范式智能(06682.HK)：收入利润超预期 API业务高增-格隆汇

机构：申万宏源研究
研究员：洪依真/罗宇琦

　　收入利润好于预期。2026H1 公司实现收入37.65 亿元，yoy +43.4%，实现归母净利润1.19亿元，较去年同期（亏损6697 万）扭亏为盈。此前前瞻中我们预计范式智能2026H1 收入增速40%，归母净利润在盈亏平衡点，实际业绩好于预期。
　　基本盘维持高增，API 业务实现超高增长。上半年公司实现API 业务收入人民币4.64 亿元，同比增长约860.8%，Token 调用量同比增长约620%，可用算力资源扩容至2.8 万PFLOPS，正快速成长为最重要的增长极之一，也是范式营收大幅超预期的重要支撑。AI Platform 作为核心基本盘实现收入30.88 亿元，同比增长约30.0%。Agentic AI 业务保持平稳，期间收入2.14 亿元，同比增长约4.9%。
　　毛利率较去年同期下降，研发开支大幅提升，销售费用进一步压缩。毛利率由2025 年同期的37.7%变为32.8%，主要是因为算力成本增加。公司2026H1 销售及营销开支/行政开支/研发开支分别为0.28/0.91/12.08 亿元，yoy -85%/+5%/+35%。
　　AI Platform 在手订单充沛，毛利率水平稳定。根据中报，公司AI Platform 业务在手订单达人民币70 亿元，订单锁定优质稳定的毛利水平。
　　vGPU 技术优势转化为客户需求。根据中报，将RISE vGPU（HAMi 商业版）作为首要落地需求的客户同比增长约5 倍，国产异构算力需求爆发，算力管理类高价值订单持续落地。
　　API 业务高增三大支撑：客户分层、算力投入、成本优势。1）公司API 业务覆盖客户类型广泛。头部大客户带来稳定基础调用，长期框架订单充足；中小企业、开发者生态快速扩张，通过自有平台与第三方合作，低成本覆盖海量长尾个人用户。2）算力加大投入。截至6 月底，公司可用算力阶梯式大幅提升。授信额度约人民币66 亿元，多元低成本融资，为算力扩张提供强力支持。中报物业及设备账目价值达16.6 亿元，较去年同期增加471%。3）成本优势带来利润率上行。技术、供应链全链路无短板。随着算力持续爬坡，通过算力虚拟化、池化、全链路调度、错峰编排等自研技术，持续提升单卡产出、降低单卡运营成本；同时生态位无短板。不受制于单一算力或模型，可灵活选用最优算力与模型，聚合多场景、多模型的Token 需求，实现整体资源效率最大化，万神殿模型生态进一步放大该价值。
　　维持“买入”评级。公司当前收入、各项业务发展稳健，维持2026-2028 年收入预期110、159、223 亿元；维持2026-2028 年归母净利润（非调整）1.23、4.24、8.95 亿元。公司各项业务持续向好，维持“买入”评级，对应2026 年PS 1.26x。
　　风险提示：下游 AI 投入及客户采购进度不及预期；Rise vGPU 商业化及市场空间测算不及预期；API 业务增长及毛利率不及预期；行业竞争加剧