性结构，让新增贷款更多流向小微企业、民营企业和创新型企业。

货币发力的同时，减税降费等财政措施也积极发力。到今年3月，不管从宏观经济数据还是金融数据来看，都显示出经济面有较大改善。但是，中央政治局会议也提出，经济下行压力仍然很大，这其中更多是“结构性、体制性因素”。

刘国强说，中央政治局在分析一季度经济形势的时候，要求货币政策要根据经济增长和价格形势变化及时预调微调，没有提出改变货币政策取向。所以，如果某一天央行开展“逆回购”或者“麻辣粉”中期借贷便利操作，这并不意味着货币政策大的方向转了，要转向宽松了，而仅仅是对短期流动性进行调节，因为短期流动性受各种因素影响每天都会有波动，所以短期内需要调节，但这不是一个大方向的改变。反过来，如果央行好几天不做“逆回购”操作，也不意味着货币政策要收紧了，因为不做意味着已经合理充裕，就没有必要操作，不意味着就转向收紧。

孙国峰进一步对央行近期的TMLF操作进行解释。他说，TMLF操作是有规律的，基本都是在季后首月第四周进行。因为该操作都是根据银行对小微和民营企业贷款的增量和需求情况综合确定的，搜集银行每个季度对小微企业、民营企业贷款的数据需要一定时间。

由此可以看出，TMLF结构性地缓解小微企业和民企的资金需求。在当前经济稍微有所好转的情况下，货币政策应该保持连续性，不宜过度转向。

昨日，CF40高级研究员张斌在季度报告媒体交流会上表示，当前宏观经济的最大挑战在于结构性供求失衡难以解决，市场内生的造水能力严重下降。“政府造水即便水质不如市场，也不能让经济旱死。”他说。

判断货币松紧的简单指标：DR007

对于如何判断货币政策走向，刘国强建议大家记住四个字：“ 松紧适度”。

那么，怎么判断“松紧适度”？

刘国强说，现在有的人是从流动性发挥作用的效果看流动性是松还是紧，比如说看某种价格是涨了还是跌了；还有的是从货币政策的操作，看看央行有什么动作，有动作就判断是紧了或者是松了。“我建议除这些之外，还可以直接去看流动性。”他说。

怎么看流动性？刘国强建议，可以用一个最简单的指标，就是看银行间的回购利率像DR007等。利率是资金价格，资金价格能够反映资金的供求状况。看这个价格的变动，就可以看到底是松了还是紧了。“我们的政策取向没有变，我们会保持一个流动性的合理充裕。”刘国强说。

利率市场化改革：

不急于求成，也不会停滞不前

利率市场化一直是市场关注的焦点之一。

目前，我国存贷款利率上下限均已放开，贷款基础利率（LPR）等市场化的基准利率体系不断培育，利率走廊机制已初步形成，央行公开市场操作利率、中期借贷便利利率等已成为央行向市场发送政策信号的重要载体，央行市场化的利率调控能力也在逐步提升。

在此次会议上，刘国强表示，下一步，利率市场化改革的重点是实现市场利率和贷款基准利率“两轨合一轨”。改革的目的是进一步疏通央行政策利率向信贷利率的传导，增强市场竞争，促进金融机构更准确地进行风险定价，进而促进降低小微企业实际利率水平。

对于改革进程，他说，这个过程将是积极稳妥的，“我们不急于求成，但也不会停滞不前，对改革方案的研究抱着开放的态度。”

在今年1月份的央行媒体见面会上，孙国峰谈到了利率“两轨合一轨”的时机，“要根据宏观经济形势变化来决定”。

央行行长易纲在今年两会上明确指出，“（当前）贷款的实际利率还偏高，主要是怎么解决风险溢价比较高的问题”。联系到去年下半年以来，中小微企业融资难融资贵问题突显，从降低企业贷款成本过高和风险定价角度上来看，贷款利率并轨更迫切。

孙国峰说，并轨的方向是基准利率往市场利率轨道上并。“这本身并不复杂，但背后涉及货币政策传导机制、政策利率体系的构建，以及如何发挥利率传导机制的作用，还包括金融机构提供市场参考性的指标等重要问题。”

此前有媒体报道称，金融监管部门正在就利率并轨向银行展开调研，包括对银行稳健经营必要性及正负面影响。

刘国强会上也指出，目前，市场有人提出，将来可以用贷款基础利率（LPR）来替代基准利率的观点很好，央行会抱着开放的态度，加以关注和参考。

此外，关于加大对小微企业信贷支持力度是否会提高社会杠杆率的问题，孙国峰回应予以否认，他认为加大对小微企业信贷支持力度，是在杠杆方面进行结构优化。

刘国强补充说，关于总量和结构的问题，两方面都要考虑。他表示，总量上要保持合理充裕、合理增长。在这个基础上，我们也做一些结构的调整，就是支持民营企业、小微企业的力度要大一点。相应地，有些领域可能要让出一部分资源，给民营和小微企业。总的杠杆率不会提高。