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机构：长江证券
研究员：邬博华/曹海花/王耀
阳光电源发布2026 年半年报，2026H1 公司实现收入309.12 亿元，同比下降29%；归母净利52.59 亿元，同比下降32%；其中，2026Q2 实现收入153.52 亿元，同比下降37%，环比下降1%；归母净利29.67 亿元，同比下降24%，环比增长30%。
事件评论
Q2 毛利率优于预期。公司Q2 综合毛利率38.6%，环增5.4pct 并创下十余年以来的单季度毛利率新高。分业务看，上半年公司逆变器42.7%，同比提升7.0pct；储能系统毛利率32.4%，同比下降7.5pct。结合Q1 表现，我们预计Q2 公司逆变器、储能系统毛利率均环比大幅提升。主要原因在于市场结构波动，海外高价市场占比提升，此外北美对等关税和芬太尼关税退回或冲抵部分成本。上述因素对冲了竞争加剧、原料上涨、汇率波动等负面影响，使Q2 毛利率得到改善。
国内规模缩减等因素致Q2 收入下降。上半年公司逆变器收入124 亿，同比下降19%，主要是国内光伏装机下降，公司战略放弃部分亏损项目，国内发货规模减少；储能收入155 亿，同比下降13%，主要是去年基数较高，同时今年产品价格同比下降。此外公司电站开发和发电业务上半年收入分别达到13、3 亿，同比下降85%、61%，受国内政策导致的光伏需求和盈利下降的行业共性因素影响，电站开发上半年预计盈利承压。
财务数据方面，Q2 期间费用率17.6%，环比提升0.6pct，同比提升5.9pct，处于历史较高水平，原因一是收入规模同比下降，二是持续加大产品研发和市场销售投入。Q2 末存货322 亿，环增16%，主要是电芯等物料合理备货及电站存货增加。Q2 还发生资产减值损失1.1 亿、信用减值损失2.6 亿，公允价值变动收益5.9 亿。
展望后续，下半年公司储能发货预计加速，前期碳酸锂跌价亦有望在下半年的报表端滞后反映，叠加海外占比提升，公司量利趋势向好。2027 年欧洲大储预计兑现高增，公司海外大储发货有望超预期。美国FCC 禁令不影响老产品销售，最新电力系统禁令影响还需细则出台后具体评估，公司通过加强创新、倾斜其他市场布局等控制风险。AIDC 方面产业趋势明确，公司积极布局SST 等一系列产品，年内催化可期，明年有望贡献更多增量。
我们预计公司2026-2027 年实现归母净利润127、187 亿。维持买入评级。
风险提示
1、原材料价格进一步上涨；2、竞争格局加速恶化；3、AIDC 相关业务进展不及预期。