华盛新股聚焦：易居企业集团

编者注：在私有化近2年后，中国房地产交易服务商——易居企业集团再次冲刺资本市场。易居企业集团近日提交初步招股文件，拟在香港主板上市，联席保荐人为中金公司及瑞信。此次上市前融资中，公司获多家内地房地产商支持，包括碧桂园、恒大、万科、中国龙工、雅居乐及融创等25家房企。可以说，地产开发商的半壁江山都已入局，易居又将给投资者讲述怎样的新故事？

一、易居中国旗下的房地产交易服务平台

易居企业集团，定位房地产交易服务商，旗下易居营销、克而瑞、易居房友三大特色业务，全面覆盖从新房营销代理、大数据应用服务到二手房交易服务，实现了房产交易服务链全覆盖，且服务99%的百强房地产开发商。

资料来源：招股书、华盛资本证券

易居企业集团控股股东为易居中国，易居中国定位为房地产全产业链服务商，涉及交易、金融、生活、文化四大领域。易居企业集团将成为易居中国旗下的房地产交易服务业务的上市平台。此外，房地产O2O整合服务平台——乐居控股（交易所代码：LEJU）有限公司和专业财富管理机构——钜派投资集团（交易所代码：JP）已在纽交所上市。

资料来源：公司官网、华盛资本证券

二、股东阵容：碧恒万深度绑定 房企半壁江山入局

碧桂园、恒大、万科分别持有易居企业集团15%股权，百强房企中有25家已经入股。根据戴德梁行数据，碧万恒及25家开发商分别于2017年录得合约销售额人民币1.6万亿元、3.2万亿元，约占100强房地产开发商合约销售总额的21% /41.7% ，可以说地产行业的半壁江山都已入局易居。

这意味着公司与核心客户的关系会相当稳固，新晋者将难以于公司竞争，同时也给公司带来更强的业绩稳定性。过去三年公司一手房代理业务的佣金费率稳步提升，从2015年的0.87%提升到了2017年的0.91%，未来有望继续保持在约1%水平。但也应注意到大客户作为大股东可能带来的对公司独立性的负面影响。

资料来源：招股书、华盛资本证券

三、业务分拆：一手房代理为主 大数据+经纪业务助力

公司主要提供三类服务：（1）一手房代理服务；（2）房地产大数据及咨询服务；（3）二手房经纪平台业务。截至2017年，三者营收分别为39.27亿元、6.29亿元、0.77亿元，占比分别为84.7%、13.6%、1.7%。且三年来业务比例未有太大变化，反映公司各业务均保持较快的增速。下面对三项业务作具体分析：

资料来源：招股书、华盛资本证券

（1）一手房代理服务：在手储备项目丰富 受益地产龙头集中度上升

公司85%营收来自一手房代理，这部分营收取决于已售新物业总价值和平均佣金率。由于平均佣金率基本保持稳定（2015-2017：0.88%/0.89%/0.91%），所以该业务增长主要还是受益于已售新物业总价值增加。进一步地，已售新物业总价值又可拆分为已售新物业的合计总建筑面积及平均售价，由下表可以看出，在平均售价涨幅平稳的情况下，总建筑面积是核心驱动因素。也就是说，客户资源变动会对公司业绩影响较大。

资料来源：招股书、华盛资本证券

目前，公司为中国100强房地产开发商中的99家开发商或其关联公司提供服务。大客户集中度较高——最大单一大客户恒大占35.1%，前五大客户44%。2017年，公司已与十大客户保持平均逾七年的业务关系。

此外，公司已和42家房地产开发商签订战略合作协议，协议期从1年到6年不等。截至2017年12月31日，就一手房代理服务而言，公司拥有总建筑面积为206.0百万平方米，合计1028个已签约储备项目，可满足未来3~4年销售需求。

资料来源：招股书、华盛资本证券

另外，随着融资渠道收缩、招拍挂资质门槛提高、政府控价稳市等举措的推进，目前中国房地产市场整合加速，龙头房企份额提升明显。2017年，房地产行业集中程度进一步提高。前四大房地产开发企业销售金额占比从2012年的6.61%上升至2017年的14.56%。以销售金额计算的10强、20强、50强、100强房地产企业市场份额分别为24.05%、32.21%、45.29%和55.24%，分别较上年增长5.34、7.38、12.20和15.49个百分点，各梯队市场份额近年均基本呈现上升趋势，且呈现销售持续向龙头企业集中的态势，房地产行业集中程度正加速攀升。根据戴德梁行报告，预计2020年，以销售额计中国百强房地产开发商的市场份额将增长到65%左右。

