百济神州(688235)：2026ESMO：实体瘤管线持续验证-格隆汇

机构：中金公司
研究员：张琎/杨一正/朱言音

　　公司近况
　　10 月25 日，公司于ESMO 会议上公布了实体瘤管线的最新进展，重点包括GPC3/4-1BB 双抗，PRMT5 抑制剂以及CDAADC。
　　评论
　　GPC3 x 4-1BB双抗I期数据延续高ORR，注册性临床即将开展。
　　该产品本次更新了用于治疗2L+晚期肝癌的I期数据，重点关注RP2D剂量组(450 mg Q3W)，N=25，cORR=36.0%，延续此前观察到的高抗肿瘤活性，该结果优于TKI所观察到的疗效，接近目前1L肝癌SoC（T+A、双达等）；安全性方面，RP2D剂量下≥Gr3 TRAE 3.7%，我们认为ORR和安全性表现具备明显竞争力。
　　公司计划于2026 年底前启动后线肝癌的全球注册性临床，并同步规划更早线治疗的注册性研究。
　　PRMT5i早期数据积极，肺癌亚组数据具备竞争力。该产品首次公布用于经治MTAP缺失实体瘤的初步I期数据，有效性方面，在NSCLC中，N=75，cORR=25.3%，mPFS=7.7m；在EGFRwtNSCLC中，cORR=38.5%，mPFS=7.7m；在未经治疗、无症状的伴脑转移的患者中观察到30.8%的颅内客观缓解率，同时在2L+ NSCLC中中枢神经系统（CNS）进展率较低；安全性方面，在每日200-400 mg剂量下，≥Gr3 TRAE 27.6%，有效性和安全性表现较好。公司计划27 年向后期开发阶段推进。
　　CEA ADC在CEA高表达肺癌中ORR具备竞争力。BG-C477（CEA ADC）首次公布用于经治NSCLC的初步I期数据，在整体NSCLC人群中， N=43，cORR=34.9%；在CEA高表达NSCLC患者中，N=25，cORR=56.0%，DCR=88.0%，安全性良好，ORR表现具备竞争力。公司计划27 年向后期开发阶段推进。
　　盈利预测与估值
　　我们维持2026 年和2027 年盈利预测不变。我们维持跑赢行业评级，基于DCF 模型，我们维持A/H/US 股目标价340 元/266港币/445 美元（26.07%/18.54%/17.84%上行空间）。
　　风险
　　产品销售不及预期；在研管线数据读出不及预期。