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机构：华源证券
研究员：丁一/李俏
彩妆高增领跑提速，品类多元协同增长。分品类看，1）26H1 彩妆实现收入19.67 亿元，同比+38.27%，实现销量1249.64 万件，同比+37.93%，其中，奢华鱼子气垫/光感柔纱凝颜粉饼/柔肌盈采妆前霜26H1 零售额超过2.0/3.0/1.0 亿元；2）26H1 护肤实现收入12.12 亿元，同比+11.50%，实现销量338.53 万件，同比+9.39%，其中，养肤焕颜黑霜/奢华鱼子多效安瓶精华/养肤焕颜修护精华蜜26H1 实现零售额2.9/0.6/1.0 亿元；3）26H1 香氛实现收入0.17亿元，同比+45.98%，实现销量5.32 万件，同比+50.28%；4）26H1 化妆艺术培训及相关销售实现收入0.72 亿元，同比+6.58%。
线上高增加速上行，线下同店提质增效。分渠道看，1） 26H1 线下渠道实现收入14.68 亿元，同比+19.93%，其中，线下直销实现收入13.60 亿元，同比+24.34%，线下356 家可比专柜平均销售收入同比增长17.9%至330 万元。线下经销商销售实现收入0.52 亿元，同比+0.46%。
2）26H1 线上渠道实现收入17.27 亿元，同比+33.21%，其中，线上直销实现收入13.46 亿元，同比+31.50%，线上经销商销售实现收入3.82 亿元，同比+39.64%。
毛利率稳中有升，净利率小幅波动。26H1 公司毛利率84.8%，同比+0.6PCT，其中，彩妆/护肤/香氛毛利率分别为83.3%/88.7%/74.6%，同比+0.6PCT/1.2PCT/-3.0PCT；26H1 公司经调净利率为24.95%，同比-1.02PCT；26H1 剔除汇兑损益后净利率为25.40%，同比-0.48PCT。
品牌投入持续加码，管理费用优化提效。费用率方面，26H1 销售费用率47.44%，同比+2.26PCT，主要系为提高品牌曝光度，加大品牌宣传力度及渠道建设投入所致；26H1 管理费用率4.45%，同比-0.82PCT；26H1 财务费用率0.05%，同比+0.01PCT。
盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为14.8/18.5/22.8 亿元，同比增速分别为22.9%/25.0%/23.4%，当前股价对应2026 年PE 为13 倍，维持“买入”评级。
风险提示。汇率波动风险，行业竞争加剧风险，新品拓展不及预期。