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机构：华创证券
研究员：姚蕾/丁子然
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腾讯减持温和落地，新增可转债持仓体现信心。此前，腾讯持有公司股票4001万股，占总股本比例9.6%。9 月4 日，腾讯通过二级市场按115.38 港元/股价格配售2637.49 万股公司股份（近4 亿美元），公司同步购回腾讯持有的另外1359.11 万股（约2 亿美元）。交易完成后，腾讯对公司的减持基本落地。此外，腾讯拟新增2 亿美元公司可转债持仓，保留未来转股权益，体现对公司业务长期发展保持信心。从流动性角度，公司回购2 亿美元，部分缓解了腾讯减持对公司股价的短期流动性影响。
公司净募资约4 亿美元，助力AI 长期发展。公司拟向除腾讯外的投资人发行5 亿美元可转债，为缓解流动性风险，公司回购1 亿美元，净募资4 亿美元。
该笔可转债息率为零，将于2031 年9 月15 日到期，转股价155.79 港元，较9 月4 日收盘价（121.40 港元）溢价28.3%，较腾讯配售及公司回购价格（115.38港元）溢价35%。据公司公告，融资将用于AI 驱动的业务增长，包括但不限于提升内容理解、推荐及创作方面的AI 能力、深化用户参与度、利用AI 提升生产力及效率等。
公司广告业务维持高增速，关注新游产品线释放。公司基本面强劲，分业务看：
26Q2 广告收入同比高增28%至31.3 亿元，有望受益于AI 提效及广告产品升级维持高于行业增速；增值服务收入同比增长5%至29.7 亿元，直播与会员业务稳健增长；游戏收入因《三国谋定天下》高基数同比下滑，后续关注新产品线释放，其中重点代理产品“三国志”IP SLG 新游《三国志：王道天下》定档26Q4，自研模拟经营产品《闪耀吧！噜咪》定档9 月17 日上线，代理MMO《仙境传说3》8 月首测，有望驱动游戏业绩增速修复。
投资建议：腾讯减持温和落地，后续关注广告与游戏业务弹性。预计公司26-28 年经调整归母净利润为30.86/39.26/47.67 亿元， 同比增长19.2%/27.2%/21.4%。考虑公司平台价值稀缺性，及26H2 后将迎新品周期，给予27 年经调整归母净利润对应15x PE，目标价160.98 港元，维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济波动；行业竞争加剧；行业监管趋严。