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会员
机构：方正证券
研究员：赵水平/夏心怡
收入端：销量增长驱动收入增长，销售结构变化导致ASP 有所波动。拆分量价来看：1）量：2026Q3 公司销量81.3 万台、同比+7%、环比+14%，其中出口32.3 万台、同比+189%、环比+19%；分品牌看，极氪11.0 万台、同比+108%、环比+9%，领克5.2 万台、同比-41%、环比-17%，银河35.7万台、同比+9%、环比+27%；2）价：2026Q3 单车ASP 为12.2 万元，同比+0.4 万元、环比-0.4 万元，同比增长预计受销售结构优化拉动，2026Q3出口销量高增、占比已提升至40%、极氪销量占比达到13.5%，环比下滑预计与极氪占比下滑有关。
利润端：受毛利率、股份支付费用等影响，核心单车净利润环比小幅下滑。1）2026Q3 毛利率为18.0%，同比+1.5pct、环比-0.4pct，环比下滑预计与销售结构变化、原材料成本上涨、Q2 降本集中体现有关，Q3 与上半年17.9%的毛利率相比基本持平；2）费用率环比优化：2026Q3 销售/管理/研发费用率分别为5.6%/1.5%/5.3%，同比-0.4/+0.0/+0.4pct，环比-0.4/-0.2/+0.1pct，我们预计费用率环比下滑与规模效应、新车型节奏以及整合降本等有关；3）Q3 因股权激励产生股份支付费用3.3 亿、环比增加2.7 亿；4）以核心净利润口径计算，2026Q3 单车净利约0.64 万元，同/环比分别+0.12/-0.08 万元。
展望：出口有望延续高增，内销有望持续修复。1）出口： 公司2026 年前9 月出口80 万台、同比+169%，其中新能源出口占比已达到61%。虽面临中欧贸易摩擦、出口退税退坡等，一方面公司海外工厂布局充分、产能释放空间大，如吉利汽车与福特达成协议在西班牙瓦伦西亚成立合资公司，将在瓦伦西亚工厂投产吉利两款新能源车型，另一方面高端车出口加速，2026 年9 月极氪9X 首批发运阿联酋、当地售价超80 万元，并将进入欧洲、拉美、中亚等市场，9 月极氪8X+9X 合计出口销量达到约3500 台，我们认为公司本地化产能&高端车出海有望对冲政策风险；2）国内：银河TT、战舰700 等新车上市后订单表现优异，四季度仍预计有星越L PLUS、银河M8、领克900L 等新车上市，内销有望持续修复。
盈利预测：我们预计2026-2028 年公司营业收入分别为4005/4922/5513亿元，同比+16.0%/+22.9%/+12.0%，归母净利润分别为201/255/307 亿元，同比+19.3%/+26.9%/+20.2%，对应当前市值分别为6x/5x/4xPE，维持“推荐”评级。
风险提示：国际政治经济环境与贸易政策变化导致海外销量不及预期，新车型上市进度及销量不及预期，原材料价格及汇率波动风险等。