睿见教育(6068.HK)：核心净利3.22亿，+29.6%；扎实布局稳步成长，维持“持有”评级

机构：天风证券

评级：持有

目标价：无

FY18睿见教育营业收入12.47亿人民币（下同），同比增长27.4%。

FY18全年学费及住宿费收入8.41亿元（占比67.5%），同比增长25.34%，其中17.5%的增长来自现有学校内生增长，7.8%来自新增立学校；配套服务收入4.06亿元（占比32.5%），同比增长31.82%，主要系招生人数增加所致。预期FY19学费及住宿费收入同比增长超过25.1%。

不考虑新并表揭阳学校（2017年9月起并表）和潍坊潍州学校（2018年6月起并表），集团生均学费及住宿费2.15万元，同比增长1.9%，主要系盘锦光正及潍坊光正新入学学生的学费及住宿费增加所致；考虑新并表学校后，FY18生均学费和住宿费1.95万元，同比减少7.8%，主要系收购的揭阳学校及潍坊潍州学校学均学费及住宿费低于集团其他学校所致。

FY18主营业务成本7.02亿元（占总营收比重为56.3%），同比增长32.7%。

主要系员工成本同比增加27.02%、提供配套服务成本同比增加28.99%、以及收购揭阳学校和潍坊潍州学校产生的无形资产折旧及摊销增加所致。其中员工成本3.15亿元（占主营业务成本44.87%，下同），同比增加27.0%，主要系教师人数因集团扩展东莞光正、惠州光正、盘锦光正及潍坊光正实验学校以及收购揭阳学校、潍坊潍州学校所致由16/17学年约1960名增加至17/18学年约2670名所致。

FY18毛利5.45亿元，同比增长21.1%；净利润3.07亿，同比增长53.4%；核心净利润3.22亿，同比增长29.6%。

FY18毛利率43.7%，同比减少2.26个百分点，主要系收购毛利率较其他部分学校低的揭阳学校和潍坊潍州学校、收购学校产生无形资产摊销所致当调整无形资产的摊销人民币1170万元后，毛利率为44.6%；净利润率24.38%，同比增加4.12个百分点；核心净利润率25.82%，同比增加0.39个百分点。

17/18学年集团容量51924人，较16/17学年33152人同比增长56.62%；同期利用率83.3%，同比减少12.6%，容量大幅增加主要系东莞光正、惠州光正、潍坊光正容量扩大及收购揭阳学校和潍坊潍州学校所致。2018年11月21日，集团收购漳浦龙成学校开始并表，该学校预计能够在18/19学年提供3000人的容量；集团收购的另一家学校广安光正于18年9月份开学，预计能够在18/19学年提供1000人的容量。此外集团正在新建云浮市光明学校、顺德寄宿制学校，预计在18/19学年分别提供10680人、5000人的容量。

维持盈利预测

睿见教育成立于2003年，主要向1至12年级的学生提供高端国内课程体系，以广东为中心，迅速拓展学校网络至其他地区。我们预计公司FY19-20年EPS分别为0.24元港币、0.31元港币，FY19财年预测较此前没有变动，当前股价对应PE分别为13x、10x。

风险提示：民促法实施条例尚未落地，VIE架构仍存不确定性；学校招生情况不及预期