中信证券：联想集团ISG持续高景气 新云客户风险无忧

10月27日，中信证券发布联想集团(00992.HK)2026/27财年第二财季业绩前瞻报告，认为尽管市场对AI资本开支持续性及新云(Neocloud)融资风险的担忧升温，但传统服务器及AI服务器需求保持强劲，联想基础设施方案业务集团(ISG)有望维持高景气度。该券商上调联想未来三年盈利预测，维持"买入"评级及50港元目标价。

中信证券预计，本财季联想ISG收入和通用服务器出货量均将环比增长。微软等云服务商通用服务器采购需求旺盛，企业CPU服务器及存储设备更新周期持续推进。AI服务器方面，联想上一财季潜在储备订单已达540亿美元，该行预计本财季将进一步增长。随着GB300等新平台出货及Rubin相关产品推进，未来几个季度AI业务收入转化有望加速。

报告认为，服务器需求强劲带来的定价环境改善，叠加销售组织改革、价格管理、采购效率提升及高价值产品占比提高，将推动ISG盈利能力持续改善。中信证券预计，联想企业客户业务毛利率可达20%至30%，经营利润率可达15%至17%甚至更高。随着企业AI本地化部署需求增长，以及自有IP存储、液冷产品商业化，ISG中长期利润率仍具提升空间。

中信证券认为，联想现有新云客户资金来源以股权融资为主，订单背后通常有长期下游承购合同支持，收入及现金流可预测性较强。联想不向相关客户提供内部融资，并通过预付款、逾期设备回收权等措施控制风险。该行判断，市场对新云客户信用风险的担忧可能有所放大，联想实际承担的融资及信用风险敞口相对有限。

PC业务方面，IDC数据显示，2026年第三季度全球PC出货量同比下降约20%，联想下降约23%。中信证券认为，这主要受去年同期Windows换机高基数、零部件供应约束及公司主动优化产品结构影响，并非终端需求全面恶化。面对存储价格上涨，联想通过价格传导、产品高端化及渠道库存优化保障盈利质量。该行测算，2026年第二季度联想PC平均售价同比提升约30%，若本财季延续这一趋势，有望基本抵消出货量下滑。

基于ISG增长前景和经营效率改善，中信证券上调联想2027至2029财年收入预测至1101.2亿、1322.9亿和1550亿美元，同比增长33%、20%和17%；核心归母净利润预测上调至47.3亿、58.2亿和71.2亿美元，同比增长131%、23%和23%。该行参考戴尔等可比公司，给予联想2027财年18倍预测市盈率，维持50港元目标价。

报告同时提示，AI服务器潜在项目转化与交付、关键零部件供应及新云客户资本开支变化等因素，仍可能影响后续业绩兑现。