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会员
机构：中金公司
研究员：孙瑜/王文丹/祝美学/季雯婕
3Q26 业绩好于市场预期
公司1-3Q26 总营收1332.8 亿元，同比+1.8%；归母净利644.7亿元，同比-0.2%。对应3Q26 总营收/归母净利同比+3.0%/+3.8%。
3Q 业绩略超市场预期，主因系列酒收入同比显著回升。
发展趋势
1-3Q 茅台酒收入符合预期，系列酒收入回归平稳。1-3Q26/3Q26公司酒类收入同比+1.9%、+3.0%，其中茅台酒收入符合我们预期，系列酒收入回升好于我们预期。1）茅台酒，1-3Q/3Q 收入同比+2.2%/+0.8%，我们估计普飞投放量同比边际收紧，而非标反之，在普飞提价及非标结构抬升支撑下，2-4Q 茅台酒收入同比料将稳步抬升。3Q i 茅台销售183.0 亿元（含代售）,环比较2Q 的187.1亿元略降，我们估计同普飞2H 投放收紧有关。2）系列酒，1-3Q/3Q收入同比+0.5%/+22.1%，2、3Q 季度同比波动加大，主系去年销售进度靠前，而26 年各季度收入则与实际动销节奏基本保持一致。
3Q 净利率同比企稳，税率回落与毛销影响基本对冲。收现端，3Q26公司销售收现同比+3.2%，基本与营收增速保持一致，收现比1.12。
盈利端，3Q26 归母净利率48.7%/同比+0.4ppt，主因：1)3Q 毛利率同比-1.6ppt，降幅较1H(-1.7ppt)略有收窄，我们估计茅台酒吨价同比好于1H，但仍受生产成本增加影响，此外单季系列酒收入占比同比有所提升。2)3Q 销售费用/费率同比+33.3%/+0.9ppt，主系去年同期基数偏低，我们预计全年同比持平附近。3)3Q 税金及附加比率同比-2.0ppt 至15.1%,高基数下恢复正常。
市场化改革精准施策，转型成效有力兑现。2026 年公司实行供给侧全面向“C”的市场化重构——“随行就市”的动态定价机制强化价格主导权（i 茅台、自营店价格“双锚”），自营+经销+代售并进重塑厂商生态——有力承托普飞达成量增价稳的供需新均衡。我们预计后续茅台酒投放量同比趋紧，公司将主要以价格/结构驱动内生增长，这也是更有利于提振品牌价值及业绩增量的优选路径。
盈利预测与估值
我们基本维持2026/27 年盈利预测831.3/865.0 亿元不变，维持目标价1670.98 元，对应2026/27 年25.1/24.1 倍PE；现价对应2026/27 年20.9x/20.1x P/E，有20.0%上行空间。维持跑赢行业评级。
风险
宏观经济及白酒需求修复不及预期，产品结构波动。