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会员
机构：申万宏源研究
研究员：王立平/朱本伦
其中，26Q3 营收7.6 亿元，同比增长6.4%，归母净利润0.89 亿元，同比下降46.6%，扣非归母净利润0.87 亿元，同比下降15.0%。归母净利润下降主要系上年同期江山针织公司土地及房产被收储，取得非经常性收益6129 万元，一次性收益抬高去年同期基数。
汇率及原材料价格波动影响下，26Q3 单季盈利能力承压。26Q1-3 毛利率29.7%，同比增加0.2pct，其中26Q3 毛利率28.5%，同比下降3.3pct，主要系汇率及原材料价格波动影响。26Q1-3 期间费用率13.8%，同比增加0.3pct，主要系汇兑损失导致财务费用率增加1.7pct，最终26Q1-3 归母净利率13.4%，同比下降3.0pct。
根据此前中报披露，公司布局全球化生产基地，在建产能有序推进。1）国内产能：江山产业园智能工厂项目已于26Q3 正式投产，正式开启公司国内产能提质降本改造进程。
2）越南产能：26H1 健盛越南/越南清化/越南印染营收分别为3.2/1.7/3.7 亿元，（同比-7.1%/+4.1%/-10.2% ） ， 净利润分别为3096/1881/1592 万元， （ 同比+169.4%/+35.7%/-23.7%）。3）埃及产能：根据25 年12 月公告，公司拟投资8.2 亿元（合1.2 亿美元）在埃及建设年产1.8 亿双中高档棉袜、1200 万件无缝内衣、18000吨纱线染色和2000 吨氨纶包覆纱橡筋线的综合性生产基地。截至26H1 末，已基本完成前期项目设计方案、填土工作，项目建设招投标工作正在稳步推进中。
公司是“棉袜+无缝”双轮驱动的运动针织制造公司，客户与全球化产能逻辑持续验证，维持“买入”评级。客户端，棉袜业务为核心基本盘，公司持续深化优衣库、迪卡侬长期合作，无缝业务产能利用率稳步提升，同步开发PUMA 等海外优质运动新客户。产能端，公司优化全球供应链，越南布局成熟产能基地，稳步推进埃及海外新基地建设。考虑汇兑及原材料价格波动影响毛利率，我们小幅下调无缝及棉袜业务毛利率，因此小幅下调盈利预测，预计26-28 年归母净利润3.6/4.1/4.5 亿元（原为4.1/4.4/4.8 亿元），对应PE 为/10/9/8 倍，维持“买入”评级。
风险提示：客户订单增长不及预期；海外产能扩张速度不及预期；汇率波动风险。