经济通胀延续低迷,不想QE就得降息

经济通胀延续低迷,不想QE就得降息
作者:姜超、顾潇啸


上周公布的4月外贸数据依然不佳,进出口负增意味着内外需均延续低迷。而4月CPI仅为1.5%,PPI仍在-4.6%低位,通缩风险并未消除。货币政策报告显示1季度金融机构一般贷款利率高达6.78%,考虑到GDP平减指数转负,当前实际贷款利率已高于GDP增速,实际利率高企成央行心头大患。央行称无需使用QE,意味着或需加大降息降准等传统货币政策力度,而贷存比考核的取消也有助于疏通货币传导,降低信贷利率。

内外需皆萎靡,物价短期仍低。4月出口同比下滑6.4%,进口同比大降16.2%,反映内外需皆萎靡。美国1季度GDP仅增0.2%,叠加欧元区短期改善但依然疲弱,全球经济基本面弱势决定外需持续不足。而4月虽然国际大宗商品价格短期反弹,但内需低迷的现状拖累进口一蹶不振,原油、铁矿石等进口增速继续下降。4月CPI、PPI分别在1.5%、-4.6%低位,预测5月CPI小降至1.3%,PPI小升至-4.4%,通缩风险并未消除。

流动性极大宽松。央行货币政策报告公布新口径下3月末金融机构超储率为2.3%,按照可比口径超储率约为2.6%,加上4月准备金率大幅下调,估算4月超储率或创出4%的7年新高,流动性极大充裕。上周货币利率R007降至2.4%左右,R001降至1.5%左右,接近过去4年的最低点,未来货币利率或已步入2%时代,流动性极大宽松。

若不想QE,需加码降息:央行1季度货币政策报告公布1季度金融机构一般贷款利率为6.78%,贷款利率降幅小于基准利率下调幅度,称1季度国债利率有所上升,源于地方债供给升温和商业银行负债成本提升。物价或长期低位运行,担忧实际利率上升。央行称无须以量化宽松的方式大幅扩张流动性水平,意味着在传统降息降准等政策方面或需进一步加大力度。

全面创新改革试验。习近平在中央深改领导小组第十二次会议上强调,共同把全面深化改革这篇大文章做好,部分区域系统推进全面创新改革试验。传财政部正在准备第二轮的债务置换,即资产证券化(ABS),目前正与全国人大预工委协商,此前债务置换只是化解存量债务的第一步。银监会主席表示,存贷比今后将由监管指标变为参考指标,有助于减少银行高息揽存的行为,增加银行信贷供给能力从而助于降息信贷利率。

美国就业保持稳定4月美国新增非农就业人口为22.3万人,小幅不及预期的22.8万人,不过新增就业人口重回20万人上方暗示劳动力市场重回正轨,而失业率走低至5.4%,创7年新低。薪资增长表现依旧低迷,增幅0.1%,不及预期的0.2%。到了对通胀有合理信心且劳动力市场继续改善时,美联储才会选择加息。

一、对短期经济的分析:

外需萎靡内需不佳:①4月出口同比下滑6.4%,反映外需依然萎靡,其中仅对美出口增速转正,对欧、日、香港、东盟口延续负增,美国1季度GDP仅增0.2%,4月PMI创新低,叠加欧元区短期改善但依然疲弱,全球经济基本面弱势决定外需持续不足。②4月进口同比大降16.2%,跌幅扩大,虽然国际大宗商品价格短期反弹,但内需低迷的现状拖累进口一蹶不振。具体来看,4月原油进口量同比降至8.7%,进口金额同比降幅扩大。而铁矿石进口同比转负,房地产市场难见明显起色,叠加融资贸易需求低迷,铜进口保持在低位。③4月下游地产销量增速上升而汽车销量增速下降,中上游发电、粗钢等产量增速依然为负,整体经济未见明显好转。

二、对短期通胀的分析:

