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机构：华创证券
研究员：单戈/许常捷/杨航
2026 年上半年公司实现营业收入178 亿元，同比下降48%；归母净利润8.3 亿元，同比下降9.7%。
评论：
开发业务营收下降53%，毛利率持续提升。1）公司2026 年上半年营业收入同比下降48%，归母净利润同比下降9.7%，主要受上半年交付物业开发项目结转规模较少所致，本期已交付可供销售建筑面积由上年同期190.1 万平方米降至 102.1 万平方米，同比下降46.29%；整体毛利率为14.3%，较2025 年同期上升1.4pcts。2）分业务看，开发业务营收152.5 亿元，较去年同期下降52.55%，占整体营收的85.69%；物业服务业务营收25.5 亿元，同比上升26%；3）资产及信用减值方面，2026 年1-6 月两项减值合计6.02 亿元，减值计提政策延续审慎基调。
2026 年上半年全口径销售金额638 亿元，拿地策略保持多元拓展。1）2026 年上半年公司实现全口径销售金额638 亿元，行业销售排名第5 位，销售权益比例77%；浙江、福建、上海、江苏、四川及北京六地销售额占总体的90%，并在38 个城市的市占率排行中位于TOP10。2）投资端聚焦“地段配套好、流动性强、利润优”的项目。2026 年上半年总拿地金额296 亿元，总货值519 亿元，权益比例82%，全部位于一二线城市，其中北京、上海、深圳的货值占总体的40%。
土储结构进一步优化，2022 年及以后拿地库存占84%。1）截至2026 年6 月末，公司土储总可售货值约2092 亿元，其中2022 年及之后拿地的土储占比高达84%，2026 年上半年新增货值占比25%，具备较好的土储资产“新鲜度”。
2）从年限分布看，近三年拿地货值合计占比67%，且高度集中于上海、杭州、北京、深圳、厦门等核心城市；2021 年及以前拿地仅占16%，且多分布于去化较慢城市，风险已通过前期减值充分释放。
物业服务业务营收、利润同步提升。2026 年上半年公司旗下建发物业营业收入21.6 亿元，同比增长18.3%，占总体业务的12.1%；归母净利润2.4 亿元，同比增长11.2%；管理合约面积12183 万平方米，在管面积9641 万平方米，较2025 年末增长5%；外拓合同金额7.9 亿元，同比增长74%，拓展金额接近去年全年规模。
投资建议：随着高毛利项目逐步进入结算周期，公司盈利能力有望延续修复，同时核心城市土储及较强销售去化能力有望支撑公司在行业调整期保持相对领先的经营表现。因此，我们预计2026-2028 年EPS 分别为1.40、1.62、1.85元（前值为1.35、1.48、1.72），基于剩余收益模型测算公司价值，给予2026年目标价16.0 港元，对应2026 年9.9 倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示：产业、人口兑现不及预期，广义财政发力不足，拿地力度不及预期