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机构：中金公司
研究员：李晓豪/宋志达/李昊/孙元祺
公司公布1H26 业绩：营收同比下降21%至101 亿元，税后毛利率同比上升4.7ppt 至15.1%，由于结算缩量，销管费用相对刚性、利息收入大幅下降，三费费率同比提升3.2%至8.9%，叠加公司持有金融资产带来公允价值损失7.6 亿元（1H25 为+0.8 亿元），最终公司归母净利润录得亏损0.7 亿元（1H25 为 6.1 亿元），符合我们预期，与公司此前业绩预告一致。剔除公允价值变动损益后，公司扣非净利润-5.3%至4.6 亿元。
有息负债边际增加，公开融资成本延续低位。1H26 末公司有息负债同比增长10%至457 亿元，期末公司现金短债比/净负债率/扣预负债率分别为1.68x/155%/77%（1H25 为3.79x/116%/72%）。1H26 公司偿还15 亿元永续债，公开市场新发行3年期中票10 亿元，票面利率2.15%，新增融资渠道相对通畅，成本延续低位。
发展趋势
增量项目带动销售增长，上半年新增一宗石景山地块。受龙樾海序、嘉棠璟樾等重点项目开盘带动，1H26 公司签约销售金额同比增长20%至125 亿元，其中龙樾海序录得上半年北京市单盘销售套数第一名。公司持续推动老库存去化，1H26 已竣工存货账面余额净减少21 亿元至327 亿元。投资端，上半年公司底价获取石景山黄庄村项目，拿地金额22 亿元，对应拿地强度18%，此外，公司期内新获取望坛与京城机电城中村改造项目授权。向前看，我们预计石景山项目有望在下半年入市，未售货值约40-45 亿元，建议关注后续开盘去化表现。
盈利预测与估值
考虑到期内金融资产价格波动和潜在滞重出清压力，我们下调2026/2027 年盈利预测至-5.6/+1.0 亿元（前预测为-2.9/+1.3 亿元）。当前股价对应0.4/0.4 倍2026/2027 年市净率。维持跑赢行业评级，综合考虑业绩调整和公司库存影响，我们下调目标价12%至6 元/股，对应0.6/0.6 倍2026/2027 年市净率，较当前股价有42%的上行空间。
风险
北京楼市修复进度不及预期，金融资产公允价值波动超预期。