招商轮船(601872)：3季度业绩略超预期 4季度将开启百亿业绩兑现期-格隆汇

机构：申万宏源研究
研究员：张慧/闫海

　　招商轮船发布业绩公告。2026 年1-3 季度营收324.22 亿元，同比+67.90%；实现归母净利润119.83 亿元，同比+263.15%；实现扣非归母净利润114.06 亿元，同比+293.18%。单季度业绩表现强劲。3 季度公司营收127.71 亿元，同比+89.89%，环比+15.10%；归母净利润50.24 亿元，同比+327.45%，环比+19.73%；扣非净利润44.98 亿元，同比+352.23%，环比+8.38%。较我们3 季度业绩前瞻中的42.4 亿元预测略超预期。分部看：
　　（1）油轮经营稳定，4 季度业绩有望大幅增长。公司公告显示3 季度油轮业务净利润37.45亿元，同比+527.30%，环比+1.13%。由于3 季度业绩期VLCC 运价对应2026 年6-8 月的运价均值，考虑到波斯湾内无实际成交，综合阿曼、西非、美湾至远东的运价均值约为15.0万美元/天，同比增长304.5%，环比增长4.8%。公司业绩倒算的实际TCE 亦接近14-15 万美元/天，与市场平均TCE 接近。公司表示，截至目前公司油轮船队已锁定四季度约2/3 营运天和部分2027 年营运天，锁定的运费率相比1-9 月实际实现的水平巨幅增长、优于部分已经披露四季度锁定情况的国际同行。9 月初-10 月25 日VLCC 平均运价约55.6 万美元/天，环比3 季度大幅增加270%，预计4 季度油轮业绩将显著增厚。
　　（2）干散继续跑赢市场平均。3 季度公司干散货分部业绩6.62 亿元，同比+126.71%，环比-11.26%。3 季度业绩期考虑运价滞后2 周左右，业绩期内好望角型干散货运价环比上涨18%至38903 美元/天，公司业绩倒算的Cape 船实际TCE 接近4.2 万美元/天，仍超市场平均。
　　（3）其他业务板块：集装箱运输业绩贡献9.76 亿元，同比+150.90%，环比+197.56%；同期NCFI 泰越航线运价1282.21 点，环比+6.3%；另外安通业绩并表增厚业绩和营业外收入。
　　滚装船净利润3.14 亿元，同比+658.00%，环比+153.23%，因业绩期公司处置一艘老旧滚装船，约2.3 亿元船舶处置收益。LNG 船贡献净利润2.32 亿元，同比-2.93%，环比+22.11%。
　　短期能源短缺&供给不足支撑高运价；中期全球原油补库逻辑随战争持续而边际走强；长期“乱纪元”时代供应链网络熵增+供给效率损失是核心因素。需求端：美伊局势持续，导致全球成品油库存降至低位。成品油库存缓冲带消失，成品油裂解价差持续高位，原油的需求变得更加刚性，全球原油贸易活跃。此外，全市场进入原油加速去库存阶段。美伊持续时间越久，中期补库强度越大。供给端，因波斯湾出货受阻，暗航+STS 运营模式下导致大量效率损失；叠加红海延布出货绕行拉长运距。VLCC 运力严重不足，导致运价弹性大幅释放。在“乱纪元”背景下，供应链网络熵增+供给效率损失将成为逻辑主线，支撑运价维持在高位水平。
　　上调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到2026 年4 季度运价表现以及潜在的全球混乱局势持续，2026-2028 年运价中枢假设由18/20/20 万美元/天上调至25/60/60 万美元/天，盈利预测由202.9/221.1/243.7 亿元上调至273.8/619.3/676.2 亿元。PE 分别5.1、2.2、2.1 倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：全球经济衰退；中国需求疲软；地缘事件变化；OPEC 超预期减产；公司公告《关于对招商局能源运输股份有限公司予以监管警示的决定》提醒投资者关注等