新秀丽 (1910) ：多品牌共铸成长

作者：范磊

调研纪要：

多品牌战略。新秀丽是目前世界上最大的旅行箱公司，有着超过100年的历史。公司目前采用多品牌，多类别及多分销渠道的经营模式。2014年，旗舰品牌新秀丽，美旅，Speck,HighSierra,Hartmann,Gregory和其他分别对收入贡献达65.3%/21.5%/3.9%/3.8%/0.7%/0.5%/4.3%,覆盖从高端市场，大众市场，及奢侈品市场，产品类别覆盖旅行，休闲，商务，及配件。多品牌模式帮助集团吸引不同水平的消费者，并有助于公司业务拓展到更多区域。我们认为未来几年仍然存在并购机会。

美旅提供增长动力。旗舰品牌新秀丽目标为高端市场，而1993年集团收购的美旅则补充了大众市场。美旅2010年对收入贡献为13.26%，2014年收入占比上升至21.07%。在亚洲市场美旅占超过40%的销售收入，并且受到大量中产阶级的欢迎。美旅在欧洲市场渗透还较低，相信通过公司增加营销费用投入及渠道加强，美旅将在欧洲市场得到更好增长。

亚洲市场增长潜力较大。随着亚洲国家经济的增长和消费升级，来自亚洲市场的收入从2010年的美金4.05亿元（占总收入的33.34%）翻倍至2014年的美金8.92亿元（占总收入的37.96%）。我们认为随着公司收购的新品牌业务在亚洲区域的渗透将吸引更多消费者，更多旅游的人数也将带来更多收入。并且相比其他区域，亚洲市场的利润率水平更高，亚洲业务的增长有利于集团改善整体利润率。

零售业务扩展及电商。公司产品销售通过批发及零售，2014年79.4%的收入来自批发渠道。公司计划拓展其零售业务以提高利润率以及在部分市场更符合当地的销售情况例如在中国。公司指引零售电商在五年内收入占比从目前的6%提升到15%的水平。而实体门店的发展有利于补充公司全渠道的发展战略。

拉丁美洲业务将好转。由于2014年巴西的业务模式从分销商转为直接进口和销售模式，以及汇率对当地收入产生了影响。业务模式的转换主要由于当地较高的进口税率和当地经销商的低效分销。我们期待拉丁美洲的业务将在2016年开始好转并且出现强劲增长。

汇率风险。2014年美元汇率走强对公司业绩产生了负面影响。主要由于公司的销售收入中不到30%的比例是用美元结算的，而在存货中超过70%的比例是美元结算，其中的差距带来汇兑风险。2014年，美元兑人民币/日元/欧元/巴西雷亚尔分别升值0.2%/8.5%/0.1%/9.0%.然而同类国际箱包公司同样面临此类风险。

相比同类公司估值。VFCorporation目前对应22.0倍15年PE交易，Tumi对应24.1倍15年PE，Columbia对应24.8倍15年PE交易，行业15年平均PE为23.6倍。尽管新秀丽在全球箱包类市场份额第一，15年PE相比行业平均低6.91%为22.0倍。

来源：申万宏源

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