华虹半导体(1347.HK)：2019年需求面无忧，然供给端受限或致增速放缓，维持“买入”评级

机构：光大证券

评级：买入

目标价：20港元

◆营收及毛利率表现基本符合预期，非经营性收益导致净利润小幅超预期

4Q18公司实现营收2.491亿美元，同比增长14.8%，环比增长3.3%，与彭博一致预期的2.504亿基本吻合。毛利率为34.0%，同比上升0.3个百分点，环比持平，与彭博一致预期吻合。实现归母净利润0.49亿美元，同比增长18%，净利率同比提升0.4个百分点至19.5%；合EPS为0.042美元，同比上升0.002美元，较彭博一致预期的0.040美元高约5%。

◆4Q18晶圆出货量持平，ASP恢复健康增长

4Q18晶圆出货量同比上升6%，环比基本持平，产能利用率回落至96.7%，分析主要由于产能如期扩张以及晶圆厂年度维护共同导致；晶圆ASP同比上升8%，环比上升3%，主要由于部分产品售价上升以及产品组合优化。

◆2019年需求面维持紧俏，然供给端受限或导致业绩增速放缓

从需求端来看，综合银行卡供应链份额潜在提升幅度、MCU及分立器件的旺盛需求，仍将支撑公司2019年产能需求面维持紧俏。从供给端来看，公司规划19年8寸扩产10K，然而考虑到8寸机台稀缺性，预计扩产进程或因此推迟，产能供给不足将成为其8寸销售额扩张的核心限制因素。结合12寸厂规划于4Q19量产，当期营收贡献有限，我们预计公司19年整体营收增速将由18年的15%回落至10%左右。受一次性大额收益影响，18年净利润基数大幅抬升，我们预计19年净利润增速回落至高个位数水平。

◆由稳定盈利进入快速扩张阶段，或驱动其估值体系切换

12寸厂投产后将打破既有产能瓶颈，打开未来上升空间；伴随其产能释放，预计20年营收增速有望显著加快，且21-22年仍将维持双位数成长；然而新厂存在大额折旧压力及产能爬坡过程，我们预计19-21年12寸净利润贡献基本为零甚至存在小幅亏损风险。2019年起公司由纯粹8寸厂的稳定盈利阶段进入新建12寸的快速扩张阶段，或将带来其估值体系切换。

◆估值与评级

鉴于公司8寸产能受限，下调19-20年EPS预测11%/15%至0.15/0.16美元。由于行业步入周期性调整阶段不利于其估值提升，参考其历史PB估值区间（0.7-2.0倍），认为给予19年1.4倍PB（对应19年17倍PE）为合理估值水平，下调目标价至20元港币；公司8寸经营表现有望继续优于同业，同时扩产12寸打开未来成长空间，维持“买入”评级。

◆风险提示：中国区晶圆代工竞争加剧；产品结构改善不及预期。