山东黄金(1787.HK)：中国金矿商龙头，资产负债表稳健，首次覆盖并予“买入”评级，目标价为23.20港元

机构：银河证券

评级：买入

目标价：23.20港元

山东黄金是金价上涨的主要受益者。国际金价近期呈上升趋势，但按美元计算，年初至今仍下跌6％。我们看好金价，预计到2019年将较目前水平上涨5％。而由于山东黄金有高经营杠杆，加上产量稳定增加，料将成为受益者。我们对2019-2020年的金价预测为每克人民币287元（约合1,295美元/盎司），比当前水平高出5％，意味着山东黄金每股盈利在2018-2020年的年均复合增长率应达到22％以上。我们首次覆盖山东黄金，并予买入评级，目标价为23.20港元，上升空间约30％。

投资亮点

看好金价走势：考虑到贸易战带来不确定性，加上全球黄金产量持平或下降，我们看好金价的中长期走势。基于2018年-19年金价为1,295美元/盎司的预测，我们估计山东黄金2019年净利润将较市场共识预测高约17%。阿根廷合资企业提供长期增长潜力：山东黄金持有50％股权的Veladero矿山与阿根廷Barrick Gold合约占公司上半年总产量的24％左右。虽然Veladero矿山处于满产状态，但Barrick JV拥有在阿根廷ElIndio地带进一步勘探的权利，开辟了与Barrick进一步合作和交易的可能性。

母公司提供中国黄金资源：公司控股股东山东黄金集团在山东省拥有40年的金矿开采和勘探经验。2017年3月，山东黄金集团在三山岛西岭矿区发现了一个1,000多米深的世界级矿体。资源含金量约为12,300.2千盎司，约为383吨，品位为4.5克/吨。山东黄金拥有向山东黄金集团收购相关资源的优先购买权。强劲的资产负债表为并购提供条件：继山东黄金最近在香港上市后，公司目前净负债权益比率较低，约为53％，有助公司进行进一步并购。

H股估值吸引：我们的2019年每股盈利预测较市场对H股的共识预测高出18％。然而，我们的每股盈利预测较A股分析师估计的低3％。其中一个原因可能是A股分析师尚未对计入山东黄金近期发行H股带来的摊薄效应。根据我们的数据，山东黄金H股的2019年市盈率为19.2倍。我们认为山东黄金的H股估值吸引，而根据我们预测的2018-2020每股盈利复合年增长率22％计算，我们给予公司的目标2019市盈率为25倍，目标价为23.20港元。风险因素包括：

（i）国际金价下跌；

（ii）Veladero矿的环保问题变得复杂；

（iii）山东黄金集团抵押公司股份；

（iv）持有主要勘探及采矿许可证的是山东黄金集团，而非山东黄金。