灵宝黄金(3330.HK)从河南到南太平洋：国际化战略的里程碑时刻-格隆汇

机构：长城证券
研究员：沈皓俊

　　河南黄金企业，业绩进入上升期。灵宝黄金2002 年成立于河南，旗下拥有五大矿山基地和一个冶炼分公司。近五年营收、净利复合增速分别达18.6%和77%。2025年金锭业务占收入93%，公司毛利率升至21.5%、净利率11.8%，其中采矿分部矿产金产量5.9 吨，收入41.69 亿元（+62%），溢利25.55 亿元（+131%），净利率高达61%，吉国分部扭亏并实现净利率37%，冶炼分部金锭自给率升至20%以上，继2024 年扭亏后溢利大增155%至1.23 亿元。公司盈利能力实现质的飞跃。
　　资源禀赋：国内外协同，增储成果显著。境内拥有灵宝南山、桐柏兴源、赤峰金蟾、哈巴河华泰四大矿山，境外有吉国富金；截至2025 年底国内外黄金资源量合计148.48 吨、平均品位5.03 克/吨。新疆哈巴河经三年勘查资源量跃升309%至53.94吨。国际化方面实现两大突破：①2026 年4 月完成以3.7 亿澳元认购St BarbaraMining50%+1 股，9 月有条件收购剩余股权，未来有望间接持有巴布亚新几内亚Simberi 在产金矿约80%经济权益，该矿拥有黄金资源量177.5 吨、白银473.2 吨，2025 年产金1.45 吨；硫化矿扩产项目建成后年产能有望超5.7 吨；②战略投资泰坦矿业，其厄瓜多尔Dynasty 金矿黄金资源量121.3 吨（较2023 年+25%），可低成本启动，且兼具斑岩型铜金系统潜力。
　　金价长期框架利好。长期看，美元信用正经历"慢性侵蚀"：美债规模已经突破40万亿美元，2025 年12 月全球央行黄金储备总价值首超外国持有美债规模；央行购金属结构性转变，其中中国央行连续23 个月增持且逐月加速。
　　盈利预测与投资建议：公司2025 年金矿产量增长明显，利润开始快速释放，未来随着海外巴布亚新几内亚金矿的逐步增产，内生潜能强劲，黄金产量有望持续提升。
　　叠加美国国债持续攀升，全球央行增持黄金，黄金价格长期看好，公司金矿业务有望迎来量价齐升。我们预计公司2026-2028 年分别实现归母净利润19.01/26.50/39.80 亿元，EPS 分别为1.38/1.92/2.89 元，对应10 月20 日PE 分别为11.14X、8.00X、5.32X，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：贵金属价格下行风险、矿山安全事故风险、投产进度不及预期风险、地缘政治风险及汇率波动风险。