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机构：天风证券
研究员：孙海洋/张彤
26Q2 公司实现收入48.4 亿元，同比-0.9%；归母净利润4.3 亿元，同比-14.4%；扣非归母净利润3.6 亿元，同比-18.7%。
26H1 公司实现收入98.8 亿元，同比+0.8%；归母净利润9.3 亿元，同比-9.3%；扣非归母净利润7.7 亿元，同比-14.6%。
上半年面对房地产市场持续深度调整、家居行业全面转入存量竞争，以及汇率波动、原材料成本上涨等多重外部挑战，公司紧扣"质量经营、结构增长、精益提效、系统赋能"的经营主线，坚持综合家居运营商长期定位不动摇，适度调整战略推进节奏，围绕优质供给这一核心，在战略、组织、业务、能力四条线上同步发力，适时调整经营节奏，在行业整体承压环境下，总体保持了经营基本盘的稳定。
聚焦优质供给，以产品力为核心夯实增长根基
26 年上半年公司在坚持“综合家居运营商”战略定位不变的前提下，对战略推进节奏进行了主动迭代：将资源进一步聚焦于优质供给与产品力锻造，明确“客餐厅做强、卧室做大、定制做通”的品类打法，坚定聚焦主航道，品类聚焦的成效已在终端显现。
26H1 分品类：①沙发收入64.5 亿，同比+13.8%，毛利率35.2%，同比-0.9pct，②卧室收入16.9 亿，同比-0.1%，毛利率39.8%，同比-3.0pct，上半年两大高端睡眠产品合计带动卧室高端品类销售同增9.3%；③集成收入8.3 亿，同比-29%，毛利率31.6%，同比+1.4pct；④定制收入3.4 亿，同比-39%，毛利率32.8%，同比-0.3pct，定制积极推行小整家店态展示及放心整家营销差异化经营策略，深挖“软体+定制”协同价值。
内贸零售转型持续落地，外贸业务结构持续优化26H1 内贸收入45.6 亿，同比-12.7%，毛利率42.1%，同比+2.6pct；公司内贸业务坚持品类专业化突围，渠道与门店结构持续优化。此外公司零售转型工作重心由平台系统建设切换至终端场景落地与全业务闭环运营，零售数字化运营能力初见成效：①全域零售数字化底座建设落地，经营指标实现标准化、可量化管控；②落地门店数字化管理工具，推动终端由经验驱动转向数据驱动；③商品数字化运营体系成型，实现全生命周期动态管理；④OMO 线上线下一体化底层基础设施完成闭环搭建，模式进入落地验证周期；⑤配套服务体系数字化同步升级，支撑零售转型落地。
26H1 外贸收入50.7 亿，同比+19%，毛利率24.2%，同比-2.1pct；公司传统 OEM/ODM 业务基本盘保持稳健增长态势，北美、欧洲、东南亚等区域业务规模稳步增长。此外海外新兴业务实现多点突破：外贸床垫国际市场业务快速增长，核心战略客户合作规模稳步提升；跨境电商业务稳步增长，加拿大市场从0 到1 突破；海外自有品牌业务模式创新试点稳步推进，泰国、越南标杆门店逐步成形，持续沉淀品牌出海的可复制能力。
维持“买入”评级
根据26H1 业绩，考虑房地产市场持续深度调整以及汇率波动、原材料成本上涨等因素影响，我们预计26-28 年归母净利润分别为18.6/20.4/23.0亿元（前值20.8/23.3/25.7 亿元）。
风险提示：房地产市场持续调整；汇率波动；新品拓展进度缓慢；全球贸易摩擦风险等