下游客户竞争格局的优化有望向上游传导，公司所处的房地产交易服务业也正呈现整合态势，TOP10市场份额从2012年的12.0%增至2015年的17.1%，预计到2020年将达到约26%。公司作为房地产服务行业龙头将持续受益。

资料来源：招股书、华盛资本证券

（2）房地产大数据及咨询服务：大数据与一手房代理的正反馈循环

根据戴德梁行报告，就房地产交易数据及土地数据均覆盖的城市数目而言，公司是中国最大的房地产数据提供商。目前公司房地产大数据及咨询服务下的"克而瑞"数据已覆盖中国跨367个城市逾83,000个住宅项目、20,000个商业项目及736,000幅地块。

该部分业务其产生的收入主要包括自客户收取的数据服务的数据订购费、与测评和排名服务有关的营销和品牌推广费以及定制咨询服务的咨询费。招股书中表示，过去三年，该项业务增长主要由于公司的测评及排名服务有所增长。另外，公司自2017年推出交易咨询服务带动了2016年-2017年业绩大幅增长。

资料来源：招股书、华盛资本证券

利用大数据能力，公司能在地产项目早期阶段向开发商提供研究咨询服务，从而在中后期取得代理销售合约上占领先机；另一方面，代理及经纪平台服务开展的过程中，又可进一步搜集数据，强化公司房地产大数据上的优势，从而形成正反馈循环。

（3）二手房经纪平台业务："S2B2C"创新模式实现快速扩张

公司在二手房市场开创了一种轻资产的"S2B2C"业务模式，向中小型经纪司提供房友品牌下的全面服务从而帮助其更好地服务于其个人客户。该业务产生的收入主要包括公司通过房友品牌门店及其他合作二手房经纪公司进行一手房代理而收取的佣金。在通常情况下，佣金中的80%将支付促成销售的经纪，并列为分销开支。所以不同于传统连锁加盟模式，"S2B2C"不收取加盟费，而是通过这些房友品牌门店，更好为开发商用户销售新楼盘。

资料来源：招股书、华盛资本证券

通过这种业务模式，公司不需开设自身的二手房经纪公司，也不会直接开展自身的二手房经纪业务。因此，公司能在无须大量的资本投资的情况下，迅速发展全国性经纪网络。截至2017年12月31日，公司的房友全国网络覆盖22座城市的4,075家房友品牌门店。公司已经成为中国第二大二手房经纪网络。

而全国现在10万家中介门店，品牌中介仅30%，仍有半数交易额是由中小微中介完成，所以整合空间依然恒大，公司2018年的目标是再拓10座新城，冲击万店规模。

资料来源：招股书、华盛资本证券

四、财务&估值分析

过去三年，公司业绩快速增长。营收由15年的27亿元增长到46亿元，复合增长率为30.6%；年内利润及全面收益总额由15年的1.8亿元增长到17年的7.7亿元，复合增长率达107.8%。这反映公司较好的成长性，但考虑2015年~2017年中国房地产市场景气度较高，也不宜对未来增速过于乐观。

资料来源：招股书、华盛资本证券

成本上看，公司的员工成本占整体成本及开支的最大部分，不过占营收比例已从2015年的63.9%下降到17年的56.6%，反映公司经营效率提高及规模经济增加。这也进而导致了经营利润率从2015年的11.1%提升至2017年的20.7%。但由于2018年公司将加大力度开展营销活动以推广的“房友”品牌，广告及宣传策划开支预计将有所提升，从而压制利润率的进一步上升。

资料来源：Wind、华盛资本证券

（估值情况待补充）

五、集资计划

1.将用于通过进一步扩张现有大数据系统所覆盖行业部门及分部，进一步开发及升级房地产大数据系统，以及扩张咨询服务的范围。

2.用于通过进入50多个其他三四线城市，进一步扩张公司的中国一手房代理服务的地理覆盖范围，以及进一步提高公司目前所覆盖地理区域的服务能力；

3.将用于通过于中国39座一二线城市成立170多个其他易居二手房交易服务中心，进一步扩张二手房经纪平台服务的地理覆盖范围；

4.将用于通过建立综合服务管理平台提高公司提 供一站式房地产交易服务的能力；

5.将用于员工培训、市场营销及品牌推广活动、补充营运资金及作一般企业用途。

六、风险提示

1.公司的业务易受中国房地产市场波动的影响，这会对公司的收入及经营业绩造成重大不利影响。

2.中国政府针对国内房地产行业所采取的措施或会对公司的业务造成重大不利影响。

3.公司的绝大部分收入集中产生自数家房地产开发商。

4.公司面临较长的贸易应收款项及客户定金结算周期，可能对公司的经营业绩产生重大不利影响。

本文由【华盛通app-新浪集团旗下港美股服务平台】特约提供