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社区
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机构：中信建投证券
研究员：袁清慧/王在存/刘若飞/汤然/贺菊颖
公司发布2026 年半年报，业绩符合预期。公司人二倍体狂苗、水痘疫苗等产品上半年持续放量，脊灰、破伤风疫苗等新品准入有序推进；海外市场收入高速增长，国际化战略成效持续凸显；研发费用率下降及资产减值减少，带动盈利能力显著改善。
展望下半年，国内新品放量+海外收入增长双轮驱动，有望带动业绩进一步增长。公司在研管线丰富，多款产品已进入临床III期及上市申请阶段，为后续增长提供充足动能；公司布局肺炎克雷伯菌疫苗等全球创新疫苗管线，并积极探索前沿技术和创新品类，期待后续进展。
事件
公司发布2026 年半年报，业绩符合预期
8 月22 日，公司发布2026 年半年报，上半年实现：1）营业收入12.73 亿元，同比下降8.55%；2）归母净利润0.50 亿元，同比增长34.25%；3）扣非归母净利润0.28 亿元，同比增长51.93%；4）基本每股收益0.05 元。业绩符合预期。
公司拟实施2026 年半年度权益分派，以未分配利润向全体股东每10 股派0.27 元（含税）现金红利，拟派发现金分红0.3亿元（含税），占2026 年半年度归母净利润的59.85%。
简评
收入端短期承压，盈利能力显著改善
26Q2 公司营业收入6.42 亿元，同比下降14.05%；归母净利润0.17 亿元，同比增长12.90%；扣非归母净利润0.07 亿元，同比增长342.11%。受行业政策调整、经济环境变化和市场竞争加剧及终端接种需求变化等因素影响，部分产品销量同比下降，导致上半年及Q2 收入同比下滑；利润端同比增长，主要受益于研发费用率及资产减值同比下降。分产品看，上半年非免疫规划疫苗收入11.81 亿元，同比-9.46%；免疫规划疫苗收入0.49亿元，同比-6.08%；房屋租赁业务收入0.39 亿元，同比+20.36%。
国内+海外双轮驱动，新品准入与海外布局持续推进。上半年公司持续深耕国内市场，不断提升新产品市场覆盖率和渗透率。截至26H1 末，至人二倍体狂犬疫苗已完成国内30 个省、自治区、直辖市准入，水痘疫苗已完成28 个省、自治区、直辖市准入，Sabin 株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero 细胞）已完成21 个省、自治区、直辖市准入，吸附破伤风疫苗于2026 年4 月获批上市并于7 月首次获得批签发证明，多款新产品逐步放量。海外市场方面，26H1 公司海外业务收入0.60 亿元，同比增长197.58%，国际化战略成效持续凸显；PCV13 顺利通过拉美、北非国家药监GMP 检查。截至26H1 末，公司国际合作网络已覆盖东南亚、南亚、中东、中亚、非洲、东欧、拉美等多个重点海外区域，已与20 余个国家合作方签署合作协议。
在研管线高效推进，积极探索前沿技术和创新品类。公司坚持以研发为核心、以创新为驱动，高效推进在研管线。上半年公司四价流感病毒裂解疫苗（3 岁及以上人群）、吸附破伤风疫苗取得药品注册批件；五联苗III 期临床试验已完成受试者入组，口服五价轮状病毒疫苗已进入III 期临床，PCV20 处于I/ II 期临床试验，另有多个管线处于临床阶段或取得临床批件。创新疫苗方面，针对慢性乙肝临床治愈人群HBsAg 复阳的60μg 重组乙型肝炎疫苗（酿酒酵母）已获批临床；针对肺炎克雷伯菌的疫苗正在进行中试工艺开发和质量标准建立，将尽快申报临床试验。此外公司也在积极探索前沿疫苗技术和创新品类，以mRNA 疫苗平台瞄准呼吸道病毒疫苗、肿瘤疫苗等前沿研究，并在多联多价疫苗、新佐剂等领域持续拓展，为公司技术引领储备核心动能。
费用率改善及资产减值减少推动利润率提升，财务结构保持稳健2026 年上半年公司整体毛利率71.33%，同比-4.62pct，主要受低毛利品种收入占比提升和增值税率调整影响。上半年公司销售费用4.33 亿元（-7.85%），销售费用率34.04%（+0.26pct）；管理费用1.56 亿元（-1.83%），管理费用率12.22%（同比+0.84pct）；研发费用1.75 亿元（-41.01%），研发费用率13.76%（同比-7.57pct）；财务费用0.46 亿元（+216.45%），财务费用率3.63%（同比+2.58pct）。研发费用率下降主要由于当期研发支出资本化比例提升所致，财务费用率增长主要由于当期利息收入减少所致。上半年公司计提资产减值损失0.37亿元（-60.95%），主要由于存货及固定资产计提减值同比减少。2026 年上半年公司经营净现金流0.25 亿元，同比下降67.32%，主要由于销售回款减少所致。截至26H1 末，公司持有现金约33.72 亿元，资产负债率维持在30.64%的较低水平，财务结构保持稳健。
2026 年下半年展望：期待新品放量及在研管线进展，海外业务有望持续贡献增量展望2026 年下半年：1）国内商业化方面，人二倍体狂犬疫苗、水痘疫苗、脊髓灰质炎疫苗、吸附破伤风疫苗等新品持续推进准入并有望逐步放量，推动国内市场稳健发展；2）海外方面，公司持续深化“产品出口+技术输出”深度融合的海外发展模式，海外收入有望延续高增长并贡献业绩增量；3）公司在研管线丰富，多款产品已进入临床III 期及上市申请阶段，为后续增长提供充足动能；公司布局肺炎克雷伯菌疫苗等全球创新疫苗管线，并积极探索前沿技术和创新品类，期待后续进展。
盈利预测与投资评级
我们预计公司2026 ~ 2028 年营业收入分别为27.13 亿元、28.75 亿元和31.40 亿元，分别同比增长1.5%、6.0%和9.2%；归母净利润分别为1.21 亿元、2.45 亿元和3.82 亿元，分别同比增长72.0%、102.3%和56.0%，折合EPS 分别为0.11 元/股、0.22 元/股和0.34 元/股，对应PE 分别为118.9X、58.8X 和37.7X。综合考虑公司在研管线价值及国际化业务前景，维持买入评级。
风险分析
1、产品价格波动风险：已上市产品价格可能出现波动，若价格下降幅度较大，将影响公司收入及盈利预期，进而影响估值。
2、产品安全性风险：疫苗因具有特殊的生物特征，具有一定的安全性风险，若出现疫苗安全事件，不仅会导致企业本身经营生产受到不利影响，还可能引起疫苗行业波动。
3、行业政策变动的风险：疫苗行业属于高度行政监管行业，从研发、生产、销售、流通等各个环节均受到严格监管。近年来，国家对疫苗行业的监管力度不断加强，对疫苗企业提出了更高的要求。在监管趋严的环境下，公司需适时调整经营策略以及时适应行业政策变化和监管要求，可能会对业绩造成一定影响。