东岳集团 (0189.HK )：氟硅巨头基本面稳定向好，预期差造就估值修复空间，首次给予“买入”评级

机构：中信建投

评级：买入 

公司是亚洲最大的氟硅材料生产基地，产品涵盖氢氟酸、制冷剂、有机硅、含氟聚合物，一体化优势显著。前期受董事减持影响，公司股价回调。而我们认为公司基本面没有变化，预计盈利水平仍然非常可观。目前公司对应 18 年仅 5 倍 PE，估值优势明显，看好未来估值修复空间。 

制冷剂业务保持高盈利水平，尚存显著预期差 

近期主要制冷剂产品价格有所下跌，在一定程度上影响了市场情绪，但总体来看，上游萤石、氢氟酸价格同时下跌，其中氢氟酸主流价格更是从高点的 15000 元/吨下降到目前的约 9000-10000 元/吨，下降幅度超过 30%，原料价格的下降使得制冷剂产品利差变化不大，目前仍处在相对高位。同时公司制冷剂产品品质优异，市场口碑良好，降价幅度小于行业平均水平。量的方面，目前公司制冷剂产线仍保持高负荷生产，22 万吨 R22 产能中，仅有 8 万吨外售，其余制造 PTFE 等下游产品。总体来 看公司制冷剂业务仍然保持强劲的盈利能力，较市场预期更佳。 

含氟聚合物需求向好，销售受美国 PTFE 反倾销影响较小含氟聚合物价格仍维持高位，近期虽然稍有下调，但整体需求良好，东岳集团产品品质较好，价格下调幅度较小，仍然保持较高盈利水平。美国近期公布 PTFE 对华反倾销初裁结果产生利空情绪，但终裁结果要到 10 月份确定，行业公司正在积极应诉， 最终结果仍存改善可能。而即使最终确定实施反倾销税率，公司 3.5 万吨 PTFE 产能出口至美国的占比也很低，对整体业绩影响很小。 

有机硅价格持续向上突破，公司集中受益 

目前有机硅内外需求保持旺盛，DMC 价格持续正持续向上突破，据百川资讯，华东地区主流报价约 33000 元/吨，对应公司单吨利润 10000 元左右。2018 年，有机硅行业预计无新增产能投放，我们预期有机硅全产业链价格有望维持高位。公司具备 25 万吨有机硅单体产能，有望同时从有机硅行业景气中集中受益。 

产品升级助力持续增长，分拆上市拓宽融资渠道 

公司计划在未来三年投资 50 亿人民币，进行产能和产品结构升级。投资生产项目或集中在含氟聚合物和有机硅等下游产品。我们认为公司投建的新项目将充分利用氟化工和有机硅原料 产能，进一步向下延伸产业链，未来利润增量令人期待。同时，公司近期公布，拟将主营有机硅产销业务的子公司“东岳有机硅”分拆，在 A 股创业板上市。届时，公司估值水平和融资能力均有望有所提升。 

预计 18、19 年实现归母净利润 25.13、28.81 亿元人民币，对应 EPS1.19 元、1.36 元，对应 PE 4.9 倍、4.3 倍估值，首次覆盖，给予买入评级。