保利协鑫能源(3800.HK)：坚定前行，维持“中性”评级

机构：申万宏源

保利协鑫2018年收入206亿元（同比降13.6%），净亏损6.9亿元（同比降136%）。亏损主要由于2018年内财务成本上行及毛利收窄。我们维持2019年EPS预测0.03元，下调2020年EPS预测至0.03元，预期2021年EPS为0.04元。我们维持目标价0.55元，维持中性评级。

财务数据。公司毛利率由2017年的34%降至2018年的24%，主要由于2018年内硅片价格下滑。2018年多晶硅料及硅片不含税价格分别为78.8元/kg及0.57元/w，2017年同期为104.8元/kg及0.905元/w。公司2018年财务费用同比上升34.6%至34亿元，主要由于子公司协鑫新能源财务费用大幅上升至24亿元所致。

鑫单晶发展可期。保利协鑫计划于2019年底将目前全部产能转为鑫单晶生产。年内计划出货鑫单晶5GW。与传统直拉单晶相比，鑫单晶电池光衰较弱，由鑫单晶生产的PERC电池组件功率（72片）比直拉单晶PERC组件约低5W左右。

硅料价格下行。近期多晶用料供大于求，价格下行至70元/kg以下。2019年硅料端新增低成本产能持续扩产，截止2019年底，预计低成本产能将达25万吨。因此我们预期硅料价格（尤其多晶用料）短期仍存下行压力。维持中性。我们维持2019年EPS预测0.03元，下调2020年EPS预测至0.03元，预期2021年EPS为0.04元。我们维持目标价0.55元，对应0.4倍PB及18.5倍PE。维持中性评级。