物价依旧低迷:①4月CPI仍在1.5%低位,其中食品和非食品价格均保持稳定。②5月以来猪价继续反弹,但菜价仍在回落,食品价格整体仍降,我们预测5月CPI食品价格环降0.3%,5月CPI小降至1.3%。③4月PPI环降0.3%,源于石油加工和煤炭采选价格降幅扩大,4月PPI同比降幅仍在4.6%低位。④5月以来煤价、钢价持续下跌,但油价持续上涨,预测5月PPI环涨0.2%,5月PPI同比有望小升至-4.4%。⑤1季度货币政策报告中指出全球经济增速放缓,以美元计价的大宗商品价格或低位盘整,总体看物价保持低位运行的概率较大,而4月物价整体仍低,通缩风险并未消除。

三、对短期流动性的分析

流动性极大宽松:①上周央行公开市场操作继续暂停,但流动性仍在改善,货币利率R007降至2.4%左右,R001降至1.5%左右,接近过去4年的最低点。②央行货币政策报告公布新口径下3月末金融机构超储率为2.3%,按照可比口径超储率约为2.6%,加上4月准备金率大幅下调,估算4月超储率或创出4%的7年新高,流动性极大充裕。③5月8日证监会审核通过5月第一批20家新股,募资总额约105亿,而4月份两次IPO冻资规模均超30000亿,4月第二批IPO网下中签率降至0.1%,打新收益率显著下降,对流动性的影响也大幅下降。④泰勒规则下与当前经济通胀增速匹配的R007应在2.5%以下,未来货币利率或已步入2%时代,流动性极大宽松。

四、对货币政策的分析

若不想QE,需加码降息:①央行1季度货币政策报告公布1季度金融机构贷款利率为6.56%,其中一般贷款利率为6.78%,利率降幅小于基准利率下调幅度,当前贷款利率仍远高于GDP名义增速,利率仍需继续下调。②央行称1季度国债利率有所上升,源于地方债供给升温和商业银行负债成本提升。③称物价保持低位运行的概率较大,若物价持续走低将影响市场预期推高实际利率,而4月物价数据低迷,通缩风险未消,意味着未来仍有必要再次降息。④央行称无须以量化宽松的方式大幅扩张流动性水平,目前各类货币政策工具都有较大的空间,意味着在传统降息降准等政策方面或需进一步加大力度。

五、对政府政策的分析:

全面创新改革试验,鼓励股票债券发行:①习近平在中央深改领导小组第十二次会议上强调,把握改革大局自觉服从服务改革大局,共同把全面深化改革这篇大文章做好,部分区域系统推进全面创新改革试验。②国务院常务会议部署推进国际产能和装备制造合作,试点对购买商业健康保险给予个人所得税优惠,鼓励企业和金融机构通过发行股票债券等筹资。③传财政部正在准备第二轮的债务置换,就是进行资产证券化即ABS,目前正与全国人大预工委协商,此前债务置换只是化解存量债务的第一步。④银监会主席表示,存贷比今后将由监管指标变为参考指标,有助于减少银行高息揽存的行为,增加银行信贷供给能力从而助于降息信贷利率。

六、对海外经济的分析:

美国就业保持平稳,油价上涨冲击债市:①4月美国新增非农就业人口为22.3万人,小幅不及预期的22.8万人,不过新增就业人口重回20万人上方暗示劳动力市场重回正轨,而失业率走低至5.4%,创7年新低。薪资增长表现依旧低迷,增幅0.1%,不及预期的0.2%。到了对通胀有合理信心且劳动力市场继续改善时,美联储才会选择加息。②上周,美国、德国和日本十年期国债收益率均大幅上升20bp以上,而驱动因素之一就是油价上涨。布伦特原油期货价格已经突破68美元/桶,油价的上涨鼓励了长期通胀预期的上扬。油价自1月跌至每桶近45美元的谷底以来,迄今已累计上涨逾50%,加速了全球债券市场的抛售。③英国首相卡梅伦带领保守党赢得英国大选,其获胜对英国央行加息决策本身并没有直接影响,但根据其政策主张,紧缩性财政政策可能会推迟英国央行未来加息的日程。④欧元区4月制造业PMI仍在扩张区间,较3月略有下滑,其中德国和法国的制造业PMI均创两个月新低,复苏之路不平坦。不过上周欧盟上调欧元区GDP增速预期,欧元贬值和欧央行QE效果或将表现在实体经济中,将15年欧元区19国GDP整体增长由2月预期的1.3%上调至1.5%。(海通宏观)


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