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机构：群益证券(香港)
研究员：顾向君
公告2026 年上半年实现营收447.9 亿，同比增7.8%，录得归母净利润23.7 亿，同比增15.9%，好于我们预期。
点评与建议：
在经历两年调整期后，公司业务重回上升通道，“一体两翼”战略全面落地。上半年液态奶收入338.7 亿，同比增5.2%，其中鲜奶增速30%，领先优势卓著；冰淇淋收入42 亿，同比增8.5%，新品表现强劲；奶粉收入20.6 亿，同比增22.8%（可比口径增30%+）；奶酪收入31.5 亿，同比增32.6%，连续三个季度高增长；其他产品收入15.2 亿，同比增4.8%。
尽管受益产品结构优化，但在调价和包材、椰子油等原辅料成本上涨影响下，上半年毛利率同比下降0.9pct 至40.8%。费用方面，上半年SG&A同比下降0.7pct 至31.93%，受益费用投放提效，其中销售费用率同比下降0.34pct，管理费用率同比下降0.35pct。上半年现代牧业扭亏，对公司盈利产生助益。
此外，受现行税法调整影响，报告期公司补缴所得税，使当期实际税率同比上升7.38pcts 至31.49%。
展望下半年，随着上游产能去化推进，我们判断公司业务调整基本收尾，下半年业绩有望进一步提速。另一方面，精深加工取得突破，推出专业乳品品牌MnmpX，聚焦乳原料及精深加工业务，并在乳铁蛋白、酪蛋白等拼配实现自主量产，长期看，精深加工业务有望拓宽公司长期发展空间。
公司将全年收入指引由中个位数收入增长上调至高个位数增长，对应我们上调盈利预测，预计2026-2028 年将分别实现净利润47.9 亿、53.6亿和56.7 亿（原预测为45.1 亿、47.9 亿和50.8 亿），分别同比增210%、11.8%和5.8%，EPS 分别为1.24 元、1.38 元和1.46 元，当前股价对应PE 分别为12 倍、11 倍和10 倍，上调至“买进”。
风险提示：终端动销不及预期；行业竞争加剧；费用控制不及预期