网龙(00777.HK)：FY2018H1盈利能力大幅提升，教育业务快速增长，维持“审慎增持”评级，目标价22.5港币

机构：兴业证券

评级：审慎增持

目标价：22.5港币

我们的观点： 网龙是游戏与教育结合的优质内容提供商与教育设备制造商。依托旗下经典游戏 IP 与资深游戏研发实力，公司实现游戏业务的稳定、健康发展；同时通过多元化经营与收购，公司在教育领域已形成硬件+内容+平台全方位布局，海外与国内市场规模实现稳步提升。我们调整了盈利预测，预计 2018-2020 财年公司营业收入将分别达到 49.3、62.2 与79.3 亿元，分别同比增长 27.5%、26.2%、27.5%。维持公司“审慎增持”评级，维持目标价至 22.5 港元，采用 SOTP 分部估值法估值对应游戏业务 9 倍 PE，教育业务 1 倍 PS，较 8 月 30 日收盘价有 26%的上升空间。

 2018 上半财年收入高速提升，教育业务成为主要带动：2018 上半财年公司录得收入 24.7 亿人民币（下同），同比增长 39%。其中来自教育业务收益为 13.8 亿元，占公司收入 56%，同比增长 48.2%；来自游戏业务的收益为 10.4 亿元，占公司收入 42.1%，同比增长 29.5%。上半财年公司教育业务收入继续保持高速增长，同时收购学习社区平台 Edmodo，布局“硬件（普米）+内容（ClassFlow）+平台（Edmodo）”进一步增强协同效应，依托主要游戏 IP 的移动端支撑，公司实现了上半财年收入高速增长。

经营效率优化，归母净利润同比增长 5.8 倍：FY2018H1 公司管理水平进一步改善，管理费用率 16.6%，同比下降 280bps。销售费用率 13.5%，同比减少 300bps。研发费用 17.9%，同比减少 440bps，研发效率有所提升。FY2018H1 公司录得归母净利润 2 亿元，同比大增 5.8 倍。

教育业务国际、国内共同高速增长：2018H1 公司实现教育收入 13.8 亿元，其中 Promethean 收入达到 1.96 亿美元，同比增长 56.7%，ASP 提升 16.2%；国内教育收入达到 1.06 亿元，同比增长 35.4%，截至 FY2018H1 公司仍有3.5 亿元已签售的中国销售订单尚未交付或验收。

风险提示：1）、中国教育业竞争激烈；2）教育行业政策变动；3）游戏行业政策变动；4）教育业务订单拓展不及预期；5）游戏流水不及预期；6）、VIE架构政策风险